[摘 要] 隨著人民幣匯率制度改革的進行，房地產價格的大幅波動引起了廣泛的關注。本文通過建立房地產價格的VEC模型對中國現階段的房地產價格波動及其影響因素之間的關系做動態分析，最后得出相關結論和提出政策建議。

　　[關鍵詞] 人民幣升值 房地產價格 動態分析

　　人民幣升值以來，我國房地產市場泡沫的產生，特別是進入2008年后房地產市場陷入低迷，前幾年聚集起來的房地產泡沫進入破滅期。本文將立足人民幣升值和房地產市場現狀采用2005年7月～2008年9月的最新數據實證分析人民幣升值預期對房地產泡沫的影響。

　　在中國走向對外開放的背景下，投資者將有一個全球的投資組合視野，使國內資產價格產生相對于匯率變動的貼水和升水，一國貨幣的匯率變動將成為其國內資產價格變動的重要影響因素。本文認為房地產泡沫的產生受人民幣匯率變動和熱錢因素的影響，若以ER、HP、HM分別表示人民幣實際有效匯率、房屋銷售價格指數和熱錢（用外匯儲備代替）。人民幣升值預期和房地產泡沫之間的VAR關系模型可以表示為：

　　αi為方程的系數，μ是白噪聲誤差項，t表示時間，i表示滯后階數。

　　作ADF平穩性單位根檢驗可知，變量本身并不是平穩的，在經過一階差分以后變成平穩時間序列。變量同階平穩通過ADF單位根檢驗，說明變量之間存在著協整關系，可以進行協整檢驗。根據AIC和SC值進行判斷決定用滯后一階，即選用VAR（1）模型。本文基于VAR方法的協整系統檢驗，檢驗結果如表1：

　　注：*表示在5%的水平上拒絕原假設。

　　協整檢驗結果表明，實際有效匯率、房屋價格指數和外匯儲備之間存在著長期的均衡關系，協整方程為：

　　㏑HP=-0.048339㏑ER+0.003009㏑HM+4.803418+μ

　　（-1.661745）（2.742939） (46.86884)

　　則白噪聲誤差項μ=㏑HP+0.048339㏑ER-0.003009㏑HM-4.803418

　　對白噪聲誤差項μ進行根檢驗，則

　　說明殘差本身是平穩的，所以存在協整，遠期是均衡的。建立VAR動態模型：

　　㏑HP=5.30207-0.000286㏑ER(t-1)+0.856916㏑HP(t-1)-

　　0.001546㏑HM(t-1)

　　實際有效匯率、熱錢對房地產價格有一個負的影響，即實際有效匯率的增長會導致房地產價格的下降，這似乎與人們的直覺相悖，然而由于人們對人民幣升值空間存在一個理性區間，當人民幣升值到一定程度時，人們對人民幣升值預期減少，中國房地產預期收益度相應上升，人們開始拋售，房地產價格應聲下跌。以上分析是一種長期均衡，更加深入的分析需要通過誤差修正模型來進行。在VAR系統的基礎上，相應的誤差修正模型（VEC）為：

　　△㏑HP=-0.022919ECMt-1-0.139649ECM t-2+0.341095△㏑HP t-1+0.02837△㏑HM t-1+0.027381△㏑ER t-1-0.001003

　　誤差修正模型系數項為負，說明房地產價格對長期趨勢的偏離不能在短期內得到糾正，另上一期的房地產價格對當期房地產價格在短期內的影響也很顯著。

　　根據房地產價格對人民幣實際有效匯率和外匯儲備的沖擊的響應，在第一期給人民幣實際有效匯率一個正沖擊后，房地產價格先上升后下降，在第五期達到低點后上升，在第九期達到最高點，總體而言人民幣升值對房地產價格的增長是正的影響。第一期給外匯儲備一個正的沖擊后，房地產價格隨即開始逐漸增加，在第四期達到最高后回落。這表明房地產價格受到熱錢沖擊后隨即產生影響，而且這個影響有逐漸上升的趨勢。

　　泡沫對一國金融安全的威脅來源于泡沫膨脹期間不斷積累的金融風險，泡沫破裂后金融危機的爆發不過是已有風險的釋放。本文在此背景下得到如下結論:

　　1.在泡沫和金融不安全傳遞過程中，制度變遷提供了制度環境，宏觀經濟政策的變化起著助推作用，預期發揮著動力作用，而經濟主體的行為變異則最終促成泡沫經濟和金融不安全相互傳遞的實現。

　　2.保持外匯儲備的適當規模，保證儲備資產的多元化以減少在本幣升值過程中對沖美元貶值的損失；對在利益驅使下通過各種渠道滲入我國進行套利、套匯的國際游資進行防范與控制，完善國際游資投機目標市場的監管，減少投機獲利區間，利用稅收措施抑制國際游資的大進大出。

　　3提高宏觀調控預期性和有效性，真正提高宏觀調控的質量。從根本上轉變宏觀調控方式和宏觀調控指導思想。對宏觀調控措施更多地采用適時適度微調，靈活多次“點剎”，把握好調控節奏和力度，提高宏觀調控的技巧性以有效解決經濟運行中的矛盾和問題。

　　4.從全球視野的角度，全面調整中國宏觀經濟調控政策的戰略定位和工具選擇；強化貨幣政策的國際協調，防止單邊調整帶來的巨大宏觀經濟風險，積極通過雙邊和多邊體系進行匯率協調和資本監管協調；在金融交易展開相應的國際價格形成機制的干預。

　　參考文獻：

　　[1]周建軍 鞠 方:房地產泡沫經濟的虛擬經濟決定論及其實證檢驗[J].財貿研究,2008 (3)

　　[2]杜敏杰:人民幣升值預期與房地產價格變動[J].世界經濟,2008 (1)