“八月秋高風怒號，卷我屋上三重茅。”杜甫在膾炙人口的《茅屋為秋風所破歌》 中一開篇便把肅殺蕭瑟的氣氛渲染到了極致。如今，跌宕一年有余的美國次貸危機以獨立的美國投資銀行業退出歷史舞臺的姿態宣告了從房地產市場吹起的這股秋風大有演變成金融業嚴冬的可能。

　　與美國截然相反的是，國內從金融領域吹起的秋風卻意圖在地產業帶來一場嚴冬。

　　對此，華遠集團董事長任志強對當下的房地產形勢論斷較為客觀：“我個人認為冬天還沒來，現在最多是深秋。可能有些企業開始壓縮自己的投資規模，有些企業為了現金流發愁。會不會出現冬天？我個人覺得可能會。”

　　當然，坊間頻現諸如“買一套房子，送一頭奶牛”、“房價不會跳水，只是在做俯臥撐”之類的戲謔創意，也表明部分體質虛弱的開發商已經自行進入嚴冬了。9月18日，也就是華爾街金融風暴全面爆發后的第三天，摩根士丹利計劃出售所持有上海多處物業的消息隨即曝出，這對于中國房地產業來說，無疑再次觸痛了他們原本脆弱的神經。

　　伴隨著房地產市場的持續低迷，房地產企業面臨的資金壓力越來越大。在銷售不景氣、銀行貸款收緊、資本市場融資不利的背景下，如何拓寬融資渠道成為房地產企業當前亟待解決的難題。同時，由于全球范圍內，地產和金融業都有著密不可分的關系，這種一刀切式的調控方式的確值得商榷，因為在這種模式下，即便資金實力強大、運作規范的地產公司也難以獨善其身。

　　為此，《首席財務官》 雜志深入訪問數十家本土地產公司CFO及眾多業內專業人士，以探求當下“安得資金千萬億，大庇健康房地產市場俱歡顏”？

　　在這一輪國內的宏觀調控中，地產業被秋風卷走的“三重茅”分別是：利率不斷上調、遏制非自住購買需求以及壓縮地產業融資管道。前兩者意在緊縮需求（地產業的巨大資金杠桿效應使得其對資金成本上升的壓力不敏感），而后者意在緊縮供應。

　　從兩端一起發力的摧花辣手，為歷次宏觀調控所僅見，從中不難品味此次秋風之猛烈。

　　政策“秋風”

　　“從中長期來看，粗放式的企業運作、土地投機的行業本質、住宅產業化起步的遲緩、統計管理手段的落后都說明了行業的技術層次有待提高。同時，較低行業門檻背景下企業數量的高速膨脹不僅造成行業結構零碎，還使得行業中超過半數的開發商缺乏完整經濟景氣周期的歷練。當房地產行業在無法通過資本市場與金融創新獲得資金補充，被迫高度依賴銀行融資的狀況下，大部分開發商在國家政策的重大調整與市場發生劇烈波動時，將普遍暴露于極大的風險之中。政府對房地產市場的‘有形之手’構成了中國房地產行業發展的最顯著特征，整個行業的周期性波動更多地表現為政策驅動而不是市場驅動。政策的頻繁更替造成的市場運行體制的不穩定性成為了影響房地產行業信用風險的最重要因素，也是導致國內房地產市場及其參與者的信用水平始終無法保持在較高位置的重要原因之一。”

　　在這份由新華財經發布的《中國房地產行業信用報告》中，明確指出了在目前狀況下，國內房地產市場面臨的各類信用風險中最重要的仍然是政策風險，并且這一趨勢仍將在未來保持較長時間。

