內容提示：

　　例題1、例題2、例題3、例題4、例題5、例題6

　　例題1：某公司擬與外商合作生產國際著名品牌的服裝，通過調查研究提出以下方案：

　　（1）設備投資：設備買價400萬元，預計可使用10年，報廢時無殘值收入；按稅法要求該類設備折舊年限為8年，使用直線法折舊，殘值率為10％，計劃在2004年5月1日購進并立即投入使用；

　　（2） 廠房裝修：裝修費用預計10萬元，在2004年5月1日裝修完工時支付，預計在5年后還要進行一次同樣的裝修。

　　（3）購買該品牌的商標使用權10年，一次性支付使用費100萬元，按照直線法攤銷。

　　（4）占用一套即將出售的舊廠房，稅法賬面價值為100萬元，目前變現價值為20萬元，按照稅法規定，該廠房還可以使用5年，稅法預計殘值為5萬元，按照直線法計提折舊，企業預計該廠房還可以使用10年，10年后的殘值變現收入為1萬元；

　　（5）收入和成本預計：預計每年收入300萬元；每年付現成本為200萬元。該項目的上馬會導致該企業其他同類產品的收益減少10萬元，如果該公司不投資該項目，外商會立即與其他企業合作；

　　（6）營運資金：投產時墊支50萬元。

　　（7）所得稅率為40％。

　　（8）預計新項目投資的資本結構為資產負債率40％，負債的資本成本為3.5％；

　　（9）公司過去沒有投產過類似項目，但新項目與一家上市公司的經營項目類似，該上市公司的β權益為0.95，其資產負債率為60％。

　　（10）目前證券市場的無風險收益率為2.5％，證券市場的平均收益率為7.5％。

　　要求：

　　（1）計算項目各年度現金流量；

　　（2）計算新項目籌資的加權平均資本成本；

　　（3）用凈現值法評價該企業應否投資此項目。

　　【答案】

　　（1）①項目第0年的現金流出量

　　＝設備買價＋支付的裝修費＋購買商標使用權支出＋墊支的營運資金＋廠房變現價值＋廠房變現損失抵稅

　　＝400＋10＋100＋50＋20＋（100-20）×40％＝612（萬元）

　　項目第0年的現金凈流量＝-612（萬元）

　　【解析】因為如果企業出售該舊廠房將獲得變現收入并且變現損失可以抵減所得稅，所以，舊廠房的變現價值以及變現損失抵稅是該項目的機會成本，應該計入項目的現金流量。

　　②第1～5年每年折舊額＝400×（1-10％）/8＋（100-5）/5＝64（萬元）

　　第6～8年每年折舊額＝400×（1-10％）/8＝45（萬元）

　　第1～10年每年的攤銷額＝10/5＋100/10＝12（萬元）

　　第1～4年每年的現金凈流量

　　＝300×（1-40％）-200×（1-40％）＋64×40％＋12×40％

　　＝90.4（萬元）

　　第5年現金凈流量＝90.4-10＝80.4（萬元）

　　第6～8年每年的現金凈流量

　　＝300×（1-40％）-200×（1-40％）＋45×40％＋12×40％

　　＝82.8（萬元）

　　第9年的現金凈流量

　　＝300×（1-40％）-200×（1-40％）＋12×40％

　　＝64.8（萬元）

　　【解析】雖然該項目的上馬會導致該企業其他同類產品的收益減少10萬元，但是，如果該公司不投資該項目，外商會立即與其他企業合作，即也會導致該企業其他同類產品的收益減少10萬元。所以，本題中不應該把“該項目的上馬會導致該企業其他同類產品的收益減少10萬元”計入現金流量。

