摘　要：近幾年我國實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，同時采取了其他一系列的改革措施，保持了國民經濟的快速增長。但是，我國經濟資源尚未得到充分利用，生產能力仍有較大比例的閑置，實際增長明顯低于潛在水平。按現行統計，儲蓄明顯大于投資。這是否意味著我國已進入后工業化社會而不需要投資了呢？答案是否定的。從總體上講，中國現在還遠不該是一個資本過剩的國家，過剩的背后，其實是社會有效投資不足。本文指出：完善貨幣政策傳導機制是目前宏觀調控面臨的首要問題，深化投融資體制改革是完善貨幣政策傳導機制的關鍵；進而，作者提出了抓緊探索加快債券市場發展的途徑和方法，探討了如何積極推進融資方式的多樣化。

　　關鍵詞：投融資體制；貨幣政策傳導機制；改革

　　近幾年我國實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，同時采取了其他一系列的改革措施，保持了國民經濟的快速增長。但是，我國經濟資源尚未得到充分利用，生產能力仍有較大比例閑置，實際增長明顯低于潛在水平。按現行統計，過去幾年我國平均的消費率不足60%，其余40%的GDP形成儲蓄，總儲蓄率名列世界前茅，但全社會固定資產投資只占37%左右，儲蓄明顯大于投資。這是否意味著我國已進入后工業化社會而不需要投資了呢？答案無疑是否定的。事實上，我國基礎設施依然非常薄弱，加工制造業的水平還大大落后于發達國家，包括金融、保險、咨詢、科技、教育、文化、衛生等等在內的服務業，本質上屬于嚴重供給不足的產業，即使農業也不過是出現了一個低水平的過剩。與產業結構調整高度相關的提高人民生活水平，加快城市化進程，加強生態環境治理和實施西部大開發戰略等等，都意味著需要長期的、巨額的投資。因此，從總體上講，中國現在還遠不該是一個資本過剩的國家，過剩的背后，其實是社會有效投資不足。

　　一、完善貨幣政策傳導機制是目前宏觀調控面臨的首要問題

　　下一步擴大內需的關鍵在于要擴大投資，進而自然地拉動消費，實現更高水平的良性循環。近些年來，貨幣政策在配合財政政策的同時也采取了應當采取的措施，做出了較大努力，例如連續七次降低利率、擴大公開市場操作、增加再貼現規模等等。貨幣供應量也保持了較高速度增長，2001年以來的增長速度雖然略有降低，但仍然在13%左右。用廣義貨幣供應量M2與GDP作比較，即從金融相關率的角度看，我國的貨幣供應量更不能說是不足的。按照現行統計，2000年我國金融相關率為150.6%，既高于美國（50%）、日本（126%）、英國（105%）等發達國家，也高于許多新興工業化國家，比如韓國（68%）、巴西（39%）和新加坡（121%）。即使充分考慮我國GDP被低估的因素之后來分析該指標，我國貨幣供應量的增長也是不低的。奇怪的是，在這種較為寬松的貨幣政策環境下，社會投資增長卻始終不夠理想，人民幣降息所導致的資金分流，并沒有同等程度地增加產業投資。結果實體經濟起色不那么理想，某些方面的貨幣經濟泡沬卻日益膨脹。一大批需要發展的部門、行業和企業難以籌措到足夠的資金。出現這種狀況的根本原因是什么？盡管現有宏觀調控手段還有改進的余地，但是并不具有決定性意義。合理的答案只能是：宏觀政策特別是貨幣政策的傳導機制不健全。貨幣政策執行效果不很理想，是貨幣政策傳導渠道不暢造成的。換言之，當前國民經濟活力不足、內需不足，主要不是貨幣供應量的問題，而是貨幣政策傳導不暢的問題。

　　貨幣政策傳導機制是實現貨政策目標的中介，是貨幣政策實施和發生效應的過程。影響貨幣政策傳導機制的因素很多，例如經濟活動的主體，企業和金融機構的市場活力不足；許多基礎設施和公益性較強的服務業，機制轉換步伐緩慢，還在很大程度上處于完全依賴政府的狀態，等等。此外還應特別注意以下三個方面：