　　新華財經副總裁兼資信評級及研究負責人陳松興博士認為，宏觀經濟條件變化對房地產企業生存影響巨大，很多中小規模的國內開發商行業經驗積累少，對外部環境變化和行業趨勢缺乏清醒的認識，未能提前預見到可能面臨的嚴峻形勢，在國家政策和國內外經濟趨勢已經非常明顯的背景下，仍然在高點不停地買地和新建樓盤，甚至部分開發商因為貪念作祟，在行業銷售趨勢已經變化的背景下仍然不愿及時做出策略的調整，寄希望于行業的自我回升，所以現在于財務上開始陷入困難的境地。

　　房地產的資金支出主要包括房地產投資、購置土地、應付本金和利息以及應付稅費等幾個方面。2007年房地產商的支出達到一個頂峰，從2008年上半年的情況來看，增速有所放緩，但支出還在繼續增加之中。

　　中國房地產開發商超過一半以上是2002年之后成立的，歷史沉淀的不足以及行業內完整周期經驗的缺失，使其高財務杠桿政策下坐享的巨額利潤并不能反映公司的長期信用能力和可持續的發展潛力。跨地域、多項目、多品種、不同開發階段組合以及資金管理的能力不足都是目前國內房地產開發商面臨的普遍問題，而這些問題只有在行業進入調整期時才會逐步暴露，并可能由于步入銀行信貸資產不良率的上升與銀行收縮放貸之間的惡性循環而顯著放大。陳松興闡釋了國家政策發生重大調整或市場發生劇烈波動時對房地產開發商帶來的重大影響。

　　《中國房地產業信用報告》中還提到，管理層對金融領域的管制通過房地產行業本身的高財務杠桿屬性予以傳遞，從而形成一定的放大效應。在1998年放松房地產信貸業務管制之前，中國的房地產業，尤其是住宅物業的發展速度受民眾有限的購買力影響顯著，但政策轉變后住宅物業市場呈現爆發式增長。因此，新華財經認為，金融政策是影響中國房地產市場的核心驅動因子之一，2007年下半年金融政策進一步收緊后住宅市場的表現則進一步證明了這一點。

　　北京航空航天大學經濟管理學院任若恩教授認為，從經濟學角度來講，價格是由市場供求來決定的。政府如果“打壓”房地產商，那么供給方就會縮小供應，房價反而會提高。房地產作為商品的特殊性在于其兼具消費與投資的雙重屬性，它不是一個簡單的商品。中國房地產市場發展初期的供給不足導致了投資性需求對消費性需求的擠出，加劇了供求關系的不平衡。怎么能夠讓房地產這個產品回歸消費品的特征，是政府應該做的事情。“不要以為房價下跌是好事，百姓可以這么想問題，但政府不能這么想。房價跌得太狠了，就會出現斷供。如果任由房價繼續下跌，會引發很多問題。我們經濟增長的基礎是城鎮化，中國農業人口非常多，但是靠農業來改善生活的空間非常有限，所以他們要進城。農民工能進入的行業只有房地產業和制造業。把房地產打垮了，這些人不就得回農村嗎？”任若恩強調的是，經濟如果衰退下去，這些人就會面臨失業的危險。房地產是關乎中國經濟發展的中長期問題。所以制訂相關政策時要理性而非情緒化，永遠要想到公眾利益，這不是靠把房地產業壓住就能解決的。“第二套房貸政策是很有意義的，既能解決房地產投資過熱，又不至于過分傷害這個行業。制訂經濟政策的困難之處在于它沒有完美的，和吃藥一樣，永遠都是有副作用的。愿望是好的，最后的效果有可能副效應更大。根本的問題在于對形勢的判斷。”

　　“中國的房價統計非常混亂，關于中國房產問題的統計學很薄弱。一線城市和二線三線城市的房價差別巨大，很多問題無法清晰地刻畫清楚。房價的形成以及其與收入的關系，沒有建立在科學的基礎上。”任若恩希望國家應該下一番功夫，把指標等體系建立起來，只有科學的基礎才有科學的決策。這一點，同樣在新華財經的《中國房地產信用報告》中有所佐證：房地產市場整體運行情況始終處于不透明、不清晰的狀態，即使是政府也難以獲得全部準確有效的市場數據，尤其是房價數據。雖然各地統計局與相關政府部門的數據是相對權威的，但因為有關結論被過度的學術化與專業化處理，因此與普通民眾在日常生活中對真實房價的感受差異較大，并且由于統計口徑不斷變化，數據的連貫性和可比性也受到一定影響。