　　③項目結束時的回收額＝50＋1＝51（萬元）

　　項目結束時固定資產報廢損失＝（400×10％-0）＋（5-1）＝44（萬元）

　　項目結束時固定資產報廢損失抵稅＝44×40％＝17.6（萬元）

　　第10年的現金凈流量

　　＝300×（1-40％）-200×（1-40％）＋12×40％＋51＋17.6

　　＝133.4（萬元）

　　（2）根據資產負債率＝60％可知：負債/權益＝60％/（1-60％）＝1.5

　　可比上市公司的β資產＝β權益/［1＋（1-所得稅率）×負債/權益］＝0.95/1.9＝0.5

　　根據資產負債率＝40％可知：負債/權益＝40％/（1-40％）＝2/3

　　甲公司新項目的β權益＝β資產×［1＋（1-所得稅率）×負債/權益］＝0.5×1.4＝0.7

　　權益資本成本＝2.5％＋0.7×（7.5％-2.5％）＝6％

　　加權平均資本成本＝3.5％×40％＋6％×60％＝5％

　　（3）凈現值

　　＝90.4×（P/A，5％，4）＋80.4×（P/S，5％，5）＋82.8×（P/A，5％，3）×（P/S，5％，5）＋64.8×（P/S，5％，9）＋133.4×（P/S，5％，10）-612

　　＝90.4×3.5460＋80.4×0.7835＋82.8×2.7232×0.7835＋64.8×0.6446＋133.4×0.6139-612

　　＝71.88（萬元）

　　因為凈現值大于0，所以該項目可行。

　　【點評】本題的綜合性較強，主要圍繞“估計現金流量應該注意的問題”編寫的，做題時要靈活理解教材中的內容。

　　例題2：某上市公司本年度的凈收益為20000萬元，每股支付股利2元。預計該公司未來三年進入成長期，凈收益第1年增長14％，第2年增長14％，第3年增長8％，第4年及以后將保持其凈收益水平。

　　該公司一直采用固定股利支付率政策，并打算今后繼續實行該政策。該公司沒有增發普通股和發行優先股的計劃。

　　要求：假設投資的必要報酬率為10％，計算股票的價值（精確到0.01元）。

　　【解答】

　　股票價值＝未來股利的現值之和，本題中第1年的每股股利＝2×（1＋14％）＝2.28（元），第2年的每股股利＝2.28×（1＋14％）＝2.60（元），第1年的每股股利＝2.60×（1＋8％）＝2.81（元）。根據題中條件“采用固定股利支付率政策”可知，本題中凈收益增長率＝每股股利增長率，由于第4年及以后將保持其凈收益水平，即凈收益不變，所以，第4年及以后各年的每股股利不變，均等于第3年的每股股利2.81元，即從第3年開始，各年的每股股利均為2.81元。由于期數無窮大，因此，可以套用零增長股票價值的公式計算第3年及以后各年股利現值之和＝2.81/10％，但是注意直接套用公式得出來的是第3年年初（第2年年末）的現值，因此需要再乘以（P/S，10％，2）折現到第一年初。然后再加上第1年、第2年股利的現值得出來的就是股票價值。即：

　　股票價值＝2.28×（P/S，10％，1）＋2.60×（P/S，10％，2）＋2.81/10％×（P/S，10％，2）

　　＝27.44（元）

　　【點評】本題容易出錯的地方有兩處：

　　（1）容易把“保持其凈收益水平”理解為保持凈收益增長率不變，結果把“2.81/10％”寫成“2.81/（10％－8％）；

　　（2）對于“2.81/10％×（P/S，10％，2）”中的“（P/S，10％，2）”不理解，直接原因是對于“2.81/10％”的含義不理解，誤認為“2.81/10％×（P/S，10％，2）”是計算第3年股利現值。

　　例題3：E公司的2001年度財務報表主要數據如下（單位：萬元）：

　　收入  1000

　　稅后利潤  100

　　股利  40

　　留存收益  60

　　負債  1000

　　股東權益（200萬股，每股面值1元）  1000

　　負債及所有者權益總計  2000

　　要求：請分別回答下列互不相關的問題：

　　（1）計算該公司的可持續增長率。

　　（2）假設該公司2002年度計劃銷售增長率是10％。公司擬通過提高銷售凈利率或提高資產負債率來解決資金不足問題。請分別計算銷售凈利率、資產負債率達到多少時可以滿足銷售增長所需資金。計算分析時假設除正在考察的財務比率之外其他財務比率不變，銷售不受市場限制，銷售凈利率涵蓋了負債的利息，并且公司不打算發行新的股份。

　　（3）如果公司計劃2002年銷售增長率為15％，它應當籌集多少股權資本？計算時假設不變的銷售凈利率可以涵蓋負債的利息，銷售不受市場限制，并且不打算改變當前的資本結構、收益留存率和經營效率。

　　（4）假設公司為了擴大業務，需要增加資金200萬元。這些資金有兩種籌集方式：全部通過增加借款取得，或者全部通過增發股份取得。如果通過借款補充資金，由于資產負債率提高，新增借款的利息率為6.5％，而2001年負債的平均利息率是5％；如果通過增發股份補充資金，預計發行價格為10元/股。假設公司的所得稅率為20％，固定的成本和費用（包括管理費用和營業費用）可以維持在2001年125萬元/年的水平，變動成本率也可以維持2001年的水平，請計算兩種籌資方式的每股收益無差別點（銷售額）。