　　一是我國迄今為止仍然保持著對固定資產投資的直接控制。許多項目都要經過政府機構的重重審批，不僅減低了效率，而且還限制了可能的市場化的投融資方式。政府出資的項目往往又沒有明確、具體的投資主體，行政性的計劃審批往往代替了市場可行性研究和科學的論證，實際上加大了投資的風險。在國家投資有限的情況下，許多可以經營的基礎設施和公益事業應當推向市場，引入多元化的投資，但是，由于種種原因，行政性壟斷依然非常嚴重。所謂“計劃挖坑，財政和銀行種樹”的模式在相當大的范圍內還沒有根本改變。

　　二是銀行處于轉軌時期，支持經濟發展與防止不良貸款的兩難要求的矛盾非常突出。由于歷史原因，我國直接融資所占比例較小，間接融資占了絕大部分。至今，融資活動依然高度依賴銀行的作用，而在銀行中，四大國有商業銀行又占極大比重。隨著國有商業銀行改革的推進，信貸風險約束觀念已初步建立，但信貸激勵機制卻未能同步發展，責任和激勵的不對稱造成在現行條件下放貸者的“謹慎”。加之社會信用薄弱，投資環境不理想，貸款風險大，國有商業銀行出現“惜貸”現象，從而造成一定程度的信貸緊縮。

　　三是金融市場不健全，特別是債券和貨幣市場的發育嚴重滯后，造成貨幣政策傳導的路徑過窄。發達國家經驗表明，貨幣政策傳導機制是以金融體系為依托的，沒有健全的金融體系，就談不上良好的傳導機制。當然，貨幣政策傳導機制也反作用于金融體系，沒有好的傳導機制，就沒有可能發展和鞏固好的金融體系。我國資本市場的不完善，突出表現為幾乎不存在市政債券或機構債券市場，企業債券市場也極不發達。由于企業的資本籌措來源有限，而固定資產投資項目又要滿足資本金的比例要求（現行政策），銀行貸款額外又受到限制。

　　以上三點其實是一致的，歸結起來，就是我國現行的投融資體制不合理不健全。妨礙中國經濟良性循環的主要問題仍然是儲蓄向投資轉化困難。這正是當前我國貨幣政策傳導機制不完善的癥結所在。

　　二、 深化投融資體制改革是完善貨幣政策傳導機制的關鍵

　　在市場經濟條件下，儲蓄向投資轉化有四個渠道：一是企業和居民個人使用自己的積累進行直接投資；二是政府的財政收支和國債；三是個人和機構向其他個人和機構的捐增；四是金融，這個渠道占據了絕大比重。中國目前情況是，這四個渠道都不那么暢通，制約影響最嚴重的是金融。與計劃經濟時代不同，現在總積累的80%來源于個人而不再是國家和企業，儲蓄主體與投資主體在多數時候互相分離，只有靠強大的金融市場才能將其聯結起來。然而，由于我國銀行正處于體制轉換時期，非銀行金融機構很不發達，資本市場的力量也十分有限，所以資金的供給與需求銜接得很不理想。許多亟待發展的產業和部門，前景光明的企業和項目，風險極小的基礎設施建設，僅只是因為期限長一些，或資本金比率要求高一些，或直接融資與間接融資不能匹配的原因而無法籌措到所需的資金。特別突出的是，高速公路、機場、電站、城市軌道交通、上下水、燃氣、污水處理和垃圾處理等等可經營的基礎產業，籌措資金依然十分困難；高技術產業和新興產業融資尚缺乏風險資金體系的支撐；住房、教育等等消費信貸增長速度很快，但是與實際需要相比差距甚大，必然地減少了相應的投入規模。多數地區已出臺的房改方案在有些方面刺激了住房消費；但在另一些方面卻又產生了收縮作用，例如，數以千億計的售房資金和住房公積金發生閑置。總之，當前的國民經濟狀況是一方面經濟結構調整受到影響，另一方面巨額社會資金發生閑置，因此，整體上的金融風險正在擴大而不是縮小。降銀行存大于貸和居民持有巨量現金之外，商業保險和一些發達地區的社會保險都有可觀數額的資金需要進行投資運作，否則將無法保值增值。在現階段資本市場很不完善的情況下，這種投資運作既要注意股票和證券投資基金，更要增加項目直接投資的比重，這樣才能更好地分散風險。

