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第二節 投資銀行的主要業務

一、證券發行與承銷業務

（一）證券發行與承銷業務

1.證券發行承銷的方式

（1）包銷、盡力推銷與余額包銷

包銷即投資銀行按議定價格直接從發行者手中購進將要發行的全部證券，然后再出售給投資者。承銷商要承擔銷售和價格的全部風險，如果證券沒有全部銷售出去，承銷商只能自己“吃進”。

盡力推銷即承銷商只作為發行公司的證券銷售代理人，按照規定的發行條件盡力推銷證券，發行結束后未售出的證券退還給發行人，承銷商不承擔發行風險。

余額包銷通常發生在股東行使其優先認股權時，即需要在融資的上市公司增發新股前，向現有股東按其目前所持有股份的比例提供優先認股權，在股東按優先認股權認購股份后若還有余額，承銷商有義務全部買進這部分剩余股票，然后再轉售給投資公眾。

（2）首次公開發行與股權再融資

股票的公開發行包括首次公開發行和股權再融資。

首次公開發行簡稱IPO，是指股票發行者第一次將其股票在公開市場發行銷售。因此，投資銀行承銷首次公開發行股票的業務，通常也稱為IP0業務。

股權再融資（SEO）是指股票已經公開上市、在二級市場流通的公司再次增發新股。

（二）股票的IP0發行

1.一般的IP0發行方式

根據股票供求雙方在價格決定中的作用，可以將新股發行方式分為詢價方式、固定價格方式、競價方式、混合方式等四種類型。

詢價方式又稱簿記方式或累計訂單定價方式，指主承銷商通過對擬IPO企業的全面、深入研究，先確定新股發行價格區間，通過召開路演推介會，征集需求量和需求價格信息建立簿記，給出需求曲線，然后對發行價格進行修正，最后確定發行價格，承銷商自由分配股份并對后市給予支持的新股發行方式。

固定價格方式是指承銷商事先確定發行價格，投資者根據這一價格申購，如果出現超額申購，承銷商或擁有較大的分配權力，或采取按比例配發的方式。

競價方式的顯著特征是價格由需求方決定。

在統一價格拍賣（“荷蘭武”拍賣）中；這一有效價位即新股的發行價格；而在差別價格拍賣（“美國式”拍賣）中，這一價位則是最低價格，各中標者的購買價格就是自己的出價。

混合方式是指多種招股方式同時混合使用。

在IP0中的“綠鞋期權”是指發行人授予主承銷商有權自主執行炒股計劃融資規模15%的配售新股的權力。當新股供不應求時，主承銷商爵以115%的數量向投資者發售，但其中15%的股票在股票發行完畢上市之日30天內推遲交付；在上市之后的一段時間里；主承銷商可以動用這部分資金入市平抑價格波動。

具體的操作是：在綠鞋期權行使期內；若市場股價高于發行價，主承銷商根據授權要求發行人按發行價額外配發多達該次募集總量15%的股票，主承銷商將其配售給投資者；若市場股價低于發行價，則主承銷商用超額的15%的資金在市場按市場價購進股票再按發行價配售給投資者。

2.我國的IP0發行方式

（1）在初步詢價階段，

發行人及其保薦機構應向不少于20家的符合證監會規定條件的機構投資者（以下簡稱詢價對象）進行詢價，并根據詢價對象的報價結果確定發行價格區間以及相應的市盈率區間。若公開發行股數在4億股以上的，參與初步詢價的詢價對象應不少于50家。

（2）在累計投標詢價階段，

發行價格確定后應向參與累計投標詢價的詢價對象配售股票，發行總量4億股以下的，配售數量應不超過本次發行總量的20%，公開發行數量在4億股以上（含4億股）的，配售數量應不超過本次發行總量的50%.

