【摘要】創業板市場是我國完善資本市場，促進資本市場發展的必然結果。本文是在分析創業板發展意義的基礎之上，總結國外創業板失敗的經驗教訓，對我國創業板的發展提出一些建議。目前，創業板無疑是中國資本市場的焦點。建設創業板市場是黨中央國務院的重要決定，經國務院同意，證監會已經批準深圳證券交易所設立創業板，并于10月23日舉行開板儀式。孕育10年之久的創業板終于登陸中國資本市場。

　　【關鍵字】創業板，國際經驗，對策

　　一、我國發展創業板市場進程回顧

　　創業板市場又稱二板市場，是指主板之外的針對高科技、成長性高的，暫時無法上市的中小企業提供融資途徑和成長空間的證券交易市場，是對主板市場的有效補充，在資本市場中占據著重要的位置。監管層對創業板的定位是非常明晰的——“兩高六新”，即成長性高、科技含量高，新經濟、新服務、新農業、新材料、新能源和新商業模式。

　　中國創業板市場發展可謂是10年磨一劍，以下是創業板發展進程（資料來源：中國證監會網站）：1998年1月國家決定由國家科委組織有關部門研究建立高新技術企業的風險投資機制總體方案進行試點；1999年1月深交所向證監會正式呈送《長板市場方案研究的立項報告》，3月中國證監會第一次明確提出“可以考慮在滬深證券交易所內設立科技企業板塊”；2000年4月周小川表示，中國證監會將會盡快成立二板市場；2003年10月黨的十六屆二中全會通過決議，推進風險投資和創業板市場建設；2004年1月31日國務院發布《關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》；2007年8月國務院批復以創業板市場為重點的多層次資本市場體系建設方案。2008年3月17日證監會主席尚福林表示2008年將加快推出創業板；2008年3月22日創業板IPO管理辦法意見稿發布；2009年3月31日中國證監會正式發布《首次公開發行股票并在創業板上市管理辦法》，自5月1日起實施；2009年5月8日深交所發布創業板上市規則（征求意見稿）；2009年6月5日深交所發布《深圳證券交易所創業板股票上市規則》；2009年7月2日深圳證券交易所創業板市場投資者適當性管理實施辦法；2009年7月20日證監會決定自7月26日起受理創業板發行上市申請；2009年8月14日證監會第一屆創業板發行審核委員會在北京成立；2009年9月17日召開創業板首次發審會，17日當天，首批七家申請創業板IPO的企業均順利“過會”；2009年10月17日尚福林透露創業板于23日開板。

　　千呼萬喚的創業板終于盼來了真正的面世。此時推出創業板，可謂是占據了“天時、地利、人和”。從創業板這10年的歷程可以看到，在2009年進程是明顯加快，這和中國當前的經濟形勢密不可分。2007年爆發的全球金融危機，對我國經濟影響打擊不小。自去年以來，中央實施了積極的財政政策和寬松的貨幣政策，采取了一系列保增長、擴內需、調結構的措施，推出了十大產業振興綱要。1-8月份的時候勢頭企穩回升越來越明顯，1-8月份工業增加值增長8.1，其中8月份增長12.8個百分點。8月份當月用電量增長7%，港口運輸量連續6個月增長，財政從5月份以來實現正增長，當前我國經濟形勢總體呈現企穩向好的勢頭，這可謂是“天時”。其次，中國作為最大的發展中國家，其經濟地位在國際中越來越發揮著舉足輕重的作用，而中國的資本市場和發達國家比起來，還相距甚遠。我國資本市場仍處于新興加轉軌的階段，面臨著特殊的股權結構，投資者結構和股權文化。從上個世紀60年代以來，大概有39個國家先后建立過75個創業板市場，雖然大部分是慘淡經營，而且一些已經關閉了，但對于中國目前來說，涉及到一個條件問題，一個是資源問題第二是需求問題。上市資源中國有，對于創業板投資的需求中國也有。所以說中國創業板市場不會像其他國家創業板市場一樣虎頭蛇尾，到最后慘淡經營。這可謂是“地利”。最后從“人和”的角度就更好理解了。創業板一推出就收到了來自方方面面的掌聲，其中最熱烈的部分莫過于來自上千家排好隊準備在創業板上市的企業，上市將為它們帶來寶貴的資本，創業板的開啟將擴大民間投資，中小企業將直接受惠，有利于擴大內需和緩解就業。