　　當前最具決定性意義的事情是，抓緊深化投資管理體制改革。主要有以下三個方面：（1）簡化、下放和取消現行的投資審批。競爭性行業完全實行登記備案制；交通、能源、水利和通信等重要基礎設施，國家已有“十五”計劃，相關部門只須據以落實；城市基礎設施原則上應由地方根據已批準的城市發展規劃負責實施。層層審批不僅不能絲毫解決我們擔心的重復建設問題，相反卻造就了決策隨意、效率低下和無人負責。（2）將基礎設施和公益事業區分為經營性的、半經營性和非經營性的三類。政府主要承擔完全不能市場化的即非經營性的項目，其他的都應該采取企業化或半企業化的經營方式和與之相適應的投融資方式。例如，公路可在已有基礎上分成三類，即完全商業化運作的高速公路、限定期限收費經營的一、二級公路，完全公益性的縣鄉公路。上海等地在路、橋、隧、水等城市基礎設施建設方面進行市場化運作，已經取得了很好的經驗。盡可能地把一些公益事業推向市場，既是世界潮流，更符合中國實際。例如，地鐵和輕軌，由于我國人口密度大，利用率高，只要合理確定價格形成機制，實行企業化經營并達到保本微利是完全可能的。又如，醫院、學校及其他文化、體育設施，也都可以進一步劃清類別，找準定位。（3）進一步推進投資主體的多元化和融資方式的多樣化。除極個別的特殊領域之外，都要向國內外投資者開放，實行公開、公正和公平的資格審查和招標投標。

　　在嚴格實行政企分開，減少政府對投資活動直接干預的同時，要進一步加快資本市場特別是債券市場的發展速度。關于發展債券市場，我們應當形成如下幾個方面的認識：第一，規模龐大、功能上與股票市場互為補充的債券市場，是成熟資本市場的組成部分。我國卻多年來存在著重股輕債的觀念。實際上，債券市場介于銀行存貸款和股市之間，正好能夠滿足投資人對特定風險收益的偏好，也方便籌資者選擇不同的條件來籌措資金。債券市場的不發達，減少了投資者的投資選擇，大量的資金涌向有限的股票市場，導致了市盈率畸高，資金的廉價又會造成巨額的資源閑置和浪費。一旦泡沫破裂，股市大幅下跌，反過來還會影響實體經濟的正常發展。因此當前尤其需要啟動和發展債券市場，拓寬融資渠道，分散市場風險。第二，投資人如果以銀行存款的方式進行“投資”，那么他對于銀行進一步如何發放貸款項目，既沒有進行監督的利益驅動，也沒有監督的體制保障。但如果投資人以直接融資的方式投資于市政債券等資本市場工具，其對項目的關注必然增大，一定程度上保證了融通資金的正常有效使用，解決了投資人監督缺位問題。第三，認為機構或企業發債的風險較大，更容易出現償債困難，導致更大不良后果的觀點是偏頗的。對政府和投資者而言，允許企業發債和允許其發股的風險度是相同的，發行條件的成熟程度也是大體一致的。投資者應當認識到，有垃圾股同樣也會有垃圾債，風險是客觀存在。如果要進行比較的話，投資者購買一個企業的股票比之購買其債券往往需要承擔更大的風險。

　　三、抓緊探索加快債券市場發展的途徑和辦法

　　在發達國家債券市場的規模往往超過股本市場的規模。對于企業債，我們已有較多的討論和介紹。對于政府債，我們往往理解為國債，其實還有地方政府債，帶有半政府背景的機構債等等。從我國目前加快城市化進程，實施西部大開發和基礎設施建設的需要來看，發展市政債或機構債尤為緊迫。這方面，美國的做法很值得我們參考。