（3）在累計投標詢價結束后，發行人及其保薦機構應將其余股票確定的發行價格按照發行公告規定的原則和程序向社會公眾投資者公開發行。

【例題·單選題】投資銀行股票發行承銷業務中，不是我國股票IP0詢價制的詢價步驟的是（ ）。

A.發行人及其保薦機構應向不少于20家的符合證監會規定條件的機構投資者進行詢價，確定發行價格區間以及相應的市盈率區間。

B.發行人及其保薦機構應在以確定的發行價格區間內向詢價對象進行累積投標詢價，并根據累計投標詢價結果確定發行價格

C.在累計投標詢價結束后，發行人及其保薦機構應將其余股票確定的發行價格按照發行公告規定的原則和程序向社會公眾投資者公開發行

D.將新售股票分售給除股東以外的本公司職員、往來客戶等與公司有特殊關系的第三者，或按照股票面值向原有股東分配該公司新股認購權

[正確答案]D

3.股票發行監管制度

（1）股票發行審核制度

從各國證券市場的實踐來看，股票發行審核制度主要有三種類型：審批制、核準制和注冊制。

①審批制是一種帶有強烈計劃經濟和行政干預色彩的股票發行管理制度。

②注冊制又稱備案制或存檔制，是一種市場化的股票發行制度，證券監管機構只對申報材料進行“形式審查”。

③核準制介于審批制和注冊制之間。核準制遵循的是強制性信息披露和合規性管理相結合的原則。

（2）我國的IP0監管制度

我國的IP0監管制度經歷了以下兩個階段的演變：

第一階段，行政審批制階段（1993～2000年）

①“額度管理”階段（1993～1995年）

②“指標管理”階段（1996～2000年）

第二階段，核準制階段（2001年～現在）。

①“通道制”階段（2001年3月～2004年4月）

②“保薦制”階段（2004年4月～現在）

2004年4月我國開始推出保薦人制度，與通道制相比，保薦制增加了由保薦人承擔發行上市過程中的連帶責任的制度內容，這是該制度設計的初衷和核心內容。保薦人的保薦責任期包括發行上市全過程，以及上市后的一段時期（比如兩個會計年度）。

（三）債券發行

1.國債發行方式

我國目前仍然對事先已確定發行條款的國債采取承購包銷方式，主要是不可上市流通的憑證式國債。記賬式國債完全采用公開招標方式。

2.企業債券發行方式

3.金融債券發行方式

我國發行金融債券必須是政策性銀行。

1998年中國人民銀行對政策性金融債券發行機制改革后，金融債券全部采用市場化招標方式進行。主要通過銀行間債券市場發行。

（四）證券私募發行

證券私募發行也稱內部發行或不公開發行，是面向少數特定投資者的發行方式。

1.股票私募發行

股票私募發行分為股東分攤（股東配股）和第三者分攤（私人配股）兩類。

2.債券私募發行

債券私募發行對象：個人投資者和機構投資者。

二、證券經紀業務

（一）證券經紀業務概述

1.證券經紀業務的基本要素

證券經紀業務的基本要素包括委托人、證券經紀商、證券交易場所、證券交易的標的物等。

（1）證券交易場所

證券交易場所是供已發行的證券進行流通轉讓的市場，可以分為證券交易所和其他交易場所兩大類。

①場內市場

證券交易所是有組織的市場，又稱為“場內交易市場”。

證券交易所的組織形式分為會員制和公司制兩種，我國采用會員制。

②場外市場

具體說來有柜臺市場、第三市場、第四市場等不同形式。

A.柜臺市場

柜臺市場簡稱OTC.在柜臺市場上，每個證券商大都同時具有經紀人和自營商雙重身份。柜臺市場是按標購標售（Bid and Ask）方式進行交易的市場，其典型代表是美國的NASDAQ系統。

