一、《歐洲評估準則》簡介

　　《歐洲評估準則》（European Valuation Standards， EVS）是由歐洲評估師聯合會（TEGOVA）制定的一部適用于歐洲地區的區域性評估準則，也是當前國際評估界具有重要影響力的評估準則之一。歐洲評估師聯合會和《歐洲評估準則》都與歐盟的公司法特別是會計改革緊密相關，這一點與美國《專業評估執業統一準則》形成了明顯的區別。

　　歐洲評估業受英國等傳統評估業發達國家的影響，長期以來主要涉及不動評估領域，特別是受到歐盟公司法及相關會計改革規則的影響，形成了早期以“固定資產評估”為主的特色。歐洲許多國家很早就受到公允會計理論的影響，既允許采用傳統的歷史成本減折舊的會計處理方式，也允許在一定情況下以評估后的市場價值作為固定資產的列示價值反映在資產負債表中。1978年，歐共體正式發布了第四號法令公司法（78/660/EEC），該法適用于除銀行、金融機構和非營利性機構以外的公司年度會計報表事項，第35條規定了與固定資產評估相關的規則，從立法上對這種會計改革的方向予以了肯定。為在公司年度會計報表中反映固定資產的公允（市場）價值，許多公司聘請評估師對公司固定資產進行的評估業務，其目的是最終將固定資產的公允（市場）價值納入年度會計報表。在此基礎上，歐洲各國開展了大量的以財務報告為目的而進行的固定資產評估業務。

　　為指導這一業務的發展，1 977年4月，比利時、法國、德國、愛爾蘭和英國發起成立了歐洲固定資產評估師聯合會（The European Group of Valuers of Fixed Assets），后改名為歐洲評估師聯合會。1978年歐洲固定資產評估師聯合會為配合歐盟公司法的有關規定，出版了《歐洲評估指南》第一版（Guidance Notes for European application），并在此基礎上，幾經修訂，于2003年推出了《歐洲評估準則》第五版。

　　隨著評估業的綜合發展，歐洲評估業近十年來也在向不動產評估和以財務報告為目的的評估業務以外的領域拓展，反映到《歐洲評估準則》中，從其第四版中已經開始涉及其他商業目的等領域。2000年？出版的第四版《歐洲評估準則》中，第一次增加了指南7-企業價值評估和指南8-無形資產評估評估兩個評估指南，其向非不動產評估領域延伸速度之快引起了各國評估界的廣泛關注，在一定意義上也驗證了國際評估業綜合性發展的趨勢。

　　二 《歐洲評估準則》指南7——企業價值評估的主要內容

　　1、企業價值與權益價值的分類

　　指南7首先指出評估師應當將企業價值評估業務分為兩類，一類是評估企業價值（enterprise value），即企業的總價值，另一類是評估權益價值（equity value）。

　　2、企業評估的價值類型和評估師的身份

　　指南7多次對企業價值評估中價值類型的市場性進行討論，指出如果評估師在評估過程中采用了源自市場的信息或來自同類企業的期望回報率等信息，則其評估結論屬于市場價值；如果評估是基于投資者的主觀標準和要求，則評估結論是企業價值的"主觀價值".

　　指南7指出評估師的身份在執業中十分重要，與所評估企業價值的價值類型之間有一定的邏輯關系，應當予以明確。評估師執行企業價值評估業務應當區分三種不同的身份：

　　（1）獨立評估師（independent assessor），為雙方提供談判的基礎。在這種情況下，獨立評估師應當從一個市場上通常的投資者角度進行評估，其評估結論應當是市場價值，不得反映任何特別購買者的主觀影響。

　　（2）咨詢專家（expert advisor），為客戶提供關于最佳方案（如最高賣價或最低買價）的建議。在這種情況下，評估師在建立自己對未來經營狀況的預測模型的同時，也考慮客戶的判斷和預測，因此這種評估是具有主觀性的。這種“主觀的”企業價值往往不同于獨立評估師所形成的結論。比如，一個潛在的購買者可能會預測由于與被評估企業的合并會給自己企業帶來的協同效益，或者考慮目標企業處于獨立狀態或是被競爭對手控制給自己企業的計劃帶來的影響。

