相當長的一段時期以來，“流動性”和“流動性過剩”之類的詞匯成為媒體使用最頻繁的經濟學術語，但很明顯，人們對該術語有著各自的理解，態度也不相同。本文希望對此術語做一些分析和梳理，并討論一下對所謂“流動性”該采取的態度。

　　凱恩斯是較早使用“流動性”一詞的經濟學家。在他的著作中 “流動性”指的是貨幣。他分析貨幣需求時，假設人們需要在兩種金融資產中進行選擇，一種是貨幣，一種是債券。他認為雖然貨幣不能如債券一般產生收益，但人們仍然愿意持有一定的貨幣，其原因在于偏好貨幣的三個動機：交易動機、謹慎動機和投機動機。由此構成了他的流動性偏好的理論基石。

　　在中國，討論凱恩斯的流動性偏好理論曾有兩個誤解。曾有一段時候中國學術界將上述三個動機批評為“唯心主義”，因為當時人們將心理學也幾乎劃入唯心主義的范疇，以心理動機解釋經濟現象更是不能想像的。另一個重要誤解就是將“投機”看作負面的現象，直到今天這種觀念仍比較盛行。實際上在凱恩斯的理論中，“投機”就是指一個投資者在面對一個投資機會的時候需要一定的貨幣來投資，是一個中性的術語……

　　進一步深入分析“流動性過剩”現象，首先要研究如何測定“流動性”。比較狹義的理解是在銀行體系內定義“流動性”。對此可能有兩種定義，一種是將其定義為商業銀行的超額存款準備金，一種是定義為商業銀行“存貸差”。對這兩個定義未必一定要分出優劣：這兩個計算方法都十分清晰，相互之間可以換算，因此都是可用的。這兩種定義下的流動性正好是貨幣政策的調控對象，因此也是政府減少流動性過剩可以有所作為的領域。對商業銀行來說，為了獲取利潤他們不會有意把超額存款準備金或者存貸差留得過大。因此目前討論的顯然不是指的這類概念下的流動性過剩。采用通常的貨幣政策手段似乎成效不大也因此可以理解。而從為商業銀行保留一定的盈利空間出發，繼續緊縮還需三思。

　　此時我們可以考慮更廣義的流動性定義，例如將其定義為某一個貨幣總量指標，如廣義貨幣供應量（M2）。按照標準的貨幣供應理論， M2等于基礎貨幣與貨幣乘數之積。最近有研究顯示*，在2004~2006年間，基礎貨幣增長基本呈下降趨勢。但從貨幣乘數分析，2000年以來商業銀行的平均貨幣乘數一直呈上升趨勢，2000年為3.77倍，2002年之后，穩定在4倍以上，2006年4月后一直在5倍以上。很奇怪的現象：在此過程，中央銀行曾五次提高法定存款準備金率，但貨幣乘數并沒有隨著下降。

　　而上述研究對此現象的解釋是有說服力的，他們認為：近些年銀行貨幣乘數的擴大與過去不同，它已不完全是通過貸款擴張創造的。銀行貸款占金融機構資產的比重一直呈下降趨勢，從中可以看出一些新現象在起作用，例如近幾年商業銀行不斷增持的大量非信貸資產所具有的貨幣擴張能力，換句話說金融市場的發展，也在以銀行體系和貸款這些傳統渠道之外的方式創造著貨幣。對于這種方式創造出來的流動性，僅僅靠控制信貸規模或者傳統的貨幣政策手段已不能完全奏效。因此不論是美國央行加息還是中國央行提升存款準備金率，整個市場資金仍非常充裕。而我們上期分析的居民金融資產結構的調整，即居民將自己的商業銀行存款轉變為金融市場的投資資金，其導致的流動性增加更是貨幣政策所不能完全控制的。

　　目前所使用的貨幣總量指標的局限性顯露無疑。我們對于貨幣總量的定義，或者說對于流動性的定義應該有一個根本變革。美國貨幣總量的定義和范圍一直在發生變化，他們已經在使用M3和L（相當于M4）的貨幣總量概念，其根本原因在于金融市場和金融工具的迅猛發展。

　　讀者讀到此處或許會覺得，目前如果還沒有有效的工具來控制流動性，不是太糟了嗎？實際上流動性多了未必完全是壞事。對于流動性的狹義理解，也就是銀行的可貸資金多了不應是壞事。對于廣義的理解，也要看流動性在哪里過剩。其實不外乎三個流動性出口：實物經濟、房地產（兼有消費和投資的功能）和金融市場。在實物經濟中流動性多了導致物價上升，導致房地產的價格高企，自然需要控制。但如果流動性進入金融市場而導致金融資產價格高漲，使得投資者的財富增加就是好事。一方面說到控制流動性的不易，一方面說到流動性進入金融市場是好事，結論也就有了：發展金融市場，將流動性過剩為我所用，就是非常大的好事。