一、企業財務激勵一約束機制形成的理論基礎——現代企業理論 

　　企業財務活動及其管理是在一定的企業制度背景下展開的，對企業財務激勵一約束機制的研究是以現代企業理論作為基礎的。 
    
　　科斯對傳統企業理論的責難，開創了對于企業基本問題研究的新階段。科斯認為，企業最顯著的特征，就是作為價格機制的替代物，在企業內部組織的交易比通過市場進行同樣的交易費用要低。受到科斯理論的啟發，阿爾欽和德姆塞茨沿著科斯開辟的交易成本的分析方向進行了進一步的探討，認為企業的實質是通過各種要素投入者的合作來組織生產，也就是所謂的“團隊生產”，它產生了一個比所投入的要素分別使用所得到的產出總和更大的產出。“團隊生產”雖然能導致較大的產出效率，但也產生了較大的“道德風險”，為要素投人所有者的偷懶或“搭便車”行為提供了可能，從而形成所謂動力問題或刺激問題。動力問題又可以分解為兩個問題：一是激勵問題，即如何使人采取某種行為的問題；二是約束問題，即如何使人不采取某種行為的問題。因此，阿爾欽和德姆塞茨的“團隊生產”企業理論特別強調進行團隊生產的企業成員的激勵問題，也就有了何種權力安排能更有效地提供激勵，減少偷懶、搭便車行為的選擇。 
    
　　與阿爾欽和德姆塞茨理論相關或互補的是詹森和麥克林的代理理論觀點。他們認為，企業本質是與員工、供應商、客戶和貸款者的一組契約關系。代理理論強調的是這樣一種契約關系：委托人授予代理人某些決策權，要求代理人提供有利于委托人利益的服務，然后假定雙方都追求效用最大化，那么就有理由相信在信息不對稱的條件下，代理人不會總是根據委托人的利益采取行動。這樣，所有這些契約關系都存在代理成本和監督問題，也就出現了對代理人的激勵與約束問題。 
    
　　綜合上述觀點，我們可以看到，代理理論強調的是契約關系的確立過程，而科斯強調的是契約關系的貫徹過程，將二者結合起來，企業的性質既為一組契約關系的連接點，同時又是作為市場對立面的一個層級組織。而作為現代企業制度典型代表的公司制企業，以剩余索取權相對分散，所有權與經營權相分離的產權結構為特征，形成了股東（股東會）一董事會一經理這樣一種內部層級管理制度。其中，有關財務管理層次的特征是：股東作為出資人，擁有對財務事項的最終決策權，處于第一管理層次；董事會作為出資人的代表及代理人，負責公司重大財務事項的決策和管理，處于第二管理層次；總經理作為受托管理公司的代理人，按照與董事會簽定的合同規定的職責權限，行使經營權，處于第三管理層次；財務經理及其財務管理職能部門作為財務決策的執行者及日常管理者，處于第四層次。因此，建立何種財務激勵約束機制，使各層次代理人有盡責盡力的激勵與行為約束，也就構成了建立現代企業制度的一個重要問題。 