　　資金鏈“秋風”

　　一位國內民營企業房地產公司的CFO坦言，地產界如何應對嚴冬的問題，最主要的集中在資金鏈上。新興市場普遍面臨資本相對稀缺、中國房地產企業歷史積累的欠缺、市場快速發展引發的需求膨脹，加劇了中國房地產開發商對資本的極度追逐，而多層次金融市場的不完善、資本配置效率的不足使得以銀行貸款為主的傳統融資渠道成為了中國房地產市場的主要資金來源。

　　銀行業內人士指出，銀行貸款最多不會超過企業的凈資產，所以注冊資金很小的企業，銀行不可能提供太多的貸款。“政府鼓勵朝陽企業，對于開發商貸款，政策面還是很緊的。即使申請貸款的房地產商具備資質，我們也會根據開發商的樓盤地點來判斷回款情況。”按照央行“規模不變，增幅下降”的信貸投放原則，2008年金融機構新增貸款總量將不得超過2007年全年的3.63萬億元。銀監會數據顯示，上半年銀行新增貸款達到了2.7萬億元，已達到去年總量的74%.

　　在傳統直接融資渠道不暢的背景下，金融創新的進一步受阻則使得整個行業面臨的資金緊張形勢更為嚴峻。其中，嚴厲的金融管制、法律環境的不完善以及市場投資者的不成熟是導致金融創新受阻的主要原因。目前管理層對與房地產有關的金融業務的管理實行的是市場機制與窗口指導并存的機制。以銀行信貸市場為例，一方面允許各商業銀行通過自由競爭為房地產市場提供資金支持，其限制主要表現為通過調整存貸款利率、存款準備金率、超額準備金率、公開市場操作等市場化的手段；另一方面又根據國家政策導向，利用國家是金融機構實際控制人的身份，通過信貸額度總量管理、期限與類別調整，甚至直接窗口指導、干預具體信貸的發放，實現對房地產信貸市場的管理。政府對其他金融領域的管制也對房地產行業的發展產生了重要的影響，如對房地產公司首次公開發行與再融資審批的管理，信貸資產證券化、房地產投資信托（REITs）等的發展遲緩都在資金的供應方面對房地產市場形成了制約。

　　陳松興認為，在房地產市場發展初期，在總體供應仍然偏緊的行業背景下，通過抑制投資或投機炒作房地產有利于行業的中長期健康發展，也有助于緩解由于房價上漲過快引發的社會矛盾，但有關政策的效果依然是值得關注的，因為從國際經驗以及目前國內部分地區出現的情況來看，金融政策的收緊對高收入人群的影響并不明顯，反而會對中低收入人群的購買需求影響更大。

　　對于社會普遍寄予厚望的金融創新領域，陳松興并不十分看好。“地產金融創新是有特別明顯的杠桿包裝因素在內的。美國次貸危機以后，以房地產為主的結構化融資產品，在國內短期恐怕很難被推動。”所有的結構化融資產品雖然通過“現金流分層”等技術手段實現了不同的信用級別，但從現在的實際結果來看，這種“包裝”手段仍然存在很多缺陷，只是對根本問題的暫時掩蓋而已。所以在國內推出一些“再包裝的”結構化金融產品的話，短期內難度將會特別高。通過金融創新來為房地產市場的發展提供新的動力的可能性在中短期內并不大。

