2010年注冊會計師《財務成本管理》科目
第四章 財務估價的基礎概念

　　財務估價是指對一項資產價值的估計。這里的“價值”是指資產的內在價值，或者稱為經濟價值， 是指用適當的折現率計算的資產預期未來現金流量的現值。

　　注：關于在此的所有公式以教材為準！

　　它與資產的賬面價值、市場價值和清算價值既有聯系，也有區別。

　　財務估價的基本方法是折現現金流量法。該方法涉及三個基本的財務觀念：時間價值、風險價值和現金流量。

　　一、貨幣時間價值

　　貨幣的時間價值是指貨幣經歷一定的投資和再投資所增加的價值，也稱為資金的時間價值。

　　(一)復利、年利

　　二、風險和報酬

　　風險的定義：風險是預期結果的不確定性。風險的負面效應叫危險，正面效應叫機會。

　　(一) 單項資產的風險和報酬

　　（二）投資組合的風險和報酬

　　投資組合理論認為，若干種證券組成的投資組合，其收益是這些證券收益的加權平均數，但是其風險不是這些 證券風險的加權平均風險，投資組合能降低風險。

　　1、證券組合的預期報酬率（這里的“證券”是“資產”的代名詞）

　　投資組合的收益率等于組合中各單項資產收益率的加權平均值。

　　2、投資組合的風險計量

　　（三）兩種證券組合的機會集與有效集

　　1、

　　相關系數=1；機會集為一條直線；不具有風險分散化效應

　　相關系數＜1，機會集為一條曲線，當相關系數足夠小，機會集曲線向左側凸出。

　　相關系數越小，風險分散效應越強；相關系數越大，風險分散效應越弱。

　　2、

　　機會集最左端的組合稱為最小方差組合，從最小方差組合點至最高預期報酬率組合點之間的那段曲線，稱為有 效集。

　　（四）多種證券組合的機會集與有效集

　　（五）資本市場線

　　將風險組合作為一項資產，與無風險資產進行組合。過無風險報酬率向機會集平面作直線RfA和RfP，其中RfP為 機會集的切線。從圖中可以看出，只有RfP線上的組合為有效組。

　　即在風險相同時收益最高。這里的RfP即為資本市場線。

　　假設存在無風險資產。投資者可以在資本市場上借到錢，將其納入自己的投資總額；或者可以將多余的錢貸出 。無論借入和貸出，利息都是固定的無風險資產的報酬率。無風險報酬率用Rf表示。

　　1、由無風險資產與風險資產組合構成的投資組合的報酬率與標準差

　　總期望收益率＝Q×風險組合的期望收益率＋（1－Q）×無風險利率

　　總標準差＝Q×風險組合的標準差

　　其中：Q代表投資總額中投資于風險組合的比例

　　1-Q代表投資于無風險資產的比例

　　如果貸出資金，Q＜1；如果借入資金，Q＞1

　　例如，（1）自有資金100萬，80萬投資于風險資產，20萬投資于無風險資產，則風險資產的投資比例為80%，無 風險資產的投資比例為20%；（2）自有資金100萬元，借入資金20萬，則投入風險資產的比例為120%，投資于無風險資產的比例為1-120%=-20% 。這里，無風險資產的投資比例為負，表示借入資金，計算總期望報酬率時，后一項變為負值，其含義為付出的無風險資產的利息。

　　2、資本市場線

　　（1）市場均衡點：資本市場線與有效邊界集的切點稱為市場均衡點，它代表惟一最有效的風險資產組合，它是 所有證券以各自的總市場價值為權數的加權平均組合，即市場組合。

　　（2）組合中資產構成情況（M左側和右側）：圖中的直線（資本市場線）揭示出持有不同比例的無風險資產和 市場組合情況下風險與預期報酬率的權衡關系。在M點的左側，同時持有無風險資產和風險資產組合，風險較低；在M點的右側，僅持有市場組 合，并且還借入資金進一步投資于組合M。

　　（3）分離定理：個人的效用偏好與最佳風險資產組合相獨立，對于不同風險偏好的投資者來說，只要能以無風 險利率自由借貸，他們都會選擇市場組合，即分離原理――最佳風險資產組合的確定獨立于投資者的風險偏好。

