在國內創業板遲遲不能推出，海外創業板市場萎靡不振的情況下，風險資本在MBO與IPO退出方式之間將會有合理性的選擇中國內地創業板的遲遲不能露面，正在使越來越多的風險資本家逐漸打消通過首次公開上市方式（IPO）實現資本增值和退出投資的念頭。很多風險投資家已經認識到，如果單純盯上IPO這華山一條路，將延誤風險投資業的發展。

　　目前，風險投資家們已經開始轉變觀念，通過在所投資的企業中采用管理層收購（MBO）方式來及時收回自己的投資資本。

　　記者在4月9日結束的“2003中國風險投資論壇”上獲悉，在風險投資資本成功退出上， MBO方式已大有趕超IPO方式的架勢。

　　MBO追趕IPO

　　專業研究機構公布的分析報告指出，去年以來，通過MBO來收回對企業投資的風險資本，已經成為風險投資機構采取的主要退出方式之一。據統計，2002年的中國市場上，風險投資退出項目的總數為58個，股份轉讓、IPO和MBO占據了前三位。其中，用IPO方式退出投資的項目為11個，用MBO方式退出的項目1為7個，分別占19%和17%.華諾信息技術有限公司可能是國內第一家采用MBO方式使風險投資資本退出的企業。在1999年底北京科技風險投資股份有限公司進入之前，華諾公司的注冊資本為900萬元，在投入1500萬元人民幣取得華諾公司增資后30%股權的同時，北京科技風險投資公司也與其簽訂了一年以后以MBO方式退出的協議。

　　之所以采用MBO方式，是由于華諾公司自認為公司發展潛力巨大，在給予投資方的股份比例上相當謹慎；而北京科技風險投資公司在認識到華諾的投資價值的同時，也認為其投資風險不小。雙方經過權衡，最終選擇了能夠實現雙贏的MBO方式。合同規定，華諾的管理層一年以后以1500萬元從北京科技風險投資公司手中回購一半的股權。

　　此后一年間，又經過兩次增資擴股，華諾的總股本達到了1億元，由于華諾的業績呈高速增長，一年后華諾管理層實施回購時，北京科技風險投資公司不僅收回了1500萬元風險資本，且溢價轉股權擁有了華諾公司900萬元的股權。根據華諾公司當年每股4元多人民幣的收益，北京科技風險投資公司僅手中持有的900萬股權，就讓其收益甚豐。

　　上海聯創投資管理有限公司在采用MBO方式尋求風險資本成功退出方面也積累了一定經驗。在該公司投資的幾十個項目中，2001至2002年間通過MBO方式成功實現風險資本退出就有三四個。

　　據了解，中國幾乎所有的風險投資機構目前都在積極探索MBO的退出方式，有業內人士稱，如今風險投資機構與被投資企業簽訂合同時，MBO已經成了其中的一般性條款。

　　MBO弊中有利

　　目前在國際上，風險投資項目的退出方式主要有幾種：IPO方式、兼并與收購、股權轉讓、借殼上市和MBO方式。由于IPO方式可以獲得相對較高的回報，風險資本往往將IPO方式作為退出的首選。全球經濟的低迷和各創業板市場的一蹶不振，使得IPO之路越來越崎嶇難行。因此，近年來國際上風險資本通過兼并與收購、股權轉讓方式退出的增幅不小，但運用MBO方式的并不多。老外不喜歡MBO方式的根本原因，就是其投資回報率來得較低。

　　不過從某種程度上而言，風險資本支持的管理層收購，可能更有利于高成長企業的再創業。高成長的創業型企業，非常符合尋求高收益風險資本的投資需求。由于風險資本投資的目的僅僅是獲得資本增值而非長期控制企業，風險資本在創業成功后選擇MBO方式退出，既解決了投資對象高速發展時所需的資金難題，又有利于管理層日后實現“肥水不流外人田”的目的。

　　風險資本在創業成功后選擇MBO方式退出，也符合企業資本社會化的一般規律。現代高科技企業生命周期的基本趨勢，一般都是從少數創業者控制的私人公司逐步發展成為引進社會資本的公眾公司。如果一家正處于再創業過程中的高科技企業通過了管理層收購，不但可以成功實現企業組織管理體系的再造，而且可以為企業進一步發展更容易吸引到足夠的社會資本。

　　3月1日正式實施的《外商投資創業企業管理規定》，進一步規范了風險資本運用MBO方式的退出。可以預見，在國內創業板遲遲不能推出，海外創業板市場萎靡不振的情況下，風險資本在MBO與IPO退出方式之間將會有合理性的選擇。

　　2002年中國市場上7個運用MBO方式退出風險資本的項目，都是國內風險投資機構所為，這著實有點耐人尋味。其實，風險投資機構選用MBO方式退出的背后，也有著其自身的苦澀。

　　風險資本的無奈

　　國外在考量風險投資公司的投資是否成功時有一個標準：投資10家企業，7家賠錢，2家不賠不賺，1家賺錢。用全國人大常委會副委員長成思危的話說，就是“成三敗七”。但是，科技部政策法規與體制改革司司長張景安調研了100多家風險投資機構后發現它們目前都處于困境。

　　對此，新加坡祥峰投資公司董事長兼行政總裁卓福民直言：風險投資公司要提高投資回報率，首先應該明白自己是接力者，而不是終結者，不能陪投資企業到永遠。但是，大多數中國風險投資機構對投資的企業控股很深，在期望通過創業板IPO方式退出而不得的情況下，對投資的項目往往就只能被迫地“相伴到永遠”。

　　對于中國風險投資機構喜歡控股且選擇比較成熟、成長空間不大的企業作為投資對象的現象，專家們認為是風險投資管理模式機關化傾向作祟所致。中國風險投資研究院（香港）副院長錢弘道直言，“由于中國風險投資公司從誕生那天起就沒離開過政府的懷抱，因此就配制了管理模式的機關化傾向。”據介紹，在中國的風險投資公司資金來源中，有政府背景的資金約占投資規模的80%.而外國風險投資資本選擇的投資對象大多是具有很大成長空間的初創企業，且只是對它們進行小比例的參股。由于是參股，創業者本身就是控股自己企業的大股東，根本用不著進行回購。在選擇退出的方式上，風險投資機構也因參股較淺而具有很大的靈活性。據介紹，國內一般選擇通過MBO方式退出的風險投資機構，大多持有投資對象的股權比例較高。但受制于各種因素，同時又迫于資金壓力而急于收回沉淀資金，才退而求其次地開始選擇MBO方式退出。

　　既然是一種無奈的選擇，MBO方式退出就多少會有一些賤賣。就連北京科技風險投資股份有限公司有關人士也承認，盡管其后通過MBO方式退出的投資資本都獲得了增值，但增值幅度顯然不能與從華諾信息技術有限公司獲得的回報相比。