　　在全國主要大城市成交低迷的情況下，房地產業內發出的“救市”聲不斷。今年7月，中房協更是以鮮明的利益代言人角色要求中央政府給予寬松的信貸金融政策，來支持房地產業的發展。

　　就在美林公司宣布被美國銀行收購、雷曼兄弟申請破產程序的當晚，中國央行宣布：從9月16日起，下調一年期貸款基準利率0.27個百分點；9月25日起，下調除中、農、工、建、交五大行和郵政儲蓄銀行之外的所有銀行的存款準備金率1個百分點，汶川震區法人機構下調2個百分點。此舉完全顛覆了此前“從緊”基調的舉措。

　　上海易居房地產研究院發展研究所副所長楊紅旭認為，“雙降”對于房地產行業和市場純屬利好，對于防止房價大落和穩定市場預期有積極作用。同時他也強調這絕不是一劑“特效藥”，從政策的運行機制分析，貨幣政策天生就是“慢上勁”，具有明顯的滯后效應，想要“畢其功于一役”是不可能的，往往需要多次同向增加“用藥量”，方能完成由量變到質變的過程。而社科院金融研究所研究員易憲容則在其博客中發表意見，“雙降政策出臺，重點是刺激國內經濟增長，而不是對房地產救市。”

　　南京市政府9月27日高調發布了《關于保持房地產市場穩定健康發展的意見》，共20條政策涉及房產、國土、物價、稅收、財政、建委、人行南京分行、規劃、發改委、人防、市政公用、工商、公安等與樓市有關的所有部門，其中購房補貼、公積金貸款都將給購房市民提供最直接的優惠，力度前所未有。這20條房產新政被稱為“融成都、西安、常州”等地救市政策為一體的“集大成者”。

　　對于未來從緊的貨幣政策是否會放開，任若恩持謹慎并樂觀的態度。“貨幣政策會逐步放開，是早晚的問題。但是放松是對于中小企業，哪天會放松到房地產企業還不好說。我知道政府在面對新的問題，如果你承認中國經濟在向下走的前提，那么就應該刺激內需。消費的空間很有限，這個規律不可違背。”

　　“表面風光”的凈利潤與“內心彷徨”的現金流

　　房地產企業資金的短缺一方面是由于銀根的緊縮，資本市場融資的效率降低，更重要的原因是在2007年行業景氣時，很多企業采取了快速擴張戰略。根據中信證券房地產金融組《2008年度房地產行業分析報告》統計顯示，房地產企業的規模在2008年迅速膨脹，SW（申萬）房地產板塊在2008年中期存貨規模達到了4004億元，同比增長77.46%；總資產規模達到了6849億元，同比增長59.85%；規模的擴張遇到銷售的低迷，房地產企業的資金壓力就開始顯現，并隨著行業調整的持續而越來越大。譬如2007 年上半年，SW 房地產板塊經營性現金凈流出額為82.72億元，而到2008年上半年，凈流出額達到了327.29億元；2007年上半年現金及現金等價物凈增加額為96.60億元，而2008年上半年縮減為30.49億元。

　　中信證券房地產金融組行業專家丁勇才向記者表示，從房地產上市公司2008年半年報的財務數據來看，凈利潤比去年同期漲50.61%，每股盈利相對于去年同期略漲，僅有8.48%，而凈資產收益率實際上是負增長了，此外，經營性現金流和投資性現金流更已經朝著不好的方向發展了：投資性現金凈流出額明顯減少，表明房地產公司的投資活動收縮明顯，譬如，房地產企業購置土地增速明顯放緩；經營性現金凈流出額為負值，且進一步擴大，表明通過銷售收回來的資金減少了，但建筑工程款等費用支出卻并未減少，也就是說，房地產企業面臨的資金壓力越來越大。

　　與此同時，隨著證券市場大幅下跌，房地產板塊市盈率估值明顯回落，目前已處于國際市場的低端。國內A 股2008年、2009年預測市盈率分別為11.7倍和9.5倍，估值水平與H股基本一致。在港上市內地股2008年、2009年預測市盈率分別為11.7倍和9.2倍，市盈率估值低于香港本地股16.1倍（2009年）和全球均值14.4倍（2009年）。