　?。?）仲裁人（arbitrator），在綜合考慮買賣雙方的意見后形成判斷。在這種情況下，評估師會受到相關法律或雙方協議的約束。

　　上述三種不同的身份是由于歐洲評估業務的特點所形成的，在不同的身份下評估師扮演了不同的角色，可能會形成不同內涵的價值類型，因此強調評估師應當明確身份并披露，以避免誤導。評估師應當根據所在國家的法律和行業慣例以及業務約定書的要求明確自己所扮演的身份，并且應當特別注意將其身份、地位以明晰的方式對外表示，不得讓第三方誤解。只有這樣第三方才能理解評估師執行評估業務的基礎，進而合理理解評估結論。對評估師在企業價值評估業務中不同身份的劃分是歐洲評估準則的一大特色，從某種意義上這與美國《專業評估執業統一準則》中對評估業務、評估咨詢業務的劃分有一定的相似。美國是從評估業務上進行區別，而歐洲則是從評估師的身份上予以區別，雖然性質有所不同，但目的是一致的，即評估師不得誤導評估報告使用者，這種要求既體現了資產評估服務的專業性，也有利于引導評估報告使用者全面理解和合理使用評估報告，避免不必要的風險。

　　3、關于評估師明確基本事項的要求

　　評估師在與委托方洽談企業價值評估業務時，應當明確下列基本評估事項：

　?。?）明確被評估的企業及其權益狀況

　?。?）明確評估目的

　　（3）明確價值定義

　?。?）明確影響分析和意見的假設和限制條件

　　（5）明確形成評估結論所需的數據分析、評估的程序

　?。?）明確評估基準日和評估報告日

　?。?）報酬基礎

　　4、關于收集資料的要求

　　指南7要求評估師應當根據評估目的收集所有必要的信息資料，要求評估師對被評估企業進行現場調研，查看評估范圍內的資產，查驗法律權屬資料中的相關信息，并盡可能查驗所有委托方提供的信息。評估師收集的資料主要包括：

　?。?）不動產權屬資料

　　（2）公司章程、注冊備忘錄、股東名冊、會議記錄等

　?。?）以前年度的資產負債表和損益表（如果可能收集以審計的報表）

　?。?）管理會計記錄、預算、預測資料

　　（5）固定和變動費用明細

　　（6）固定資產和證券情況

　?。?）與客戶的合同

　?。?）環境審計資料

　?。?）負債情況

　　指南7要求評估師收集企業的相關信息，主要包括：

　　（1）企業特征，企業所有權或證券狀況，影響企業控制權的權利、特權和義務，任何限制買賣或轉讓的協議等

　?。?）企業的性質、歷史狀況和未來前景

　　（3）歷史財務信息資料

　?。?）有關企業、企業權益、優先股、可轉債或其他證券以前的交易情況

　?。?）管理層和人事方面的信息，包括人事合同，特別是與管理層報酬安排和股權激勵相關的信息

　　（6）供應者的信息

　?。?）生產系統

　?。?）商業協議

　?。?）專利、發明、公式、程序、設計、專有技術、商標、商號、版權等

　?。?0）競爭者信息

　　指南7還要求評估師收集以下基礎資料：

　?。?）對企業有或可能有影響的產業性質和動態

　　（2）影響企業的經濟因素

　?。?）資本市場信息，如替代性投資的回報率，股票市場交易信息，并購信息

　?。?）工資總額預測

　?。?）產品的市場需求信息

　?。?）產業領導者的主要比率

　　（7）未來競爭者

　?。?）客戶和供應商的能力

　　（9）政府立法或國際慣例潛在變化的影響

　?。?0）其他相關信息

　　5、企業價值評估原則

　　指南7要求評估師進行企業價值評估時，應當關注企業資產的分類。經營性資產（operational assets）或企業經營所必需的資產應當做為企業整體進行評估，非經營性資產（non-operating assets）（非企業經營必需的資產）應當單獨評估其可變現市場價值（net realizable market value）。評估師應當將企業作為一個整體進行評估，非經營性資產的可變現市場價值加上經營性資產的價值，構成企業的市場價值。