B.第三市場

第三市場又稱為“店外市場”，它是靠交易所會員直接從事大宗上市股票交易而形成的市場。

C.第四市場

第四市場是指投資者完全繞過證券商，自己相互之間直接進行證券交易而形成的市場。

第四市場的交易通常只牽涉買賣雙方。

（2）證券交易的標的物

所有上市交易的股票和債券都是證券交易的標的物。目前，我國證券交易的標的物可以是A股、B股、基金、債券（包括可轉換債券）等。

（二）證券經紀業務的特點

1.業務對象的廣泛性和價格波動性

2.證券經紀商的中介性

3.客戶指令的權威性

4.客戶資料的保密性

（三）證券經紀業務的流程

1.開立證券賬戶

（1）按照開戶人的不同，可以分為個人賬戶（A字賬戶）和法人賬戶（B字賬戶）

①個人投資者只能憑本人身份證開設一個證券賬戶，不得重復開戶；

②法人投資者不得使用個人證券賬戶進行交易，投資銀行開展證券自營業務必須以本公司名義開立自營賬戶。

（2）按照目前上市品種和證券賬戶用途，可以分為股票賬戶、債券（回購）和基金賬戶。

股票賬戶可以用于買賣股票、也可用于買賣債券和基金以及其他上市證券；債券賬戶和基金賬戶則只能用于買賣上市債券（回購）和上市基金的一種專用型賬戶。

2.開立資金賬戶

在多數國家，客戶可以選擇開設現金賬戶和保證金賬戶兩種。

現金賬戶不能透支，客戶在購買證券時必須全額支付購買金額，其所買賣的證券完全歸投資者所有并支配。

保證金賬戶允許客戶使用經紀人或銀行的貸款購買證券。

信用經紀業務是投資銀行的融資功能與經紀業務相結合而產生的，是投資銀行傳統經紀業務的延伸。在這項業務中，投資銀行不僅是傳統的中介機構，而其還扮演著債權人和抵押權人的角色。

信用經紀業務主要有兩種類型：融資（買空）和融券（賣空）。

①融資是指客戶委托買入證券時，投資銀行以自有或外部融入的資金為客戶墊付部分資金以完成交易，以后由客戶歸還并支付相應的利息。

②融券是指客戶賣出證券時，投資銀行以自有、客戶抵押或借入的證券，為客戶代墊部分或者全部證券以完成交易，以后由客戶歸還。

3.進行交易委托

（1）交易委托的要求

（2）交易委托的種類

①按照委托數量的不同特征，交易委托可以分為整數委托和零數委托。

②按照委托價格的不同特征，交易委托可以分為市價委托和限價委托。

4.委托成交

（1）成交原則

證券交易所撮合主機對接受的委托進行合法性檢驗，按照“價格優先、時間優先”的原則，自動撮合以確定成交價格。

（2）競價原理

競價包括集合競價和連續競價。

連續競價的成交價格決定原則是：最高買進申報與最低賣出申報相同。買入申報價格高于市場即時的最低賣出申報價格時，取即時最低賣出的申報價格；賣出申報價格低于市場即時的最高買入申報價格時，取即時最高買入申報價格。

5.股權登記、證券存管、清算交割交收

清算與交割交收統稱為證券結算。

證券的收付稱為交割，資金的收付稱為交收。

證券結算主要有兩種結算方式：凈額結算（差額結算）和逐筆結算。

應注意的是：結算價款時，同一結算期內發生的不同種類的證券買賣價款可以合并計算，但不同結算期發生的價款不能合并計算；結算證券時，只有在同一清算期內且同一證券才能合并計算。

三、并購業務

（一）并購的涵義

1.狹義的并購

（1）概念

企業并購通常被稱為兼并與收購。在狹義上，兼并與收購是兩個概念，其區別主要表現在兩者的法律后果不同。

兼并是一家企業對另一家企業的合并或吸收行為；至少一家企業法人資格消失。

收購是企業控制權的轉移，二者之間只形成控制與被控制的關系，兩者仍然是各自獨立的企業法人。

并購完成后，并購方與目標方有三種結果：吸收合并、新設合并和控股。

①吸收合并是一個或幾個公司并入一個存續公司的商業交易行為，因而也稱為存續合并。即A公司兼并B公司，A公司保留存續（稱為兼并公司），B公司解散（并入A公司，稱為被兼并公司），喪失法人地位，用公式表示就是A+B=A.

