摘要：以中國上市家族企業為研究樣本，結合企業所處的制度環境（法制環境、金融市場化水平、政府干預程度）進行實證檢驗，結果顯示：上市家族企業所處地區的法制環境較好，或金融市場化水平較高，標準無保留審計意見具有一定的信號顯示效應，部分抵減了其披露制約效應；在政府干預的環境下，不同類型的審計意見對企業獲得銀行貸款沒有影響，在這種條件下，審計意見不是商業銀行授信時要考慮的一個重要因素；審計意見對企業獲得銀行貸款的影響表現在短期貸款上，對長期貸款沒有影響，即商業銀行在長期貸款授信時不關注借款企業的審計意見類型。

　　關鍵詞：家族企業；制度環境；標準無保留意見；銀行貸款

　　一、問題的提出

　　已有研究表明，民營企業（包括家族企業）受到較強的銀行貸款融資約束。Fan，Wong and Zhang研究發現，中國的法律法規對待民營家族企業是不公正的，中國的金融部門不愿意向民營家族企業提供貸款[1].江偉研究發現，國有銀行對擁有“政治關系”的企業和沒有“政治關系”的企業存在著差別貸款行為，民營家族上市公司相對于國有上市公司而言，獲得的銀行貸款期限更短[2].本文收集的數據顯示：上市家族企業銀行貸款在企業資產總額中所占的比例平均數不足20%，遠低于國有上市公司的該財務指標值，表明民營家族企業銀行貸款難是一個客觀存在的事實。

　　Stiglize and Weiss的經典論文為民營家族企業貸款難現象提供了很好的理論解釋[3].他們認為，在貸款市場上，商業銀行的期望收益取決于貸款利率和借款人的還款概率，商業銀行不僅關心利率水平，而且關心貸款的風險。如果貸款風險獨立于利率水平，在資金需求大于供給時，通過提高利率，商業銀行可以增加自身收益。但是，如果商業銀行不能觀察借款人的投資風險，提高貸款利率將導致低風險的借款人退出市場、產生逆向選擇問題，或者誘使借款人選擇更高風險的項目、產生道德風險問題。結果是，貸款利率的提高可能降低（而不是增加）商業銀行的預期收益。為此，商業銀行寧愿選擇在相對低的貸款利率水平上拒絕一部分貸款需求，也不愿意選擇在高利率水平上滿足所有借款人的申請，信貸配給就出現了。信貸配給是站在商業銀行的角度來講的，如果從借款企業的角度看，就是銀行貸款難問題。相對于國有企業而言，民營家族企業與國有商業銀行之間的信息不對稱程度較高，使得民營家族企業成為國有商業銀行信貸配給的主要對象，從而出現民營家族企業貸款難問題。

　　沿著信息不對稱理論的研究思路，在會計研究領域，有較多學者研究會計信息披露對企業銀行貸款的影響。孫錚、李增泉、王景斌研究發現，無論是國有企業還是私有企業，會計信息都對公司貸款行為具有顯著影響[4].饒艷超、胡奕明研究發現，銀行對借款企業的會計信息非常重視，銀行債務契約中許多限制性條款是以會計信息為基礎的[5].這方面的研究文獻較多，本文不贅述。