　　【答案】

　　（1）可持續增長率＝0.6×10％×2×0.5/（1－0.6×10％×2×0.5）＝0.06/0.94＝6.38％或者：

　　可持續增長率＝權益凈利率×收益留存率/（1-權益凈利率×收益留存率）＝（100/1000）×（60/100）/[1-（100/1000）×（60/100）]＝0.1×0.6/（1-0.1×0.6）＝6.38％

　　（2）

　　①提高銷售凈利率：

　　需要總資產＝銷售收入/資產周轉率＝1100/0.5＝2200（萬元）

　　需要權益資金＝總資產/權益乘數＝2200/2＝1100（萬元）

　　需要留存收益＝期末權益-期初權益＝1100-1000＝100（萬元）

　　需要凈利潤＝留存收益/留存率＝100/0.6＝166.67（萬元）

　　銷售凈利率＝凈利/銷售額＝166.67/1100＝15.15％

　　②提高資產負債率：

　　凈利潤＝銷售額×銷售凈利率＝1100×10％＝110（萬元）

　　收益留存＝凈利潤×留存率＝110×0.6＝66（萬元）

　　所有者權益＝1000＋66＝1066（萬元）

　　總資產需要＝2000×（1＋10％）＝2200（萬元）

　　負債＝總資產-所有者權益＝2200-1066＝1134（萬元）

　　資產負債率＝負債/總資產＝1134/2200＝51.55％

　　（3）銷售增加15％，保持目前經營效率和財務政策，需要籌集股權資本：

　　需要增加的資金數額＝銷售增加÷資產周轉率＝1000×15％÷0.5＝300（萬元）

　　需要權益資金＝資金需要/權益乘數＝300/2＝150（萬元）

　　留存收益提供權益資金＝凈利潤×留存率＝1150×10％×0.6＝69（萬元）

　　外部籌集權益資金＝150-69＝81（萬元）

　　（4）每股盈余無差別點

　　當前的稅前利潤＝凈利潤/（1-所得稅率）＝100/（1-20％）＝125（萬元）

　　當前利息＝負債×利率＝1000×5％＝50（萬元）

　　息稅前利潤＝稅前利潤＋利息＝125＋50＝175（萬元）

　　固定成本＝125（萬元）

　　變動成本率＝（銷售額-固定的成本和費用-息稅前利潤）/銷售額

　　＝（1000-125-175）/1000＝70％

　　需要增加的資金數額＝200（萬元）

　　增發股份＝需要增加資金/股價＝200/10＝20（萬股）

　　設每股盈余無差別點為S：根據計算公式可以得出S＝1060（萬元）

　　【點評】本題第（2）問中，計算銷售凈利率時，可以直接代入可持續增長率公式推算，結果是一樣的。

　　即根據計算公式解得：銷售凈利率＝15.15％。但是，計算資產負債率時，不能直接代入這個公式計算。對于這個問題解釋說明如下：

　　如果同時滿足可持續增長假設條件中的第1、3、5條，即“資本結構不變、不發售新股、資產周轉率不變”，則就可以按照可持續增長模型計算，原因是：

　　（1）根據“資本結構不變”可知計劃年度的“資產負債率”不變，

　　即計劃年度的“總資產增長率＝股東權益增長率”；

　　（2）根據“資產周轉率不變”可知計劃年度的“銷售增長率＝總資產增長率”

　　同時具備上述兩個條件時，計劃年度的“銷售增長率＝股東權益增長率”；

　　又因為，計劃年度的“可持續增長率”＝計劃年度的“股東權益增長率”

　　所以，計劃年度的“可持續增長率”＝計劃年度的“銷售增長率”。

　　在該題中，提高資產負債率時，顯然不符合第1條假設，所以，不能按照可持續增長模型計算。

　　例題4：上海東方公司是一家亞洲地區的玻璃套裝門分銷商，套裝門在香港生產然后運至上海。管理當局預計年度需求量為10000套。套裝門的購進單價為395元（包括運費，單位是人民幣，下同）。與定購和儲存這些套裝門相關資料如下：