②新設合并是兩個或兩個以上企業合成一個新的企業，特點是伴有產權關系的轉移，多個法人變成一個新法人（新設公司），原合并各方法人地位都消失。用公式表示為：A+B=C.

控股與被控股關系是A公司通過收購B公司股權的方式，掌控B公司的經營管理和決策權，但A與B公司仍舊是相互獨立的企業法人。

【例題·單選題】在公司并購業務中，可以用公式“A+B=C”表示的并購結果是（ ）。

A.吸收合并

B.新設合并

C.控股與被控股

D.交換發盤

[正確答案]B

（2）兼并與收購的區別

①在兼并中，被合并企業作為法人實體不復存在；而在收購中，被收購企業可仍以法人實體存在，其產權可以是部分轉讓。

②兼并后，兼并企業成為被兼并企業新的所有者和債權債務的承擔者，是資產、債權、債務的一同轉換；而在收購中，收購企業是被收購企業的新股東，以收購出資的股本為限承擔被收購企業的風險。

③兼并多發生在被兼并企業財務狀況不佳、生產經營停滯之時，兼并后一般需要調整其生產經營、重新組合其資產；而收購一般發生在企業正常生產經營狀態，產權流動比較平和。

2.廣義的并購

從廣義看，并購實際上是通過資本市場對企業進行一切有關資本經營和資產重組形式的代稱，主要形式如下：

（1）擴張

（2）售出

（3）公司控制

（4）所有權結構變更

（二）并購的基本類型

1.橫向并購、縱向并購與混合并購

按并購前企業間的市場關系，并購分為橫向并購、縱向并購和混合并購。

橫向并購是并購企業的雙方或多方原屬同一產業、生產或經營同類產品，并購使得資本在同一市場領域或部門集中時，則稱為橫向并購。橫向并購的主要目的是擴大市場規模或消滅競爭對手，確立或鞏固企業在行業內的優勢地位。

縱向并購是并購企業的雙方或多方之間有原料生產、供應和加工及銷售的關系，分處于生產和流通過程的不同階段，是大企業全面控制原料生產、銷售的各個環節，建立垂直結合控制體系的基本手段。其主要目的是組織專業化生產和實現產銷一體化。

混合并購是同時發生水平并購和垂直并購，常與企業的多元化戰略相聯系。

【例題·單選題】按照并購前企業的市場關系分類，一家奶粉罐頭食品廠合并了另一家咖啡罐頭食品廠，這種并購的方式是（ ）。

A.多元化經營收購

B.橫向并購

C.縱向并購

D.混合并購

[正確答案]B

2.用現金購買資產，用現金購買股票、用股票購買資產與用股票交換股票

按并購的出資方式，并購分為用現金購買資產：用現金購買股票、用股票購買資產和用股票交換股票。

用股票交換股票（交換發盤）又叫“換股”是指并購公司采取直接向目標公司的股東增加發行本公司的股票，以新發行的股票交換目標公司的股票。特點是無需支付現金，不影響并購的現金流狀況，同時目標公司的股東不會失去其股份，只是股權從目標公司轉到并購公司，從而喪失了對目標公司的控制權，這也是最常用的并購方式。

3.善意收購與惡意收購

按收購的動機，并購分為善意收購和惡意收購。

善意收購又稱為“白衣騎士”，是指收購公司通常事先與目標公司經營者接觸，愿意給目標公司提出比較公道的價格，提供較好的條件，雙方在相互認可的基礎上通過談判達成收購條件的一致意見，協商制定收購計劃而完成收購活動的并購方式。