　　針對于房地產上市公司中報凈利潤同比增長50.61%這一“表面風光”的數據，丁勇才解釋道，“相對其他行業，房地產行業的會計收入確認比較特殊。根據企業會計準則，商品房銷售收入的確認原則是以商品房的報酬、風險及控制權發生轉移并且收入、成本可計量來確定的。由于商品房銷售大多實行預售，根據《合同法》（1999年）以及《最高人民法院關于審理商品房買賣合同糾紛案件適用法律若干問題的解釋》（2003年），商品房的損毀風險在預售階段并沒有轉移，只有到竣工驗收合格后交付使用階段才能實現。因此，房地產企業從獲得商品房預售價款到最終確認銷售收入，一般需要6~12個月或更長時間。換言之，2008年的銷售情況更多的是影響2009年和2010年的業績，因此2008年中期的凈利潤基本上是去年的銷售業績平滑到今年的結果。”

　　北京師范大學金融研究中心在9月發布的《2008年中國房地產業資金報告》中，對2009年的房地產市場有兩種預測，中期調整和短暫調整。如果2009年房地產遭遇中期調整，那么資金缺口將達到9290億元。如果2009年房地產遭遇短暫調整，那么資金缺口將達到4925億元，短暫調整意味著房地產市場在2009年末有可能出現明顯復蘇，中期調整意味著2009年僅僅是行業調整的第二年，調整仍將延續更長時間。如果沒有重大的調控政策來應對中國宏觀經濟下行態勢，那么房地產行業陷入中期調整的可能性更大。

　　從資金來源來看，房地產商的資金主要來自于幾個方面：開發貸款、外資、自籌資金、定金和預付款、按揭和土地轉讓收益。從統計的數字來看，2008年以來開發商自籌資金和開發貸款同比仍有較快增長，其余類型的資金來源增幅停滯不前。到2008年第二季度，原本一季度增長迅速的國內貸款也急劇萎縮，同比增幅0.5%，與前期30%~40%的增幅相去甚遠。定金及預付款增幅6.6%，其他資金增幅1.3%，也和前期差距很大。

　　北京師范大學經濟研究中心主任鐘偉認為，目前房地產行業的遭遇并不單純是資金供求缺口問題，而是預期變壞。這種預期變壞產生了“三重緊縮”效應：第一重緊縮是消費延遲，無論是投資型還是自用型購房者均持幣待購，這種觀望本身就是一個不斷惡化預期的自我循環。今年年初以來按揭貸款拒絕率沒有上升，但申請件數的停滯就充分反應了這種觀望情緒；第二重緊縮是，即便商業銀行意識到對房地產行業過度收緊貸款可能會使得行業調整更加雪上加霜，從銀行整體決策來看，適當維持對房地產行業的信貸支持是必要和理性的，但從單個銀行的決策來看，率先收緊開發貸款就成為“囚徒困境”式的必然選擇，哪家銀行率先收緊了開發貸款，就把房地產行業景氣下行帶來的風險轉嫁給了尚未收緊房貸的銀行；第三重緊縮是，我國房地產開發模式很大程度上是快速拿地、快速開發、快速銷售的模式，這種模式不能保證房地產企業獲得最好的項目利潤率，但有助于其規避市場風險，在銷售節奏放慢的情況下，房地產開發企業面臨在建項目資金壓力、建造成本上升壓力、土地儲備資金壓力、資金成本壓力等幾乎全方位的壓力，市場觀望幾乎等同于開發商失去了規避市場風險和項目風險的最主要的手段。上述三重緊縮，均不是通過簡單放松房地產行業的信貸可以解決的。