　　在美國資本市場上，所謂市政債券，指的是各州以及州以下市政機構發行的一種長期債券，發行機構在發行市政債券時需要指明其所確定的償還本金和利息的固定日期。目前，美國市政債券市場已經成為美國各州、縣政府以及下屬機構籌集公共事業所需資金的重要市場。美國市政債市場與股票市場、國債市場以及企業債市場并列為美國四大資本市場。

　　從1812年美國紐約市首次發行市政債券以來，美國的市政債券已經有189年的歷史。近年來，美國資本市場上市政債券的規模保持了快速的擴張的勢頭。截至2001年6月30日，美國市政債券市場的總市值已經超過了13310億美元。

　　美國市政債券滿足了公共部門、公共項目大規模、長期性、低成本資金的需求。隨著美國經濟社會的發展，特別是城市化進程的不斷推進，美國公共服務部門以及公共項目所需資金日益增長，一般的企業債券、股票以及銀行貸款等不能有效滿足這一現實的金融服務需求。在此背景下，美國市政債券市場應運而生。美國市政債券已經成為美國州及州以下政府籌集公共性資金的重要渠道之一。發行美國市政債券的機構主要包括：各州政府、縣政府及其所屬政府機構以及獲得授權的其它公益機構，其數量達到18000多家。從所籌資金用途來看，美國市政債券主要用于公益事業，機場、公路、大學、醫院、住房、環境、設施、經濟開發以及慈善服務等目的，為美國地方政府的公用事業提供了大量低成本的長期資金。

　　美國市政債券絕大部分獲得了聯邦政府或者地方政府的稅收優惠。這是美國市政債券的顯著特征之一，但對此也存在著某種爭議。根據投資者所享受的稅收優惠的不同種類，市政債券可以被劃分為以下三類：第一類是享受免聯邦稅的市政債券。根據美國稅務局第103條規定，投資者購買美國市政債券所獲得的債券利息不計入聯邦納稅的總收入中；第二類是享受選擇性最低稅率優惠的市政債券。也就是說，在確定聯邦政府對個人收入進行征稅的稅基時，投資市政債券所獲得的利息可以享受最低稅率優惠；第三類是享受州政府稅收優惠的市政債券。投資某些市政債券所獲得的利息雖然不能享受美國聯邦稅收優惠，但是可以享受州政府的免稅優惠。

　　稅收優惠極大地擴展了美國市政債券的投資者基礎，目前市政債券已經成為美國投資者重要的投資工具。從市政債券的投資者組成來看，既包括機構投資者也包括個人投資者。其中機構投資者主要包括：財產保險公司、商業銀行、債券基金。毋庸置疑，稅收優惠是吸引大部分投資者的重要特征。沒有免稅優惠政策的市政債券非常少，如果缺乏免稅的優惠政策，發行機構的發行能力和規模均會受到很大的限制。

　　從籌集、使用到償還的嚴密的制度安排，保證了市政債券的穩定性和安全性。市政債券的穩定性和安全性主要通過美國聯邦政府和地方議會對所發行市政債券的有關控制和管理手段來保證。由于一些市政債券可以免除聯邦收入稅，因此這部分市政債券的發行受到聯邦政府的控制。聯邦政府規定，此類市政債券所籌資金必須并僅能夠用于公共事業，不得用于套利交易。雖然聯邦政府對于市政債券的發行規模不進行限制，但是地方政會根據州憲法以及相關地方法規，對發債數量進行一定的限制。一般而言，地方政府的發債計劃必須經過地方議會的批準。地方政府為部分發債機構和部門提供了形式多樣的擔保。償還市政債券本息的資金來源一般在法律文件中有明確的規定，還款資金來源根據發行機構不同（例如收費公路、市政醫院、地方政府機場等）而有所區別。在法律文件中，對于償債資金儲備、違約賠付率、年度收入與年度償債之間的比率等均做出了明確的規定。例如規定發行機構其所發市政債券的年度債務支出不得超過其年度收入的10%.發行機構在發行市政債券時，必須經信用評級公司對其債務償還能力以及付息的意愿程度進行審核，并出具債券的信用評級。由于擁有上述較強的制度約束和控制手段，美國市政債券發展至今，其違約未償付的比率較低。美國市政債券的違約率占所有已發行債券的比率低于2%.