　　審計意見作為會計信息披露的一個重要構成部分，它對企業銀行貸款的影響也受到學者的關注。Estes and Reimer向200多位貸款主管寄發調查問卷，要求貸款主管根據附有無保留意見和違背GAAP保留意見的會計報表做出“最高貸款額”的決策，結果表明，不同類型的審計意見對貸款主管的“最高貸款額”的決策并無顯著的影響[6].Firth同樣采用實驗研究法，發現不同類型審計意見的審計報告對貸款有顯著影響。具體研究結論是：（1）無保留意見相對于持續經營和資產計價兩種保留意見，可以提高公司的“最高貸款額”；（2）違背GAAP保留意見相對于持續經營和資產計價兩種保留意見，也可以提高公司的“最高貸款額”[7].國內楊臻黛、李若山用實驗研究的方法檢驗審計意見的決策有用性，實驗結果顯示，在其他條件相同的情況下，較之于被出具無保留意見審計報告的公司，被出具保留意見審計報告的公司獲得銀行貸款的可能性更低[8].王少飛、孫掙、張旭采用現金——現金流量敏感性為融資約束的代理變量，對審計融資契約有用性進行了實證檢驗，研究發現，相對于國有企業，審計意見對非國有企業的融資約束緩解作用更為顯著[9].不難看出，審計意見對企業銀行貸款的影響，不論是理論研究上還是經驗研究上，均沒有取得比較一致的研究結論。這里存在著信號傳遞理論與披露制約理論之間的論爭。信號傳遞理論認為，標準無保留審計意見具有信號顯示效應，標準無保留審計意見能夠作為一種可信的承諾，向商業銀行傳遞信號，增強其財務報表的可信性，降低銀企之間的信息不對稱程度，從而有利于企業獲得銀行貸款。但是，披露制約理論認為，標準無保留審計意見具有披露制約效應，被審企業為了獲得標準無保留審計意見，有可能披露對企業不利的信息，這樣反而不利于企業獲得銀行貸款。

　　筆者認為，要研究審計意見對企業銀行貸款的影響，應該結合企業所處的制度環境（法制環境、金融市場化水平、政府干預程度）來考察，才能得出令人信服的研究結論。為此，本文以2005—2009年我國上市家族企業為樣本，研究了制度環境、審計意見以及這二者的交乘項對企業銀行貸款的影響，發現無保留審計意見的披露制約效應處于主導地位，但是，在法制環境較好或金融市場化水平較高的條件下，它又具有信號顯示效應，在一定程度上抵減了披露制約效應。

　　二、理論分析與假設發展

　　（一）法制環境、審計意見與銀行貸款

　　從法制執行層面上講，中國各地區的法制環境存在較大差異。有的地區，法制得到了比較好的尊重和比較嚴格的執行；但是，有的地區，人們的法制觀念比較淡薄，“有法不依，執法不嚴”的現象比較普遍。這就是諾貝爾經濟學獎獲得者繆爾達爾所說的“軟政權”現象。在“軟政權”中，法律、制度都是一種軟約束，都可以討價還價，可以執行也可以不執行，有好處時可以執行、沒有好處時可以不執行，有“關系”時可以執行、沒有“關系”時可以不執行[10].樊綱、王小魯和朱恒鵬的研究表明，我國經濟比較發達的東部沿海地區法制環境較好，對投資者的產權保護程度比較高[11].在投資者產權保護比較好的法制環境下，企業產權得到尊重與保護，而產權是信譽的基礎，這樣企業就會比較重視企業信譽，對高質量的審計有需求。在這種情況下，標準無保留審計意見（清潔審計意見），可以向商業銀行傳遞一個正面信號，即企業的會計信息披露是高質量的，有利于企業獲得銀行貸款；而其他類型的審計意見（統稱非清潔審計意見），亦可向商業銀行傳遞一個信號，只不過這是一個負面信號，對企業從商業銀行取得貸款將產生不利影響。

　　在投資者產權保護比較差的法制環境下，企業產權得不到應有的尊重與保護，“企業只有種草的積極性，沒有種樹的積極性”，不會重視企業信譽，自然也不會有對高質量審計的需求。在這種情況下，不同類型審計意見的信號顯示效應減弱，披露制約效應起主導作用。相對于清潔審計意見，非清潔審計意見意味著企業更少披露負面信息，披露制約效應相對減弱，反而有利于企業維護良好的銀企關系，有利于企業獲得銀行貸款。法制環境與審計意見對銀行貸款的交互影響見表1.為此，本文提出第一個研究假設：在法制環境較差的地區，上市家族企業的標準無保留審計意見具有較強的披露制約效應，不利于企業獲得銀行貸款；反之，在法制環境較好的地區，上市家族企業的標準無保留審計意見具有一定的信號顯示效應，一定程度上抵減了披露制約效應。