　　二、創業板的推出對我國發展的重要意義

　　1、推動我國高新技術產業的發展，促進我國產業結構調整，轉變經濟增長方式，建設創新型國家。

　　黨的十七大明確提出，轉變經濟增長方式建設創新型國家。前不久，又一屆諾貝爾獎的頒獎禮如期在斯德哥德爾摩舉行，在對那些獲獎者們無限敬佩的同時，不由得想起中國諾貝爾獎史上的那片空白，中國，一個擁有十三億人口的泱泱大國，半個多世紀以來拿不到諾貝爾科學獎，其中一定有一些必然的東西。究其原因，正是因為我們缺乏“創新”的制度保障。中國科學院院士何祚庥在得知美國科學家憑借量子色動力學的“夸克漸近自由”獲得本年度的諾貝爾物理學獎后，感覺“非常之遺憾”。因為，在這個領域里，我們的研究曾早于美國，成果也非常接近最后的結果。他說，實驗需要錢，大大的，多多的。實驗需要人才，也是大大的，多多的。中國對科研的投入尚且資金不足，更不要說企業了。一個國家的高新技術產業發展需要許許多多條件，需要充足的資金，需要人才支撐體系，融資體系等等，很多原因才能促成這個國家高新技術發展，產業結構調整，經濟增長方式的轉變。創業板的推出為我們國家高新技術企業的發展創造了絕好的機會。

　　2、有助于規范企業管理，促進企業成長。

　　眾所周知，美國的納斯達克造就了微軟、蘋果、谷歌等一大批創新型企業。企業上市不僅僅是募得了資金，更重要的是對企業的規范化管理起到促進作用。10月15日，深交所發布了《創業板上市公司規范運作指引》。該指引要求創業板上市公司建立規范的公司治理結構和健全的內部控制制度，完善股東大會、董事會、監事會議事規則和權力制衡機制，規范董事、監事、高級管理人員的行為及選聘任免，履行公平信息披露義務，管好用好募集資金，積極承擔社會責任。同時，深交所表示，今后對創業板上市公司將堅持嚴格監管，不斷推進誠信規范，更好地引導上市公司完善公司治理結構，提高規范運作水平和能力，促進創業板市場的長遠健康發展。由此可見，創業板對中國的高新中小企業的發展將起到推動作用。

　　3、創業板有助于幫助中小企業解決融資難問題。

　　在全球金融危機的影響下，中小企業對資金的渴望更加迫切，創業板的上市條件低于主板，更多中小企業可以從資本市場直接融資。有數據顯示，中小企業創造了中國四分之三的創新產品，提供了超過四分之三的就業，但多數中小創新型企業的無形資產比例較高、缺少抵押物等條件，很難獲得銀行貸款。而現行主板與中小板市場的進入門檻高，中小創新型企業也難以從資本市場直接融資。我國高新技術企業所獲得的資金大部分來源于海外資本，導致一批優秀的創業型中小企業不得不選擇遠赴海外創業板上市，例如新浪、網易、搜狐、百度、盛大網絡、巨人網絡、攜程網、新東方等。創業板能夠突破傳統金融體系無法給中小企業提供充足金融服務的瓶頸，中小企業在創業板上市后，不僅能直接融資，還可以把股權質押給銀行獲得貸款。隨著創業板的推出，中小企業在融資問題上將多了一個渠道。

　　三、國外創業板失敗經驗總結以及我國發展創業板應該注意的問題

　　創業板不是一個創新產品，在國際上早有現成的模式可以照抄。前文也提到了，從上世紀60年代以來，國際上共有39個國家創建過70多個創業板，最成功的莫過于美國的納斯達克，但不成功的也有，其中最典型的就是德國與香港地區。成功的經驗我們要借鑒，但更重要的是分析不成功的原因。創業板的推出是我國主動適應經濟形勢和市場發展需要的一項戰略舉措，我們尤其要杜絕失敗的可能，為創業板市場的持續發展提供重要的保證。