　　自救八招

　　目前，部分小開發商困難較大，甚至面臨停工的局面，而大型房地產開發公司則沒有外界想像得那般“不堪”。北京京威房地產開發有限公司副總經理陳莉認為大浪淘沙更有利于行業整體發展。作為香港盈科大衍地產開發有限公司的全資子公司，京威房地產主要開發項目為北京盈科中心，公司主營業務為房地產開發及物業管理，是一家實力雄厚的中外合作企業。“各種政策的紛紛出臺必然對地產行業有影響，但地產是分業態分區位的，有著不同的細分市場，政策影響的是基本面，所以當行業洗牌時，并不是很糟糕的事情。行業發展越有秩序越有利于企業的長遠發展。危機中總是蘊含機遇，對于久經考驗的有綜合實力的企業，相對于單一型項目而言，能夠分散系統風險。”

　　事實上，更為廣泛的行業自救運動已經全面展開。

　　大幅降價，快速回籠資金

　　從目前的情況看，一些質地相對較好的上市公司因為融資渠道較多，狀況略好。此時，合理安排銷售策略很重要，在不景氣的市況下，爭取盡可能多的銷售回款確實是一種解決資金鏈問題的有效辦法。

　　市場環境變化，營銷也隨之變化。在樓市買賣雙方的持續對峙中，一些開發商已經坐不住了——在直接降價存在“風險”的情況下，越來越多的開發商選擇了“隱性降價”。業內人士分析，直接降價是開發商最不愿意或者說萬不得已才會采用的手段，因為率先主動降價可能被“千夫所指”，甚至在“買漲不買跌”的觀念下加重市場觀望，同時也可能引發與前期已購房業主的矛盾，所以，“猶抱琵琶半遮面”的隱性降價方式成為開發商的首選。

　　降價是有效的，關鍵看是否降到位。嗅覺敏銳的萬科降得最早也最猛，回籠資金力度也最大，前半年銷售額比去年同期有所上升。保利在廣州的樓盤緊隨著萬科降價，早就回收了資金。碧桂園在珠三角一直埋頭推低價盤，資金回流速度很快。

　　放緩投資節奏

　　由于對市場前景普遍看淡，內地開發商已明顯放慢投資節奏，下調了年度經營計劃。

　　萬科將開工面積由原計劃的848萬平方米減少到683萬平方米，減幅19.5%；同時竣工面積從689萬平方米減少到586萬平方米，減幅14.9%.首創執行董事兼總裁唐軍稱，今年全年銷售面積將由年初目標的 80萬平方米，減少48.75%至41萬平方米；動工面積由150萬平方米，降低60%至60萬平方米；而竣工面積亦由142萬平方米減少26.76%，至104萬平方米。至于2009年竣工面積，更將由約200萬平方米，大幅減至88萬平方米。

　　據中信證券分析，萬科和首創在中報中不約而同地削減其未來動工及銷售預期，足見房企對目前樓市預期的謹慎。萬科、首創的此次調整，或許是行業中多數企業經營計劃調整的縮影，預計今后越來越多的房企做出相應調整，導致的結果是減少未來1~2年的市場供給情況，使整個市場形勢、預期產生更大的起伏。

　　借殼上市，以謀后市

　　丁勇才表示，證券市場行情不好時，借殼上市的比較多，因為這個時期借殼成本相對較低，并且殼公司轉讓殼的意愿比較強烈。當然，證監會也希望新資產注入殼公司來提高上市公司質量。

　　盡管如此，借殼上市并不是一番風順的事情。比如，華遠地產與湖北幸福實業股份有限公司達成一致，對幸福實業進行重組，以幸福實業吸收合并華遠地產的方式實現借殼上市。其借殼經歷了一番波折。去年11月華遠地產通過了證監會對其資產交割產權過戶等程序的審核。但今年8月28日才預示著這個過程基本上沒有障礙，借殼過程基本完成。由于華遠地產借殼幸福實業采取的是先減資、再換股吸收合并，后股改送股的方式，相關手續會比一般的借殼方式復雜，因而從方案獲批到正式掛牌，華遠地產用了 10 個多月的時間。