　　（二）金融市場化水平、審計意見與銀行貸款

　　金融市場是實現貨幣借貸和資本融通、辦理各種票據和有價證券交易活動的總稱，是以股票市場、債券市場以及銀行借貸資金市場為主要構成部分的一個系統。中國在經濟轉軌過程中，各地區金融改革程度不同，導致各地區金融市場化水平不同。在商業銀行之間競爭比較激烈、信貸資金分配的市場化程度比較高的地區，金融市場化水平就比較高。樊綱、王小魯和朱恒鵬的研究結論是，中國長三角地區和珠三角地區金融市場化水平較高。

　　金融市場化水平較高的地區，商業銀行的市場化改革比較深入，各商業銀行之間的競爭也更加激烈。因此，商業銀行在發放貸款時會更多地考慮盈利目的而非政治目的。Diamond指出，在金融發達地區，商業銀行能夠有效地獲得和傳遞借款企業的相關信息，能夠有效地評價企業投資項目的質量，從而提高銀行信貸資金利用效率[12].在這種情況下，借款企業在相對較低程度上依賴“關系”以獲得金融資源，審計意見的信號顯示效應起主導作用。標準無保留審計意見向商業銀行傳遞了正面信號，有利于企業獲得銀行貸款；而其他類型的審計意見向商業銀行傳遞了負面信號，不利于企業從商業銀行取得貸款。

　　金融市場化水平較低的地區，各商業銀行之間沒有形成有效的競爭態勢。商業銀行在發放貸款時會更多地考慮政治目的而非盈利目的，而政治貸款主要依靠“關系”才能獲得。在這種情況下，審計意見的信號顯示效應減弱，披露制約效應起主導作用。相對于清潔審計意見，非清潔審計意見意味著企業更少披露負面信息，反而有利于企業維護“關系”，從而有利于獲得銀行貸款。金融市場化水平與審計意見對銀行貸款的交互影響見表2.為此，本文提出第二個研究假設：在金融市場化水平較低的地區，上市家族企業的標準無保留審計意見具有較強的披露制約效應，不利于企業獲得銀行貸款；反之，在金融市場化水平較高的地區，上市家族企業的標準無保留審計意見具有一定的信號顯示效應，一定程度上抵減了披露制約效應。

　　（三）政府干預程度、審計意見與銀行貸款

　　在制度環境的幾個因素中，政府干預這個因素最為復雜，因為政府是一個非常復雜的團體，很難用一種理論去解釋它。“無為之手”理論認為，市場是一只“看不見的手”，自由競爭的市場可以導致社會福利最大化，政府這只“有形的手”應該是一只無為的手，除了提供國防、治安、法律、制度規范這些公共物品外，不應該過多地干預經濟生活和企業的經濟行為。“幫助之手”理論認為，政府是善意的，政府是為公共利益服務的，其目標是使社會福利最大化。政府干預是解決市場失靈的手段。“掠奪之手”（grabbing hand）理論認為，政府是由政府官員構成的一個組織，政府官員不會真正追求社會福利最大化，相反，他們追求自身利益最大化。政府權力越大，政府干預強度越大，政府官員的腐敗問題越嚴重。

　　諾斯悖論也指出，國家是一種強制性的制度安排，一方面，國家權力是保護個人權利的最有效工具，因為它具有規模效益，國家的出現及其存在的合理性，也正是為了滿足保護個人權利和節約交易費用之需要；但是，另一方面，國家權力又是個人權利的最大和最危險的侵害者，國家權力不僅具有擴張的性質，而且其擴張總是伴隨著侵蝕個人權利來進行的。在國家的侵權面前，個人是無能為力的。諾斯悖論其實就是對政府的“幫助之手”與“掠奪之手”的一種權衡。

　　不論政府是“幫助之手”與“掠奪之手”，只要政府強力介入經濟生活，審計意見的信號顯示效應就無足輕重，在這種情況下，審計意見的披露制約效應處于主導地位。標準無保留審計意見可能促使企業披露更多的對企業不利的信息，喚起商業銀行的風險防范意識，不利于企業獲得銀行貸款；而其他類型的審計意見，意味著被審企業可以較少披露對企業自身不利的信息，反而有利于企業獲得銀行貸款，緩解貸款融資約束。政府干預程度與審計意見對銀行貸款的交互影響見表3.為此，本文提出第三個研究假設：在政府干預程度比較強的地區，上市家族企業的標準無保留審計意見具有較強的披露制約效應，不利于企業獲得銀行貸款；反之，在政府干預程度比較弱的地區，上市家族企業的標準無保留審計意見具有積極的信號顯示效應，一定程度上抵減了披露制約效應。