　　德國創業板市場（Neuer Market）創立于1997年3月，關閉于2003年6月。從2000年3月最高點8559點一路跌至2002年9月底的389點，市值失去了95%.一些上市公司造假丑聞暴露，一些純粹概念性的公司股價暴跌，市場形象嚴重受損。香港創業板設立于1999年11月15日，開始時人們認為是一個具有增長潛力的市場。但結果是，香港創業板并不成功，2000年到2006年香港創業板的新上市公司數目連續四年減少，新股上市陷入倒退的狀態。融資數量方面，首次公開發行融資金額從2000年的148億港幣，逐漸下降，到2005年IPO融資額僅為6.65億港元。2007年，香港創業板指數僅為1300來點。

　　通過對這兩個市場的研究，我們可以發現，這兩個市場失敗的原因可以歸納為以下幾點。其一，上市標準過低。創業板市場相對于主板市場來說，上市的條件要求比較寬松，原本就存在寬進嚴出，但“寬”標準不代表沒有標準，也不是低標準。縱觀德國和香港創業板市場，我們可以看到，相關審核部門對上市企業的審核不嚴格，導致大量企業僅僅依靠包裝或概念炒作，缺少實質性業務。而就是這樣一些企業進入創業板。同時，上市公司財務造假丑聞使投資者對它們喪失信心，嚴重破壞新市場形象。其二，上市公司行業結構不合理，大部分屬于互聯網等高科技企業。這點主要是和當時的環境相關。20世紀末，21世紀初，正是網絡迅猛發展的時候，這種背景下催生了大量的互聯網企業，伴隨著網絡經濟泡沫的破裂，對新市場的打擊非常嚴重。其三，對公司的監管不夠。二板市場作為主板市場的補充，其上市標準較低。而且本身二板市場的上市公司大部分是新興中小型企業，其經營就存在不穩定性和一定的風險，因此就需要對其加強監管，需要嚴格的機制發揮作用。德國新市場對上市公司的監管卻極為薄弱，信息披露不實，故意隱瞞重大消息，虛報業績等，甚至還有內幕交易，這些都會導致投資者信心不足。投資者信心不足，導致交易萎縮，交易萎縮導致市場的不景氣，市場的不景氣又更進一步的使投資者沒有興趣，最終造成市場的關閉。為了促進我國創業板市場的可持續發展，不僅要借鑒國際成功的經驗，總結失敗的教訓，更要結合中國經濟特色，制定個性化的政策。比如設計合理的交易制度，包括提高上市企業的門檻，注重創業板公司的行業結構。不要像國外的同類型市場，單獨偏好網絡等個別行業，要強調的是創新、高增長，應該把視野擴展到全行業。

　　當然，這些政策可以說都是圍繞著企業上市之前對“進入”的管理，但就目前中國中小企業情況來看，筆者認為，最重要的不是對企業“進入”之前的管理，更重要的是對企業上市之后的管理。深交所副總經理周明表示，創業板有五個風險。第一是整個經營上存在的風險，創業板的規模比較小，受市場的變化、市場的影響沖擊比較大。第二個風險，技術上存在風險，雖然創業板企業自主創新能力比較強，但有些技術可能產生失敗或者是被別的新技術所替代，甚至出現有些核心技術人員可能流失等問題。第三個風險，規范運作方面的風險，創業板民營企業比較多，還有一些家族企業，一股獨大的現象比較明顯，所以在規范運作方面比較容易出現風險。第四個風險，在估值上的風險。無論是一級市場還是二級市場，在估值定價上有的很難把握，因為創業板有很多的新型的行業，還有很多新的經營模式，估值來講不一定能夠估得很準。第五個風險，股價波動的風險，因為股本小，股價容易被操縱，容易引起炒作。因此，我國當前發展創業板市場最重要的是對這些風險的防范管理。要從我國市場的實際出發，逐步完善配套法律制度，信用體系，著力培養健康的市場股權文化，不斷加強持續監管的力度，重點加大對不規范信息披露侵占上市公司力度等違法違規行為的處置力度，促進創業板市場可持續發展。

　　需要廣大投資者的理性投資為基礎，需要市場參與各方的共同努力與呵護。建設一個成功的創業板市場需要大量高質量、創新能力強的上市公司為基礎，需要良好的制度設計來引導，需要嚴格的監管為保障。

　　【參考文獻】

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