　　在我國資本市場上引入市政債券具有多方面積極影響。首先，發展市政債券市場，有利于充分利用閑置資源更好地帶動投資的增長，從而達到擴大內需的目的。盡管我國經濟在全球經濟增長顯著放緩的條件下依然保持了穩定的增長，但是外部需求的放緩對于我國擴大內需無疑提出了更高的要求。基于當前我國經濟體系中存在的不同程度的資源閑置、就業不足等問題，近年來中央及時采取了積極的財政政策，通過向基礎設施項目等引入財政資金來帶動投資，對于穩定經濟增長發揮了積極的作用。但是，國債只占全社會投資規模的5%，進一步擴大的潛力也十分有限。在這種宏觀經濟背景下，通過發展市政債券，能夠將更多的社會資金引入公共部門，促進閑置資源的利用效率，帶動其他類型投資的增長，從而有利于擴大內需。同時，考慮到市政債券一般都有明確的投資方向、投資目標等，因而投資的效率相對較高。

　　其次，發展市政債券市場，有利于在金融體系中開拓出一條滿足公用事業資金需求的融資渠道，促進社會融資結構的合理化。在當前我國的金融體系中，專門服務于公共部門、公共項目的大規模、長期性、低成本資金需求的融資渠道實際上并不存在，因而這些資金需求要么依靠財政直接投資，這必然會增大財政的負擔；要么是通過銀行貸款，這無疑會增大銀行的資金壓力，增大銀行的流動性困難，同時也可能會影響到銀行的收益水平。如果我們能夠通過引入市政債券來建立這樣一個渠道，就能夠逐步改善當前我國的社會融資結構，減少社會資金錯配所產生的金融風險。同時，考慮到市政債券市場都在嚴密的市場約束和多方監管之下，不象國有銀行貸款和財政直接投資那樣缺乏足夠的透明性，因而資金的使用效率必然會有所提高。

　　第三，發展市政債券市場，有利于減少中央財政壓力，明確中央和地方、政府和企業的責任。當前在我國發展市政債券市場，有利于政企、政事分開，減少財政壓力。從具體的資金運用看，市政債券可以用于公共事業，但可在資金供求上獲得平衡，有的市政債券還可以用于一部分能夠獲利的經營項目，這樣就會明顯地減低對于直接財政投資的壓力。另外，市政債券以地方政府為主要的發行主體，在制定了嚴格的管理制度、管理措施之后，中央和地方政府可以清晰地劃清職責。由于地方政府在一些重要的公共項目上有足夠的積極性，同時也具有信息上、項目監管上等方面的優勢，更重要的是還落實了用錢還債的責任，因此有些重點項目由地方政府通過發行市政債券的形式來做比中央直接進行投資的效果會好得多。

　　最后，發展市政債券市場，可以促進資本市場的均衡發展，為居民個人開辟新的投資渠道。當前在我國積極引入市政債券，能夠逐步改變我國資本市場上單純依靠股票和中長期國債的市場格局，促進資本市場的均衡發展。同時，因為市政債券的發行要經過嚴格的審查，接受嚴格的外部監管，其公信力會僅次于國債，居民個人都會踴躍購買。由于國債多半供不應求，社會有很多抱怨，市政債券推出后一定會成為當前投資者青睞的重要投資品種之一，這對于我國金融市場發展會產生深遠影響。