　　搶跑增發，前途未卜

　　金融街控股股份有限公司今年1月9日發布的公開路演公告稱，其公開增發不超過3億新股，融資規模超80億元。地產商普遍缺錢的今天，如此融資規模讓人艷羨。齊魯證券分析師涂力磊表示，考慮到自2007年以來，房地產獲得資金來源的途徑正在逐漸收緊，可以取得資金來源的公司，在今后的發展中將占據更大的主動優勢。6月30日招商地產增發募資80億元也已獲得有條件審核通過。

　　不過，近來增發這一路徑有被堵死的跡象。8月22日，泛海建設發布公告稱，公司公開增發不超過1.8億股，擬募集資金65億元的計劃未獲得證監會審核通過。公司表示，2008年8月22日，中國證券監督管理委員會發行審核委員會 2008 年第 121 次工作會議審核了公司公開增發A股股票事宜，最終審核結果是未通過。泛海建設也成為繼金地集團后，又一家公開增發被否的房地產A股上市公司。

　　繞道公司債，強者恒強

　　業內人士普遍認為，股市疲弱時，公司債是很好的籌資選擇。由于對公司規模有限制，所以大企業再次占得先機。

　　8月11日，萬通地產發布公告稱，公司董事會通過擬在中國境內發行本金總額不超過 10 億元公司債券的議案，期限不超過五年（含五年），可向公司原股東優先配售。據公告，萬通擬發行的公司債將用于補充公司流動資金。新疆廣匯實業股份有限公司）于2008年8月13日召開2008年第三次臨時股東大會，會議以現場投票與網絡投票相結合的表決方式審議通過決議。決議稱，關于發行不超過人民幣10億元公司債券的議案，本次發行公司債券不向公司股東配售，債券的存續期限為5~10年。該事項尚需取得中國證監會的批準。

　　8月26日，萬科A公告稱，其今日收到中國證監會對其公開發行公司債的核準批復。根據公告，本期債券基本發行規模為45億元，共計4500萬張，發行價格為100元/張。根據市場情況可超額增發不超過14億元，最終發行規模不超過59億元。萬科長期以來穩定、良好的盈利與增長是其發行公司債的重要基礎，這既是公司持續經營、健康發展的前提，也是未來還本付息資金的最終來源。五年又一期數據顯示，萬科的銷售毛利率自2003年以來一直穩步增長，即便是在2008年上半年房地產市場進入調整期后，仍高達41.05%.2006年與2007年房地產市場高漲，萬科營業收入迅速大幅度提高，同比增長率分別高達69%與99%.萬科擬將本期債券募集資金中的15億元用于償還公司一年內到期的長期借款及短期借款，44億元用于補充流動資金。

　　股權轉讓，止損或止贏

　　“轉讓項目公司股權（背后是轉讓房地產開發項目）以緩解資金壓力，同時還可提前回收項目投資和實現項目利潤，不失成為越來越多房地產企業的較好選擇。”丁勇才預計隨著時間的推移，只要市場不能快速回暖，這種項目轉讓活動可能將逐步增多。

　　8月20日，中鐵二局發布公告稱，公司擬將持有的成都中鐵錦華置業有限公司89.2%的股權和公司控股子公司中鐵二局貴州錦龍房地產開發有限公司所持有的中鐵錦華4.25%的股權，以6300萬元價格全部轉讓給成都華山高校投資管理有限公司。通過實施本次轉讓，公司可實現轉讓收益稅前5303.46元，累計實現收益4102萬元。本次股權轉讓獲得的資金主要用于彌補公司流動資金。