　　（1）去年的訂單共22份，總處理成本13400元，其中固定成本10760元，預計未來成本性態不變。

　　（2）雖然對于香港源產地商品進入大陸已經免除關稅，但是對于每一張訂單都要經雙方海關的檢查，其費用為280元。

　　（3）套裝門從生產商運抵上海后，接受部門要進行檢查。為此雇傭一名檢驗人員，每月支付工資3000元，每個訂單的抽檢工作需要8小時，發生的變動費用每小時2.5元。

　　（4）公司租借倉庫來存儲套裝門，估計成本為每年2500元，另外加上每套門4元。

　　（5）在儲存過程中會出現破損，估計破損成本平均每套門28.5元。

　　（6）占用資金利息等其他儲存成本每套門20元。

　　（7）從發出訂單到貨物運到上海需要6個工作日。

　　（8）為防止供貨中斷，東方公司設置了100套的保險儲備。

　　（9）東方公司每年經營50周，每周營業6天。

　　要求：

　　（1）計算經濟批量模型公式中“訂貨成本”；

　　（2）計算經濟批量模型公式中“儲存成本”；

　　（3）計算經濟訂貨批量；

　　（4）計算每年與批量相關的存貨總成本；

　　（5）計算再訂貨點；

　　（6）計算每年與儲備存貨相關的總成本。

　　【答案】

　　（1）訂貨成本＝（13400－10760）/22＋280＋8×2.5＝420（元）

　　（2）儲存成本＝4＋28.5＋20＝52.50（元）

　　（3）經濟訂貨批量Q＝（2×10000×420/52.50）1/2＝400（套）

　　（4）每年相關總成本TC（Q）＝ ＝21000（元）

　　（5）再訂貨點R＝L×D＋B＝6×10000/（50×6）＋100＝300（套）

　　（6）考慮保險儲存的相關總成本

　　＝395×10000＋（420×10000/400＋10760＋3000×12）＋（52.50×400/2＋52.50×100＋2500）＝4025510（元）

　　或＝395×10000＋21000＋10760＋3000×12＋52.50×100＋2500＝4025510（元）

　　【解析】對于“經濟批量模型公式中的訂貨成本和儲存成本”要結合公式理解，根據公式可知，指的是每次訂貨成本（K）和單位變動儲存成本（Kc），做題時要仔細審題。

　　另外“與儲備存貨相關的總成本”包括取得成本、儲存成本和缺貨成本，具體地說，包括：購置成本、固定訂貨成本、變動訂貨成本、固定儲存成本、變動儲存成本和缺貨成本（本題為零）。另外，由于保險儲備也有儲存成本，所以，計算時不能遺漏。

　　例題5：ABC公司正在考慮改變它的資本結構，有關資料如下：

　　（1）公司目前債務的賬面價值1000萬元，利息率為5％，債務的市場價值與賬面價值相同；普通股4000萬股，每股價格1元，所有者權益賬面金額4000萬元（與市價相同）；每年的息稅前利潤為500萬元。該公司的所得稅率為15％。