　　二、建立企業財務激勵一約束機制應明確的幾個問題 

　　構建企業財務激勵一約束機制，首先必須界定誰是激勵者及監督者，分清監督主體，這樣才能明確建立財務激勵一約束機制的目標。 
    
　　1、誰擁有企業。界定企業財務激勵及監督主體的實質就是企業（特別是股份有限公司）屬于誰，應該為誰的利益服務的問題。該問題在過去好像是不言自明，人人皆知的。但在90年代初，對“公司是由股東所有”的論點開始出現爭議。其背景是隨著對企業社會責任的廣泛關注，企業相關利益者的影響不斷擴大。1989年，美國賓夕法尼亞州的《公司法》的修改引起了關于公司所有權的爭議。美國重要思想家布魯金斯對此進行了大量研究，于1995年出版了《所有權與控制權：重新思考21世紀的公司治理結構》一書，其核心思想是：將股東視為“所有者”是一個錯誤。同時；人們認識到，企業所有權具有狀態依存性，企業在正常經營狀態下，股東對剩余索取權與剩余收益權擁有控制和分享權力，但在企業特殊狀態下（如發生財務危機），剩余索取權與控制權就會轉移給債權人，即在一定條件下企業控制權會在相關利益者之間轉移。另外，將公司簡單地視為股東所有會損害其他投資者，影響他們的投資積極性，因此，相關利益理論的提出對傳統的業主所有觀念提出了挑戰。但這種理論的出現是否就意味著要淡化企業所有權了呢？答案是否定的。因為我們知道，所有權的意義在于剩余控制權和索取權，這兩方面的結合，是所有權產生激勵的關鍵。而股份有限公司的主要特征就是其產權結構已不再是單一所有者的業主制，而是一種多元產權結構，從而使得所有權模糊起來。但是，所有權仍然是重要的，根據公司內部產權規范，股東仍是公司權力的最終來源，股東大會作為資本所有權的代表，是公司的最高權力機構，他們控制著董事會，從而間接決定著經理的人選，他們只是把對經營決策的控制權轉化為對經營者的選擇權。因此，作為最終控制者的股東理所當然地被看作是公司的所有者。 
    
　　2、企業財務激勵——約束機制的目標取向。人們從事任何經濟活動都有其特定的目標，財務活動也是如此。從某種意義上說，財務目標在企業目標體系中居于支配地位，因此，研究財務目標實際上就是探討企業目標的問題。企業經濟活動的多樣性、管理的層次性以及以企業為中心的相關利益主體的多元性，決定了影響企業目標形成因素的復雜性。從企業實體理論出發，作為具有法人地位的企業，具有長遠與現實不同的經營目標，追求永續生存是其長期追求的目標，而技術的進步，產品質量的提高，市場份額的擴大，則是企業現時經營目標。同時，企業的社會責任也是影響企業目標形成的重要因素。另一方面，企業的各種活動是人的意志的體現，企業不同的參與人對企業有不同的期望，在從事企業的活動時必須考慮這些期望。處于企業第一層次地位的股東，其目標是實現資本的最大增值；處于較高層次的企業經理集團及更低層次的員工，從本質上看，都屬于企業的從業人員，他們追求的是個人利益的最大化，而這往往會與股東資本增值的目標相沖突，這也是建立財務激勵一約束機制的動機所在。企業財務激勵——約束機制的目標依存于企業的終極目標。那么，企業的終極目標應該是什么呢？企業的終極目標是能夠支配企業的活動方向并能制約其它具體目標的最高層次目標。從前述分析中我們已經知道，在企業眾多相關利益者中處于支配地位的是企業的出資人即所有者，企業所有者對企業的期望構成了企業的長期發展目標及其實現目標的戰略類型。因此，企業所有者（股東）的目標成為企業的最高目標，其它目標只能在一定范圍和一定領域起作用，是實現企業終極目標的制約因素。所以企業財務激勵——約束機制的目標服從于所有者的目標，由此企業財務激勵——約束機制中居主導地位的是企業的所有者。 
    
　　3、企業財務激勵——約束機制是控制經營者的機制。由于經理人員及員工都屬于企業的從業人員，是企業人力資本的提供者，他們不僅有自己的效用函數，而且要使自己的效用最大化，他們的利益通常與所有者的利益不一致，所有者必須借助于特定的激勵一約束機制督促他們采取有利于所有者的行動。所有者對經理層的激勵與一般員工的激勵的關注程度是不一樣的。就企業一般員工而言，其從事的大多是具體工作，這些工作可分解為若干固定的程序或動作，因此，對其行為結果的計量也較為容易，對其進行激勵與約束的機制也比較簡單明了，且一般情況下，對一般員工的激勵與約束是由企業各層次的管理者完成的。而經理人員在現代企業中的地位要比一般員工重要得多。現代企業為精通業務的支薪經理提供了專門的管理職業，也就不可避免地出現了兩權分離。企業經理在企業財務決策中已處于核心地位，不論是有關企業長期持續發展的固定資產投資、更新改造、企業改組、兼并等財務戰略性決策，還是短期的融資決策、財務計劃等日常財務管理，都與企業經理人員密切相聯，他們的行為直接導致所有者目標的實現程度。而其行為本身并不能用一種程序化的模式予以固定，對其監督的可操作性難度較大。因此，企業財務激勵一約束機制需激勵及制約的主要對象是企業的經理人員，特別是企業高層經營者。 