　　8月23日，招商地產發布股權轉讓公告。公告稱，公司將出讓旗下子公司富城（中國）有限公司100%股權，轉讓價格為17.5億元。此次股權轉讓將給公司帶來近1900萬元的收益。業內人士猜測，招商地產此次轉讓股權可能是為了緩解目前資金鏈緊張問題。

　　信托融資，值得期待

　　今年年初，招商地產宣布將通過信托方式融資；8月20日，中鐵二局發布公告稱，公司決定通過信托方式為地產子公司融資10億元，用于全資子公司盈庭置業項目開發建設。信托融資成為強大的國資背景地產上市公司的一種熱門選擇。隨著宏觀調控的深入，建立多渠道的融資體系成為眾多房地產公司的當務之急。信托融資成本相對銀行貸款要高，所以之前一些融資能力強的國資背景上市公司很少嘗試信托融資。集合式信托理財募集資金向房地產項目貸款，在一線城市大概是10%左右，還不包括銀行和信托機構收取的各種費用。目前銀行貸款基準利率是7.56%，即使上浮20%，也沒有超過10%.因此，信托融資的成本大約比貸款融資高2至3個百分點。雖然融資成本明顯高于貸款，但仍然有更多國資背景上市公司開始打信托融資的算盤。

　　財團輸血，聰明的創新

　　遠洋地產于8月26日發布公告稱，公司與一個由多家銀行組成的銀團訂立融資協議，據此銀團同意向本公司授予一項最多達2.15 億美元的兩年期貸款融資。公告稱，該項貸款融資將用于本集團的一般營運資金需求，包括本集團于內地的任何成員公司的房地產發展項目。據了解，為遠洋地產提供該筆銀團貸款的銀行包括：中國銀行（香港）、渣打銀行（香港）、中國工商銀行集團（工銀亞洲/誠興銀行）、交通銀行香港分行、東亞銀行。貸款模式為俱樂部貸款（club deal），貸款利率為 LIBOR+2.25%的浮動利率。目前的LIBOR（倫敦銀行同業拆借利率）大約為3%，即使加上2.25%也低于目前中國內地的貸款利率。此外，遠洋地產的營業收入以人民幣計算，因此還可以獲益于兩年間人民幣的潛在升值。

　　中糧地產于8月13日發布公告稱將向母公司中糧集團借錢，為中糧地產輸血20.67億元。中糧地產稱，因為公司經營發展需要，董事會決定向中糧集團申請不超過20.67億元人民幣的借款，期限為一年。借款利率將執行中國人民銀行公布的同期同檔次基準利率，也就是7.47%.中糧集團向上市公司的“輸血”，將通過銀行以委托貸款的形式發放。

　　風繼續吹？

　　可以預見的是，在短期內這股猛烈的秋風不會戛然而止。

　　這也為國內地產業的并購整合帶來了機會。一方面，房地產企業面臨經營業績下降的壓力越來越大，存在通過收購其他企業獲得規模效應以降低經營成本的內在推動力；另一方面，國資委主導的央企地產業務重組整合、外資借道并購進入內地房地產市場以及中小房地產企業加速聯合等，也增大了并購整合機會的外部推動力。

　　而對于現階段仍以開發為主的內地房地產產業模式來說，在整個市場增量規模開始放緩的時候，適當地考慮類似新鴻基、恒基、恒隆等香港地產企業的持有性物業模式，也是一個值得思考的發展方向，這些公司現金流比較多，不需要過度依賴銀行，其資產負債率是20%~30%，內地普遍在60%~70%.目前專注于商業地產的中糧地產已經開始露出持有性物業的雛形。

　　當然，覆巢之下無有完卵。管理層也不應高估地產業自救和整合的能力，畢竟經營模式的轉換與核心能力的提升不是一蹴而就的，此前紡織業出口退稅的大幅下調已經暴露了這方面的問題，因此在適當的時機果斷“收了神通”，很可能帶給國內房地產市場一個真正的健康繁榮的發展契機。