　　（2）公司將保持現有的資產規模和資產息稅前利潤率，每年將全部稅后凈利分派給股東，因此預計未來增長率為零。

　　（3）為了提高企業價值，該公司擬改變資本結構，舉借新的債務，替換舊的債務并回購部分普通股。可供選擇的資本結構調整方案有兩個：

　　①舉借新債務的總額為2000萬元，預計利息率為6％；

　　②舉借新債務的總額為3000萬元，預計利息率7％。

　　（4）假設當前資本市場上無風險利率為4％，市場風險溢價為5％。

　　要求：

　　（1）計算該公司目前的權益成本和β系數（計算結果均保留小數點后4位）。

　　（2）計算該公司無負債的β系數和無負債的權益成本（提示：根據賬面價值的權重調整β系數，下同）。

　　（3）計算兩種資本結構調整方案的權益β系數、權益成本和實體價值（實體價值計算結果保留整數，以萬元為單位）。

　　（4）判斷企業應否調整資本結構并說明依據，如果需要調整應選擇哪一個方案？

　　【答案】

　　（1）該公司目前的權益資本成本和β系數：

　　由于凈利潤全部發放股利，所以：現金股利＝凈利潤＝（500－1000×5％）×（1－15％）＝382.5（萬元）

　　每股股利＝382.5/4000＝0.0956（元/股）

　　由于股利增長率為0，所以，權益資本成本＝D/PO×100％＝（382.5/4000）/1×100％＝9.5625％

　　又有：9.5625％＝4％＋β權益×5％

　　則β權益＝1.1125

　　（2）無負債的β系數和無負債的權益成本

　　無負債的β系數β資產＝β權益÷[（1＋產權比率×（1－所得稅率）]＝1.1125÷[1＋1/4×（1－15％）]＝1.1125÷1.2125＝0.92

　　無負債的權益成本＝4％＋5％×0.92＝8.60％

　　（3）兩種資本結構調整方案的權益β系數、權益成本和實體價值：

　　①舉借新債務2000萬元，使得資本結構變為：債務2000萬元，利息率為6％；權益資本3000萬元。

　　β權益＝β資產×[（1＋負債/權益×（1－所得稅率）]＝0.92×[1＋2/3×（1－15％）]＝1.44

　　權益資本成本＝4％＋5％×1.44＝11.20％

　　股權價值＝D/RS＝（500－2000×6％）×（1－15％）/11.20％＝323/11.20％＝2884（萬元）

　　債務價值＝2000萬元

　　公司實體價值＝2884＋2000＝4884（萬元）

　　②舉借新債務3000萬元，使得資本結構變為：債務3000萬元，利息率為7％；權益資本2000萬元。

　　β權益＝β資產×[（1＋負債/權益×（1－所得稅率）]＝0.92×[1＋3/2×（1－15％）]＝2.09

　　權益資本成本＝4％＋5％×2.09＝14.45％

　　股權價值＝D/RS＝（500－3000×7％）×（1－15％）/14.45％＝246.5/14.45％＝1706（萬元）

　　債務價值＝3000萬元

　　公司實體價值＝1706＋3000＝4706（萬元）

　　（4）目前的股權價值為4000萬元，債務價值為1000萬元，即公司實體價值＝5000萬元，而改變資本結構后公司實體價值均降低了，所以公司不應調整資本結構。

　　例題6：A公司是一個規模較大的國外上市公司，目前處于穩定增長狀態。2006年每股凈利潤為10元，每股資本支出為60元，每股折舊費為52元，每股經營營運資本比上年增加額為2元，負債率為40％。根據全球經濟預測，長期增長率為5％。預計該公司的長期增長率與宏觀經濟相同，資本結構保持不變，凈利潤、資本支出、折舊費和經營營運資本增加的銷售百分比保持不變，普通股股數不變。據估計，該企業的股權資本成本為10％。

　　要求：

　　（1）計算該企業2006年每股本期凈投資、每股股權本期凈投資、每股股權現金流量和每股股權價值；

　　（2）如果每股股權現金流量估計增長率為6％，假設每股股權價值不變，其他條件也不變，計算2006年每股股權現金流量、每股股權本期凈投資和每股本期凈投資。（計算結果保留兩位小數）

　　【答案】

　　（1）①2006年每股本期凈投資

　　＝2006年每股經營營運資本增加＋2006年每股資本支出－2006年每股折舊與攤銷

　　＝2＋60－52＝10（元/股）

　　②根據“目前處于穩定增長狀態”可知，2006年資本結構沒有發生變化

　　所以，2006年股權本期凈投資＝2006年本期凈投資×（1－負債率）

　　＝10×（1－40％）＝6（元/股）

　　③2006年每股股權現金流量＝2006年每股凈利潤-2006年每股股權本期凈投資＝10-6＝4（元/股）

　　④根據預計資本支出、折舊費和經營營運資本增加的銷售百分比保持不變，以及“本期凈投資＝經營營運資本增加＋資本支出－折舊與攤銷”可知：預計本期凈投資增長率＝預計銷售增長率

　　由于負債率不變，所以，預計股權本期凈投資增長率＝預計本期凈投資增長率＝預計銷售增長率

　　根據“預計凈利潤的銷售百分比保持不變”可知：預計凈利潤增長率＝預計銷售增長率

　　根據“股權現金流量＝凈利潤－股權本期凈投資”可知：預計股權現金流量增長率＝預計凈利潤增長率－預計股權本期凈投資增長率＝預計銷售增長率

　　因為普通股股數不變，所以，預計每股股權現金流量增長率＝預計股權現金流量增長率＝預計銷售增長率

　　由于預計該公司的長期增長率與宏觀經濟相同，而根據全球經濟預測，長期增長率為5％（即宏觀經濟增長率為5％），所以，該公司預計銷售增長率＝5％

　　因此，預計每股股權現金流量增長率＝5％

　　每股股權價值＝4×（1＋5％）/（10％-5％）＝84（元/股）

　　（2）根據，每股股權現金流量×（1＋6％）/（10％-6％）＝84

　　可知，每股股權現金流量＝3.17（元/股）

　　因此，每股股權本期凈投資＝每股凈利潤－每股股權現金流量＝10-3.17＝6.83（元/股）

　　每股本期凈投資＝6.83/（1－40％）＝11.38（元/股）