　　四、積極推進融資方式的多樣化

　　要實現投資主體的多元化和融資方式的多樣化，需要一個長期的發展和成熟過程，近期可以采取的措施不能不考慮過渡的必要性。

　　1. 積極地、有選擇地擴大部門機構債券的發行規模。在市場經濟國家，具有準政府債性質的機構債占有很大的市場份額，有的由政府提供擔保，有的則無須政府擔保。從我國目前情況來看，鐵路、公路、電力、電信、市政設施等公益性較強的項目，可以通過部門或地方機構發行中長期債券的方式籌集資金。發債籌措的資金可用作國家資本金投入，以增強項目獲取銀行信貸的融資能力。因其投資所形成的資產風險很小，而且有巨額的存量資產作為后盾，這類債券的公信力應當僅次于國債。一些需要政府長期扶持的社會性事業，也可以嘗試建立專門的社團機構，實現市場籌資。例如，在深化住房分配貨幣化改革的同時，可建立經濟適用住房協會，由其發債籌措低成本資金再向中低收入者提供優惠的住房抵押貸款。這樣可以減輕政府人為壓低經濟適用住房價格所面臨的負擔和壓力，使之成為可持續的事業。又如，結合教育改革，可設立高等教育發展基金，由其發行長期低息債券籌措資金，轉借給具備條件的大學、學院以及基礎較好的高中，增加了這些學校的資金來源渠道，同時也降低了其單個融資的風險和成本。我國大學普及率甚至不如印度及東南亞國家，社會對高等教育的需求遠不能滿足，但大學和高中的投資發展能力仍不太強，主要依靠國家既無可能也無必要。

　　2.迅速開展地方政府發行市政債券的試點。現有法律規定，只要經國務院批準，地方政府就可以發債。為求穩妥，也可附加一個條件，要求必須經地方人大討論批準，地方財政予以擔保并納入預算規劃。允許一些有財力的地方政府發債，有利于加快地方基礎設施和公益事業發展，也有利于減輕對中央財政的依賴。

　　具體來講，基于當前我國融資體系的現狀，起步發展市政債券市場，絕不能簡單照搬美國的作法，重點要注意以下幾個方面：

　　首先，明確主體，區別對待。基于機構和項目的不同性質、對于資金的不同需求，以及不同的主體，應當制定不同的發債方式及相關政策限制。例如，要重點區分公司和非公司、經營和非經營債券。其中象高速公路等項目可以按照公司債券進行籌集，象大學和醫院等可以按照機構發行債券，對于一些不能收費或收費不足以滿足償債需要的地方公益項目，可以發行專門的地方政府債。

　　其次，分層控制，嚴格監管。一般來說，對地方發行公用事業公司債券和市政債券，至少要有三重控制：一是中央應當根據宏觀經濟狀況等因素研究限制比例，將所發債券規模與GDP、財政收入或項目經營收入等指標聯系在一起；其次，地方政府或者公共事業發行債券，必須經過地方人大的批準；第三，要有中介機構為其所發市政債券進行評估，在安排還款計劃的同時，合理確定債券的價格。

　　第三，強化市場約束，增強市場信心。市政債券在起步階段，特別應當注意增強中介機構等外部市場主體的約束，并且及時準確地向投資者披露可靠、及時的信息，從而增強市場的信心，為市政債券等非國債市場的進一步發展奠定基礎。因此，可以考慮一開始就引入國外中介、顧問公司、咨詢機構和穩健的機構投資者，這樣有利于適應日益開放的市場環境的要求，并且積極按照國際規范來管理和運作市政債券市場。

　　3. 加快企業債券市場的發展步伐，充分發揮公司債券的籌資作用。我國資本市場上，企業債券市場的規模極小。改變這種情況最主要的措施是，嚴格實行政企分開，讓發債者、投資者和相關中介機構完全承擔自己的責任，把企業債徹底推向市場。政府不去審批企業債的發行，也不為任何企業債提供財政擔保。對于公益性較強的基礎設施企業，例如高速公路、電力、電信及城市水務公司、軌道交通公司等前景較好，收益穩定的公司發債，政府應給予政策支持。例如，由于這些項目安全性較好但回收期較長，可以考慮降低公司資本金比率要求，同時在財稅、土地等方面給予優惠照顧，這也是國際上常見的做法。也可以考慮允許這些公司以其國有股權作為發債抵押。過去我國出現了一些企業到期債券不能償付而由銀行墊付的案例，主要原因是這些企業機制未轉換，發債后又主要用于風險很大的一般性工業項目。但即便這樣，畢竟讓企業、市場自身承擔了一定的風險，這種嘗試仍然應當說是有益的。今后無疑不能再出現由政府協調，讓銀行代為還錢的事情了。現在的投資者、市場中介機構對此已經有基本的理解和承受力。至于企業發債的信用評級制度，可以邊發展市場，邊引進和完善。

