中行轉債的轉股期即將開始， 卻發現由于正股價格過低使得轉債持有人沒有動力去轉股，而正股價格的漲跌由市場決定，不是中行所能操控的，于是，為盡快補充資本，暫時放棄有難度的轉債轉股，而把目光投向A+H配股以解燃眉之急。

　　10月22日，中國銀行600億元A+H股配股融資獲證監會通過，通過了配股發行前的最后一關。

　　就在前一日，中國銀行網站刊出董事長肖鋼呼吁中資銀行加快“走出去”步伐的文章。同日，中行副行長岳毅對媒體表示，正計劃收購東盟國家銀行，以提高中行在海外的影響力。

　　2009年，中行以較同業更為激進的信貸政策搶占人民幣信貸市場，導致資本充足率迅速下降。國內的業務擴張更多的是中國銀行自身戰略使然。

　　中行董秘張秉訓曾對記者表示，2009年國家4萬億的刺激計劃為中國銀行拓展國內人民幣業務市場份額提供了難得的機遇。

　　擴張還在繼續，據路透報道，中國銀行與新加坡淡馬錫控股合資的中行富登村鎮銀行，將于明年1月在湖北設兩家分行。中行富登村鎮銀行未來幾年內將在大陸開設400家分行。目前配有100名員工，而長期人員配置目標為1.4萬人。而整個中國銀行截至6月底的員工總數也只不過是26萬。

　　隨著人民幣升值和國內經濟的持續增長，向人民幣業務傾斜是中國銀行保障盈利增長的必要戰略。但是，作為傳統上國際化程度最高的中資銀行，中行也不會放棄海外市場，尤其是蓬勃的新興市場國家機遇。

　　中國銀行的戰略似乎已經清晰，在國內，不斷提高人民幣業務的市場份額。同時，加快新興市場特別是亞洲地區的擴張速度。

　　但是，資本金顯然成為中國銀行這一雄心勃勃戰略背后的焦慮。一位參與中行配股計劃的投行人士告訴記者，中行已經要求他們加快推進配股工作。

　　400億元可轉債轉股難度大

　　根據4月12日銀監會[2010]148號文批復和5月27日證監許可[2010]723號核準，中國銀行發行400億元A股可轉換債券(下稱“中行轉債”)。中行轉債(113001.SH)初始轉股價定為4.02元/股，在2009年度每股分配0.14元(稅前)現金股息后，根據中行轉債“轉股價格的確定及其調整”條款，轉股價格相應由4.02元/股調整為3.88元/股。

　　10月長假后第一個交易日，中行轉債大漲1.15%報收106.6元，為上市以來新高收盤價。之后連續6個交易日創新高，之后雖有調整，但截至10月25日，仍在113.05元的高位。

　　但中行A股的上漲卻步履蹣跚。當中行轉債10月18日觸及117元高點時，中國銀行A股股價僅來到3.7元。

　　當轉債價格117元時，正股價格必須達到4.54元以上才能讓持債人有足夠的動力轉股。

　　根據相關監管規定，可轉債在轉股之前的融資不屬于銀行的核心資本。 轉債融資的劣勢在于，轉債轉股并補充核心資本充足率的時間不確定。

　　根據中行轉債發行條款，本次400億元可轉債將于今年12月2日開始進入轉股期。

　　而依照滬深交易所歷史上最終成功轉股的可轉債品種，并不是正股價格簡單站上轉股價之上便可促成轉股。因為二級市場上眾多的債券投機機構和大戶青睞這樣的低風險品種。在正股價格上漲的同時，轉債價格或許上漲更快。

　　以中行轉債節后表現為例，10月8日至26日，中國銀行A股僅上漲6%，中行轉債則上漲9%，可轉債二級市場價格較轉股平價溢價23%。

　　所以，真正有效促使轉債持有人轉股的動力來自可轉債的強制贖回條款：“轉股期內，如果中國銀行A股股票連續30個交易日中至少15個交易日收盤價格不低于當期轉股價格的130%(含130%，也即5.04元)，中國銀行有權按照債券面值加當期應計利息的價格贖回全部或部分未轉股的可轉債。”

　　中國銀行6月2日發行400億元A股可轉換債券以來，中國銀行A股股價應聲跌破3.88元的轉股價，最低跌至3.21元，至今也沒站上過3.88元轉股價之上。10月25日，中行A股報收3.56元，依然較轉股價折讓8.25%。