　　三、企業財務激勵——約束機制的內容評述 

　　企業所有者追求資本增值最大化的目標是通過對經理人員行為的激勵約束過程來完成的。對經理人員行為進行激勵與約束的機制存在多種形式，我們可從兩方面加以歸類：一方面是直接激勵與約束機制，它的內容是企業所有者直接設計安排的控制經理人員的機制，如報酬計劃，行政約束等；另一方面是間接激勵與約束機制，它的內容是在企業外部形成影響經理人員職業前途的公平競爭環境，如充分競爭的經理人員市場，法制環境等。下面就對這兩方面的激勵——約束機制的內容作以簡單的評述。 
    
　　1、直接激勵——約束機制 
    
　　（1）激勵性報酬計劃安排。正如前述企業經理人員對企業的持續發展負有主要的責任。經理報酬計劃安排對他們的行為有直接的影響。從理論上講，若公司的利潤、股價與公司經理人員的個人報酬成正比，則公司的利潤越高，股價越高，經理人員的個人收入也就越高，反之亦然。這可以起到縮小企業所有者與經營者之間的利益差異的作用，引導企業經理人員為實現企業終極目標而努力工作。但在現實經濟條件下，影響公司的利潤及股價的因素比較復雜，如市場條件的變化，政治形勢的動蕩，人們心理預期的差異，政府經濟政策的調整等因素都會影響企業的這些經營業績指標，這是企業經理左右不了的客觀因素，只有在剔除了這些因素影響后才能將利潤及股價指標用于衡量經理人員的業績，這就大大降低了利潤指標及股價指標對業績衡量的剛性。另外，經理人員也不會同意將個人的報酬完全以與利潤或股價控購的方式獲得，因此，通常實行的是以固定收入為基礎的利益激勵機制，即把企業經理人員的報酬分兩部分，一部分以工資形式作為固定收入，形成職業保障基數；另一部分則按照他們的理財績效（利潤或股價）以風險收入的形式獲得報酬。這樣，就可從物質利益上刺激企業經營者按照所有者的期望目標組織理財活動（由此可見，對企業經理人員只用年薪制方式進行激勵效果不一定會令人滿意）。 
    
　　（2）資本結構安排約束。對經營者提供物質獎勵激勵，可以刺激他們的努力程度，卻不能使他們放棄對個人目標的追求，恰當的措施是能夠制止他們的機會主義傾向。企業適度負債，可將經理人員與所有者的利益緊密地聯系起來。 
    
　　若企業只擁有權益資本，則經理人員承擔破產風險的機會比較小，企業即使經營業績差些，也不會有財務違約情況，從而形成不了對企業經理人員的壓力。但是，若在企業資本結構中融入債務資金，一方面可約束經理人員將現金用于盈利能力較差的投資或低效率的擴張行為（因要考慮償債需要），另一方面，償債的壓力致使經理人員為了避免清算失去權力而設法提高資本收益率。同時，由于適度負債會提高企業的市場價值，經理人員也愿意通過負債經營向所有者傳遞這樣一個信號：他們會很努力地管理企業，不會將利潤用作無效投資，他們會使企業價值不斷增值。另外，由于債權人會在信貸條款中對經理人員的行為明確加以限制，因此，恰當安排資本結構可以做為一種約束機制發揮作用。當然，這里關鍵的問題是恰當的負債比例，以防止企業由于過度負債而導致低效率的清算。 
    