惡意收購又稱為“黑衣騎士”。

在惡意收購中，收購公司通常要以高于目標公司股票市場價格來收購目標公司的股票（一般要高20%到50%）。

收購公司通常是直接向目標公司的股東發起收購要約，即向目標公司的股東提出收購其部分或全部股票的現金報價，也可能是現金和本公司證券的聯合報價。另外，由于惡意收購易導致股市的不良波動，甚至影響企業發展的正常秩序，各國政府都對惡意收購予以限制。

【例題·單選題】收購公司通常事先與目標公司經營者接觸，愿意給目標公司提出比較公道的價格，提供較好的條件，雙方在相互認可的基礎上協商制定收購計劃的并購方式被稱為（ ）。

A.杠桿收購

B.要約收購

C.白衣騎士

D.黑衣騎士

[正確答案]C

4.要約收購與協議收購

按持股對象針對性，并購分為要約收購和協議收購。

要約收購是指收購人為了取得上市公司的控股權，向所有的股票持有人發出購買該上市公司股份的收購要約，收購該上市公司的股份。并購公司通過證券交易所的證券交易，持有一個上市公司（目標公司）已發行的股份的30%時，就依法向該公司所有股東發出公開收購要約，按符合法律的價格以貨幣付款方式購買股票，獲得目標公司股權。要約收購直接在股票市場中進行，受到市場規則的嚴格限制，風險較大，但自主性強，速戰速決。惡意收購多采取要約收購的方式。

協議收購是指由收購人和上市公司特定的股票持有人就收購該公司股票的條件、價格、期限等有關事項達成協議，由公司股票的持有人向收購者協議轉讓股票，收購人則按照協議條件支付資金，達到收購目的。協議收購中，并購公司不通過證券交易所，直接與目標公司取得聯系，通過談判、協商達成收購協議。協議收購一般都屬于善意收購。

5.杠桿收購與管理層收購

按收購融資渠道，并購分為杠桿收購和管理層收購。

杠桿收購（LBO）是指由一家或幾家公司在金融信貸支持下進行的并購。

這種以目標公司資產及收益作保證的籌資，標志著債務觀念的根本轉變，只要目標公司的財務能力能承擔如此規模的債務，則籌資如此規模的債務收購目標公司就不會有大的清償風險，這種舉債與收購公司本身資產多少沒有什么關系，而與目標公司的財務能力和未來收益有關。

特點是只需少量的資本即可進行收購，小公司也可以通過杠桿收購大公司，并且常常以目標公司的資本和收益作為信貸抵押。

管理層收購（MBO）作為杠桿收購的一種，是指公司經理層利用借貸資本收購本公司股權的行為。

MB0順利實施的條件是：一是賣者愿意賣，二是買者愿意買，三是買者有能為買。

MB0融資渠道主要有：銀行借款、民間借貸、延期支付及MBO基金、擔保融資等。

MB0價格確定方法有：貼現現金流量法（DCF模型）經濟增加值法（EVA）和市盈率法等。

【例題1·多選題】管理層收購（MBO）的主要融資渠道有（ ）。

A.銀行借貸

B.民間借貸

C.延期支付及MB0基金

D.擔保融資

E.股票回購

[正確答案]ABCD

【例題2·多選題】MB0主要的價格確定方法有（ ）。

A.基本分析法

B.技術分析法

C.貼現現金流量法

D.經濟增加值法

E.市盈率法

[正確答案]CDE

（三）投資銀行在企業并購中的作用

在企業并購當中，必須依靠專業性的中介機構及專家去完成目標企業的前期調查、項目評估、方案設計、條件談判、重組規劃等高度專業化的工作，而這種高度專業化的服務工作在西方國家一般是由投資銀行去組織完成的。在并購中，并購方和目標方分別聘用投資銀行作為自己的并購顧問機構。