　　三、研究設計

　　（一）變量定義

　　1. 因變量。因變量為銀行貸款比例（Leverage），銀行貸款比例=（年初全部銀行借款+年末全部銀行借款）/（年初總資產+年末總資產）。

　　2. 解釋變量。

　　（1）市場環境（Environment），分別由以下三個變量構成，法制制度環境指數Lawindex.其數值來源于樊綱、王小魯和朱恒鵬編制的《中國市場化指數》（2010）中的“市場中介組織和法律制度環境”指標數值①；金融市場化水平指數Financeindex，數值同樣來源于樊綱等編制的《中國市場化指數》中的“金融業的市場化”指標數值②；政府干預指數Govindex，其數值同樣來源于樊綱等編制的《中國市場化指數》中的“政府與市場的關系”指標數值③。

　　（2）審計意見（Audit），本變量為二分變量，當上市家族企業獲得標準無保留審計意見時，Audit取值為1，反之，當上市家族企業獲得除標準無保留審計意見以外的其他類型的審計意見（統稱為非清潔審計意見）時，Audit取值為0.（3）市場環境與審計意見交乘項（Denvironment* Audit），用來檢驗不同市場環境下審計意見對企業銀行貸款的影響。

　　3. 控制變量。

　　（1）行業虛擬變量（Industry），用來控制行業因素對銀行貸款比例的影響。已有研究表明，公司所處行業不同，其銀行貸款比例會存在差別。根據中國證監會《上市公司行業分類指引》，除去金融行業后，行業為21類，以農業類上市公司為參照系，設置20個行業控制變量。

　　（2）年份虛擬變量（Year），用來控制宏觀經濟對銀行貸款比例的可能影響。在經濟比較景氣的年份，上市公司受到的銀行貸款約束往往較低；反之，在經濟不景氣的年份，上市公司受到的銀行貸款約束往往較強。本文選取樣本的時間是2005—2009年共5個年度，以2005年為參照系，因此有4個年度虛擬變量。

　　（二）研究模型

　　為了驗證以上三個研究假設，本文構造如下回歸方程：上述模型的設計原理是：市場環境較差（法制環境較差、金融市場化水平較低、政府干預較強）條件下，審計意見對企業銀行貸款的影響由系數“α2”來捕捉；而市場環境較好條件下，審計意見對銀行貸款的影響由系數“α2+α3”來衡量。

　　四、實證研究過程與結果

　　（一）樣本選取以2005—2009年所有民營上市公司作為初選樣本，全部樣本取自國泰安《中國民營上市公司數據庫（2010）》。根據研究目標，對初選樣本執行了如下篩選程序：

　　第一步，根據“實際控制人類型”字段，保留實際控制人是“自然人或家族”的樣本，剔除實際控制人是“國家控制”、“員工持股或工會”、“集體企業”、“外商投資企業”、“港澳臺投資企業”、“公眾持股”、“其他”的樣本。在此基礎上，剔除自然人之間非血親或姻親的樣本。個別實際控制人為自然人的公司，自然人人數較多，相互之間沒有血親或姻親關系，不符合家族企業的涵義，故剔除掉，這樣就可以將上市家族企業與一般的民營企業區分開來。

　　第二步，根據“上市日期”字段，剔除2000年及以前上市的民營企業。之所以這樣處理，是因為舊的《證券法》不允許自然人直接持股比例超過0.5%，這項制度安排使得2000年及以前上市的家族企業被迫采取非家族企業的形式。

　　第三步，根據“實際控制人擁有上市公司控制權比例”字段，剔除實際控制人控制權不足10%的樣本。控制權又稱表決權，該數據控制權的計算采用La Porta，Lopez-de-Salinas，Shleifer[13]和Claessens，Djankov and Lang[14]的計算方法，即為實際控制人與上市公司股權關系鏈或若干股權關系鏈中最弱的一層或最弱的一層的總和。