　　（3）行政約束機制。企業可以制定各項規章制度，建立各種監控機構，明確各層管理人員的財務責任，約束企業經理人員的權限，監督他們的行為，但行政約束機制應避免既無效率，又要花費大量成本的過分監督。因為企業之所以會存在專司管理職能的支薪經理人員，就是由于所有權與經營權的分離會提高社會化生產效率，如果企業所有者對經理人員過于苛求使監督成本過大，就會使這一優勢喪失，從而違背效率原則。 
    
　　2、間接激勵——約束機制 
    
　　間接激勵——約束機制，特別是代理人之間的競爭機制，對經理人員的激勵約束屬于高效激勵和硬性約束。在企業財務激勵——約束機制中，間接激勵約束的作用要大于直接激勵約束的作用。 
    
　　（1）經理人才市場。現代企業內部兩權分離的機制，決定了產生企業經理人才市場的必然性，經理人才市場的出現，意味著經理人員的未來財富的增加取決于其本人在人才市場的價值。在有效的市場體系中，管理水平高的企業會順利發展，管理水平差的企業會衰落，甚至破產，企業經理人員的業績直接通過企業的價值反映出來。企業經理人員越能增加企業的價值，其在人才市場的價值也越高。在這種競爭壓力下，即使經理人員的動機是追求其個人效用最大化，他也必須把企業的目標放在首位，經理人才市場機制能夠激勵和約束經理人員在財務管理中不斷創新，按照企業長期發展的目標從事理財活動。但這種激勵約束方法光靠經理人才市場是不夠的，還需要具備下面的前提條件：首先，必須有充分競爭的有效市場環境，企業的成敗由市場來判斷；其次，要有規范的資本市場，即要有預算約束硬化的融資市場及股票價格合理的發達的證券市場；最后，經理人員可以依靠自己的努力而獲得晉升的機會。這樣，才能保證將經理人員的業績與企業的業績聯系起來，競爭才會公平。 
    
　　（2）企業控制權的接管。若所有者對企業的經理人員所推行的財務政策不滿意，如認為現任經理人員投資能力差，資本結構不合理，不能實行令人滿意的股利政策等，就為代理權競爭或故意接管提供了機會，由此會導致企業現有經理人員控制權被剝奪。 
    
　　在代理權競爭中，持異議的股東為投票反對現在的經營者，試圖讓其他股東認為這樣做符合他們的利益，從而獲取代理權委托。因此，這是一種不用花費大量收購支出又能改變公司控制權的一種做法。而敵意接管屬于企業兼并的一種形式，敵意接管后，原有的經理人員會被解聘。股東們若選擇敵意接管方式，則表明他們正在用所謂“用腳投票”的方式對經理人員不顧股東利益或管理不善行為的制裁。但當公司的經理人員持有公司股份達到一定比例時，就會降低敵意接管的威懾力。 
    
　　總之，建立有效的企業財務激勵一約束機制是一個實踐性很強的課題，并不能從理論性的探討中得出理想的答案，國際上目前通用的做法是內部激勵與外部激勵并重。而具體采用何種形式的激勵一約束機制，必須結合一定的政治、經濟、社會條件，盡可能地滿足不同需要，以使經營者能夠并自愿地為達到企業目標而努力工作。 

　　主要參考文獻： 
    
　　1、R.科斯，A.見阿爾欽，D.諾斯等著《財產權利與制度變遷》上海三聯書店，上海人民出版社，1994。 
    
　　2、張維迎，《企業的企業家一契約理論》上海三聯書店，上海人民出版社，1995。 
    
　　3、張春霖，《企業組織與市場體制》上海三聯書店，上海人民出版社，1994。 
    
　　4、高晨，王斌，“股東一管理者的利益沖突與公司價值”《會計研究》1998.12。