　　4. 鼓勵和引導更多的基礎設施、可經營的公益事業和高新技術企業到股票市場發股募集資金。B股市場向國內居民開放后，總的效果是好的，需要盡快研究確定下一步的發展方向。同時，積極、穩妥地開放創業板市場，為防止過度投機和泡沫，起步階段對上市公司要嚴格篩選。加強各方面的監管作用，切實解決上市公司募集資金只有較低比例用于實業投資的問題。

　　5. 設立專門的或綜合性的投資基金，重點用于基礎設施建設。這些投資基金可以對國內外個人投資者開放，但更應當注重吸引企業和機構。國內各保險公司和社會保障基金的資金應當更多地投入到電廠、高速公路、自來水等項目上來，而且應當鼓勵它們購買已建成且未上市的項目股權。這樣，既能發揮其資金長期性的優勢，又保障了自身資金運作的安全和較高回報，同時還為基礎設施提供了新的資本金來源。

　　6. 銀行應進一步加快信貸結構調整，增加投資和消費信貸，減少中間性貸款。從交通、能源、電信等基礎產業貸款開始，實施資產證券化，鼓勵保險公司和投資基金等金融機構進入交易，為銀行提供流動性保障。繼續擴大和規范面向居民個人的住房和教育貸款。要把可經營的公益性行業作為拓展新業務的重點，允許自來水公司和自負盈虧的學校、醫院及其他體育、文化等所謂的事業單位以其資產抵押向銀行貸款。與此同時，政策性銀行與商業性銀行應有所區別，前者應為公益性較強的大型特大型經營性項目提供信貸支持，后者則為其他項目提供信貸支持。所有銀行都要平等公正地對待各種所有制企業，進一步轉變經營作風，提高對客戶的服務質量。

　　7. 鼓勵各級政府通過貼息的方式支持公益性項目建設。過去公益性項目大都由地方財政全部投資，而各地財力有限，相對建設資金的需求是杯水車薪。那些有條件轉為經營性或半經營性的公益事業單位，包括市政設施和有穩定收入的教、科、文、衛、體等等機構，往往占用著較多的土地，有一定的自籌資金能力，各級政府都應鼓勵它們增強自身的生存發展能力。將政府通過各種渠道下撥的建設資金，部分或全部改變為貼息資金，可以引導更多的銀行信貸和其他資金，不僅有利于減輕地方財政的負擔，而且還有利于這些事業以更快的速度繁榮昌盛。如貴州近三年主動調整省政府投資支出結構，逐年增加貼息支出，使交通、城鎮基礎設施、大學和高中、醫院，以及部分文化和體育項目得到快速發展，而且同時還轉變了人們的觀念，使這些部門和單位找到了出路。

　　8. 中央政府的國債發行可保持現有規模。1500億元占全社會固定資產投資規模的比重不足5%，顯然不能靠國債來增加更多投資。國債市場的發展也受到國家財政實力的制約，國家不能不考慮財政收入（償債來源）的上限，同時過分大量地發行國債，將把風險和責任過分地集中到國家。但國債的意義在于能夠彌補市場之不足，如果我們確實能做到將一些可以盈利的經營性項目，如收費高速公路、經營性鐵路等所需資金通過發行企業債來籌集；一些城市基礎設施項目，如城市道路、地鐵、大學、醫院等所需資金通過發行市政債或機構債來籌集，節約下來的國債就可以加大用于環保、生態、義務教育等非經營性項目的投入。如果可能，近期就可以使用國債在中西部地區安排一批中小學校建設，這樣做能夠最迅速地同時見到短期和長期效益。

　　采取上述措施后，國內投資和消費可望會有更大的實質性增長；國際資本將會更加看好中國，對外開放會進入新的階段；國民經濟的市場化、信息化、城市化都將有突破性進展；高新技術產業與服務業將獲得極大的發展。與此同時，貨幣政策的傳導機制也會有一個根本性的轉變。