　　（六）、系統風險和非系統風險

　　1、系統風險

　　系統風險是指那些影響所有公司的因素引起的風險。例如，戰爭、經濟衰退等。所以，不管投資多樣化有多充 分，也不可能消除系統風險，即使購買的是全部股票的市場組合。

　　由于系統風險是影響整個資本市場的風險，所以也稱“市場風險”。由于系統風險沒有有效的方法 消除，所以也稱“不可分散風險”。

　　2、非系統風險

　　非系統風險，是指發生于個別公司的特有事件造成的風險。

　　由于非系統風險是個別公司或個別資產所特有的，因此也稱“特殊風險”或“特有風險 ”。由于非系統風險可以通過投資多樣化分散掉，因此也稱“可分散風險”。

　　三、資本資產定價模型

　　（一）系統風險的度量——β系數

　　1.定義：某個資產的收益率與市場組合之間的相關性。

　　2.計算方法：其計算公式有兩種：

　　（1）定義法：βj=COV(Kj,Km)/ σm² =rjmσjσm/σm²=rjm (σj/σm)

　　某種股票β值的大小取決于：該股票與整個市場的相關性；它自身的標準差；整個市場的標準差。

　　市場組合的貝塔系數為1。

　　（2）回歸直線法：根據數理統計的線性回歸原理，β系數可以通過同一時期內的資產收益率和市場組合收 益率的歷史數據，使用線性回歸方程預測出來。β系數就是該線性回歸方程的回歸系數。

　　y=a+bx （y—某股票的收益率，x——市場組合的收益率）

　　式中的b即為β。

　　b=(n∑XY-∑X∑Y) /[ n∑X²-(∑X) ²]

　　記憶技巧：

　　第一種方法：先記住分子，然后令分子中x=y，即是分母。

　　第二種方法：先記住分母，分母為N倍的平方和減去和的平方，然后將分母中的其中一個X用Y來代替就是分子！

　　3.β系數的經濟意義

　　它告訴我們相對于市場組合而言，特定資產的系統風險是多少。

　　β系數等于1，說明它的系統風險與整個市場的平均風險相同

　　β系數大于1（如為2），說明它的系統風險是市場組合系統風險的2倍

　　β系數小于1（如為0.5），說明它的系統風險只是市場組合系統風險的一半

　　（二）投資組合的β系數

　　投資組合的βp系數是所有單項資產β系數的加權平均數:

　　βp = ∑Xiβi

　　（三）證券市場線——資本資產定價模型

　　資本資產定價模型如下：

　　K_i = R _f ＋β(K _m-R _f)

　　證券市場線實際上是用圖形來描述的資本資產定價模型，它反映了系統風險與投資者要求的必要報酬率之間的 關系。

　　（1）無風險證券的β=0，故R f為證券市場線在縱軸的截距。

　　（2）證券市場線的斜率為K _m-R _f（也稱風險價格），一般來說，投資者對風險厭惡感越強，斜率越大。

　　（3）投資者要求的收益率不僅僅取決于市場風險，而且還取決于無風險利率（證券市場線的截距）和市場風險 補償程度（證券市場線的斜率）。由于這些因素始終處于變動中，所以證券市場線也不會一成不變。預期通貨膨脹提高時，無風險利率會隨之 提高。進而導致證券市場線的向上平移。

　　（4）證券市場線既適用于單個證券，同時也適用于投資組合；適用于有效組合，而且也適用于無效組合；證券 市場線比資本市場線的前提寬松，應用也更廣泛。

　　資本市場線描述的是由風險資產和無風險資產構成的投資組合的有效邊界。其中最優投資組合由兩部分組成： 一部分是無風險資產，另一部分是風險資產組合有效集上的一個風險組合。測度風險的工作是整個資產組合的標準差，此直線只是用于有效組合。

　　證券市場線描述的則是市場均衡條件下單項資產或資產組合（不論它是否已經有效分散風險）的期望收益與風 險之間的關系。測度風險工具是單項資產或資產組合對于整個市場組合方差的貢獻程度即β系數。

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