　　第四步，剔除ST、S*ST樣本、金融行業的樣本以及相關數據缺失的樣本。本文還采用Winsorize方法，將1%以下和99%以上的數值分別替代為1%和99%的取值，以剔除極端值對計量分析的影響。這種處理方法與譚勁松、陳艷艷、譚燕等文獻的處理方法一致[15].最后得到731個樣本，其中：2005年70個，2006年92個，2007年149個，2008年174個，2009年246個。

　　（二）主要變量的描述性統計表5是主要變量的描述性統計表，從中可以看出，銀行貸款比例的均值與中位數分別是0.19、0.18，審計意見的均值與中位數分別是0.96、1，三個計量市場環境指標的均值與中位數分別是9.37、9.07，9.67、9.97，9.42、10.02，這些變量的均值與中位數比較接近，表明變量的數值分布基本上呈正態分布。

　　（三）回歸結果分析

　　1. 就法制環境、審計意見對上市家族企業銀行貸款影響而言：（1）法制環境在5%顯著性水平上與銀行貸款負相關，表明法制環境越好，上市家族企業獲得的銀行貸款越少。一般而言，從理論上講，法制環境越好，對投資者的產權保護程度就越高，可以刺激商業銀行發放貸款的積極性，有利于企業獲得銀行貸款。顯然實證檢驗結果與理論預期不一致，可能的原因是，家族企業是一個正式契約與非正式契約的結合體[16]，在家族企業中既有正式的契約治理，又有非正式的關系治理。法制環境改善，有利于正式契約治理，但不利于非正式的關系治理，只要法制環境作用于正式契約治理給家族企業帶來的邊際收益沒有超過法制環境作用于非正式契約的關系治理所產生的邊際成本，法制環境提升的好處就沒有從總體上顯現出來，從而表現出法制環境越好，家族企業獲得銀行貸款越難這一現象。（2）審計意見在5%顯著性水平上與銀行貸款負相關，表明上市家族企業的無保留審計意見并不有助于企業獲得銀行貸款，披露制約效應處于主導地位。（3）法制環境與審計意見的交乘項在5%顯著性水平上與銀行貸款正相關，表明在較好的法制環境下，無保留審計意見具有一定的信號顯示效應，能在一定程度上抵減其披露制約效應，研究假設一得到驗證。

　　2. 就金融市場化水平、審計意見對上市家族企業銀行貸款影響而言：

　　（1）金融市場化在1%顯著性水平上與銀行貸款負相關，表明金融市場化水平越高，上市家族企業獲得的銀行貸款越少。從理論上講，金融市場化水平越高，銀企之間的信息不對稱程度越低，越有利于企業獲得銀行貸款。可是，實證檢驗結果與理論預期不一致，可能的原因是，金融市場化水平提升，有利于家族企業的正式契約治理，但不利于其非正式契約的關系治理，只要金融市場化水平作用于正式契約治理給家族企業帶來的邊際收益沒有超過金融市場化水平作用于非正式契約的關系治理所產生的邊際成本，金融市場化水平提升的好處就無法從總體上顯現出來，從而表現出金融市場化水平越高，家族企業獲得銀行貸款越難。（2）審計意見在5%顯著性水平上與銀行貸款負相關，表明上市家族企業的無保留審計意見并不有助于企業獲得銀行貸款，披露制約效應處于主導地位。（3）金融市場化水平與審計意見的交乘項在5%顯著性水平上與銀行貸款正相關，表明在金融市場化水平較高的條件下，無保留審計意見具有一定的信號顯示效應，能在一定程度上抵減其披露制約效應，研究假設二得到驗證。

　　3. 就政府干預、審計意見對上市家族企業銀行貸款影響而言：

　　（1）政府干預與家族企業銀行貸款在統計意義上沒有顯著關系，政府表現為一只“無為之手”。（2）審計意見以及政府干預與審計意見的交乘項對家族企業銀行貸款沒有顯著影響，表明在政府干預下，審計意見無足輕重，研究假設三沒有得到驗證。