　　不過，也不宜過早斷言可轉債轉股難度大。首先，中行轉債進入轉股期后轉債、正股價格還難預料；其次，轉債與正股價格存在聯動關系，轉債價格很難長期高企，而正股價格不能同步上漲，因為此時，理性的轉債持有人會獲利了結，賺取無風險利潤，最終迫使轉債價格下跌至合適的水平。不能將轉債價格短期高企的投機現象，作為影響轉股的常態來理解。

　　中國銀行核心資本金的焦慮之一或許也是這400億元可轉債轉股的時機與條件并不可控。中行轉債轉股的可能性及時間早晚會影響到銀監會批準其他銀行作轉債融資的態度。

　　600億元A+H配股解燃眉之急

　　正是由于可轉債轉股難度大，中國銀行管理層才不顧此前承諾的除400億元可轉債外并無其他A股融資計劃，而是在可轉債融資完成僅一個月后出乎市場預期的拋出600億元A+H股配股融資計劃。

　　根據中銀國際測算，如果不考慮可轉債的轉股，600億元配股計劃在今年年底前完成，將使得中行的核心資本充足率和資本充足率分別由8.9%和11.52%提高至9.86%和12.47%。于中國銀行而言，加快推進600億元A+H股配股意義非凡。

　　2009年中國銀行加權風險資產及市場風險資本調整(RWA)增速達到30.2%。截至今年6月末，中國銀行加權風險資產及市場風險資本調整(RWA)為5.6萬億元，較年初增長8.6%。

　　但是，配股完成后是否足以支撐中國銀行高速的增長仍存疑慮，未來資本金如何補充仍存問題。可轉債補充核心資本要視市場臉色，而次級債補充附屬資本也并不如以往通暢。分紅率難以下降的情況下，通過內生積累補充資本金也難立竿見影，而且，通過內生積累補充資本也意味著擴張速度的下降。

　　2009年3月的股東會上，中國銀行通過了2009年至2012年的1200億元巨額次級債發行計劃。但2009年10月銀監會發布的《關于商業銀行資本補充機制的通知》(下稱“《通知》”)打亂了計劃。

　　《通知》規定，全國性商業銀行在計算其資本充足率時，其附屬資本中次級債不應超過核心資本的25%，且應扣除2009年7月1日起開始持有的其他銀行機構發行的次級債。

　　資料顯示，中國銀行于2005年共計發行次級債339.3億元，并分別于2009年7月6日和2010年3月9日發行了400億元和人民幣249.3億元次級債券。其中，2010年3月9日發行的249.3億元次級債是在已批準額度內循環發行用于替換2005年發行的次級債券已贖回部分。

　　截至今年6月末，中國銀行存續的長期次級債為739.30億元。按計劃，2012年底前中國銀行尚存800億元的次級債發行計劃。但是，去年10月以后，次級債作為資本補充工具的吸引力已大為下降，且面臨著發行對象需求減少的情況。

　　根據此前監管規定，銀行次級債剩余期限在4年以下的，須按折扣比例充當銀行附屬資本，且比例逐年降低，剩余3-4年以80%計，2-3年以60%計，1-2年以40%計，1年以內以20%計。

　　截至6月底，中國銀行核心資本為5524億元，對應可計入附屬資本的次級債最多為1381億元，還未考慮持有它行次級債扣除部分。

　　中行管理層此前也表示，次級債扣除新規對中國銀行資本金存在一定影響。顯然，除非核心資本進一步增加，才能為通過發行次級債補充附屬資本提供空間。可以說，附屬資本和核心資本的補充息息相關。

　　對中行來說，未來還面臨著新資本協議帶來的監管層可能對系統重要性銀行提高資本充足水平要求。2010年底開始實施的巴塞爾資本協議II就在眼前，這也將對中行的資本充足水平也帶來壓力。中行管理層此前表示，巴塞爾資本協議II的實施對中國銀行資本充足率的影響在30至40個基點之間。

　　根據上文中銀國際的測算數據，不考慮困難重重的可轉債轉股，各扣除40個基點之后，2010年底中國銀行的核心資本充足率和資本充足率分別為9.46%和12.07%。這是在600億元配股完成之后的情形。

　　目前，銀監會對大型商業銀行的資本充足率水平要求達到11.5%，而相關規定核心資本不得低于資本總量的75%，則核心資本充足率潛在要求最低為8.63%。根據監管趨勢，隨著新資本協議的實施，未來監管層勢必會進一步提高資本充足水平要求。

　　可以說，即便600億元配股順利完成，中國銀行也難以高枕無憂，600億元只解燃眉之急。