　　（四）進一步分析

　　為了檢驗本文研究結論的可靠性，本文對家族企業的銀行貸款進行了重新定義，分別定義為短期銀行貸款比例與長期銀行貸款比例。短期銀行貸款（Sbank）=（年初短期銀行借款+年末短期銀行借款）/（年初總資產+年末總資產）。可以看出，當因變量為短期銀行借款時，盡管相關變量的系數值有所改變，但沒有改變正負號，相應的t值有所改變，顯著性水平保持不變或提升④，因此，研究結論不變。

　　長期銀行貸款（Lbank）=（年初長期銀行借款+年末長期銀行借款）/（年初總資產+年末總資產）。當因變量為長期銀行借款時，市場環境（法制環境、金融市場化水平、政府干預）、審計意見以及二者的交乘項對長期銀行貸款沒有顯著影響，表明本文研究結論不適用于長期銀行貸款。

　　五、研究結論與政策建議

　　本文以中國上市家族企業為樣本，結合企業所處的制度環境（法制環境、金融市場化水平、政府干預程度），研究了制度環境、審計意見以及二者的交乘項對企業銀行貸款的影響。研究發現：

　　1. 法制環境、金融市場化水平與企業銀行貸款顯著負相關，表明上市家族企業所在地區法制環境越好，或金融市場化水平越高，家族企業的銀行貸款反而越低。一般認為，法制環境越好，意味著投資者產權保護程度越高，金融市場化水平越高，商業銀行與借款企業的信息不對稱程度越低，這些都應該有利于企業獲得銀行貸款。實證研究與理論悖論的原因是：家族企業是一個正式契約與非正式契約的結合體，在家族企業中既有正式的契約治理又有非正式的關系治理，法制環境改善或金融市場化水平提高，有利于正式契約治理，但不利于非正式的關系治理，只要法制環境或金融市場化水平作用于正式契約治理給家族企業帶來的邊際收益沒有超過法制環境或金融市場化水平作用于非正式契約的關系治理所產生的邊際成本，法制環境與金融市場化提升的好處就沒有從總體上顯現出來，從而表現出法制環境與金融市場化銀行貸款悖論。研究發現，政府干預對上市家族企業銀行貸款沒有顯著影響，在這方面政府表現為“無為之手”。

　　2. 相對于西方發達國家而言，我國的法制環境與金融市場化水平較低，標準無保留審計意見的積極信號顯示效應處于附屬地位，披露制約效應處于主導地位，即無保留審計意見促使企業披露更多對企業自身不利的信息，從而不利于企業獲得銀行貸款。

　　3. 法制環境較好的地區，或金融市場化水平較高的地區，標準無保留審計意見具有一定的積極信號顯示效應，部分抵減了其披露制約效應。

　　進一步研究發現，審計意見主要對企業短期銀行貸款產生影響，對長期貸款不構成影響，即商業銀行在長期貸款授信時不關注借款企業的審計意見類型。

　　本文研究結論的政策含義是：法制環境的改善或金融市場化水平的提高，對家族企業的積極影響不是一蹴而就的事，需要經歷一個漫長的過程；審計意見只有在較好的法制環境或金融市場化水平較高的環境下，才有一定的信號顯示效應。這為政府有關部門完善上市家族企業會計信息監管法規提供了理論依據，對于完善中國上市公司信息披露制度、保護家族企業投資者利益，具有重要的理論意義與現實意義。

　　注釋：①他們利用多元統計主成分分析法將“市場中介組織的發育”、“對生產者合法權益的保護”、“知識產權保護”、“消費者權益保護”四個指標綜合而成，數值越大，則表明該地區法制水平較高。

　　②他們利用多元統計主成分分析法將“金融業的競爭”、“信貸資金分配的市場化”兩個指標綜合而成，數值越大，表明該公司地區金融市場化程度較高。

　　③他們利用多元統計主成分分析法將“市場分配經濟資源的比重”、“減輕農民的稅收負擔”、“減少政府對企業的干預”、“減輕企業的稅外負擔”、“縮小政府規模”五個指標綜合而成，數值越大，則表明該公司所在地的地方政府對經濟干預較低。

　　④法制環境以及法制環境與審計意見交乘項由原來的5%水平上顯著變為現在的1%水平上顯著，金融市場化水平與審計意見的交乘項由原來的5%水平上顯著變為現在的1%水平上顯著。

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