　　評估師進行企業價值評估應當充分考慮公司章程、協議中對所有權買賣、股權轉讓的限制性規定等因素，不論被評估的企業股權處于控股地位還是小股東。

　　評估師進行企業價值評估應當確信所選用的評估方法與評估目的、評估師的身份相適應。企業價值評估主要有三種評估方法：收益法（income approach）、資產基礎法（asset based approach）和比較法（comparison approach）。指南7進一步明確提出企業價值最恰當的方法是根據企業的可持續（sustainable）現金流進行分析，現金流折現法（Discounted Cash Flow）和資本法化（capitalization of income）是其中兩種最常用的具體方法。

　　6、三種評估方法運用和綜合分析的要求

　　指南7對三種評估方法運用過程中應當注意的事項進行了提示，主要包括：

　?。?）收益法

　　a.企業應當作為一個持續經營主體進行評估。企業價值應當包括土地、建筑物、廠房和設備、商譽和其他無形資產的貢獻。

　　b.評估師應當在分析未來潛力時考慮或關注：

　　資產負債表和損益表；

　　企業產生的凈現金流；

　　企業投資；

　　財務鏈；

　　風險估計；

　　供應商、客戶、目前競爭者、替代產品和未來競爭者（包括市場進入和退出壁壘）狀況及其演變；

　　企業與其他同業者在行業中的未來競爭地位；

　　主要競爭者的實力、戰略和潛力。

　　c.評估師應當明確企業的“價值鏈"（value chain），企業的”核心因素“即決定企業成功與否的因素。

　　d.現金流折現方法往往適用于成熟的企業，基于對其正常經營的預測；由于凈現金流通常是穩定和可預測的，因而預測是合理的。

　　采用現金流折現方法時，企業的價值決定于折現期間、現金流和折現末期剩余價值。

　　f.如果企業擁有非經營性資產如多余土地、市場化的證券、租賃的建筑、過剩的設備等，應當將這些資產的可變現市場價值作為一個單獨的流入項加回，稱為稅后非經營現金流。

　　g.企業的價值應當是折現期間現金流的現值、剩余價值的現值和稅后非經營現金流現值的總和。

　　折現期間應當能夠反映出公司盈利能力達到穩定狀態所需要的時間，典型的情況是折現期間取決于公司投資資本回報率（ROIC）大于或等于資本成本前的年份數，通常是5-10年。

　　i.在現金流折現法中，企業凈現金流（free cash flow to the firm）或無負債現金流（debt free cash flow）反映了對企業所有股東的現金流，可用于評估企業價值；股東現金流（free cash flow to the shareholder）可用于評估權益價值。

　　j.折現率應當與現金流預測中的假設相匹配，尤其應當反映投資資本的成本；評估企業價值時，折現率應當能夠反映加權平均資金成本（WACC）；評估權益價值時，折現率應當能夠反映權益回報率（ROE）。

　　k.評估師應當確信凈現金流的計算應當與該企業所在行業的發展、該企業及其主要競爭對手的市場地位相匹配。

　　l.必要時評估師應當對價值進行調整，以反映控股權溢價或少數股權折價以及流動性（市場性）溢價或折價。

　　m.評估師應當選擇能夠代表未來可持續發展的收益口徑，最重要的是這些收益口徑不是取自損益表中的會計數據，而是經過調整的能夠反映正常和可持續未來收益的數值。調整過程中，評估師應當剔除那些暫時的、不再發生的或偶然的因素對收入和費用的影響，如由于特殊情況或價格波動造成的收入增減、存貨會計政策的變動、原材料或燃料價格的變化、由于雇員數量、政府或工會壓力變化所帶來的工資總額變動、罷工和罰款、重組、出售資產等不再發生的因素帶來的影響、溢余資產對收入和成本的影響、所得稅變化等。

　　n.資本化率和折現率必須通過市場證據獲得，通常表現為投資者在相同風險條件下所要求的回報率。

　?。?）資產基礎法

　　a.資產基礎法是從調整后的資產價值中扣除調整后的負債值，以獲得調整后的凈資產值。采用資產基礎法評估時，原以歷史成本為基礎的資產負債表由反映所有資產（有形和無形）和所有負債現行市場價值的資產負債表所替代。

　　b.以持續經營為前提對企業進行評估時，資產基礎法不應當是唯一使用的評估方法，除非這是該行業買方和賣方的通常作法。

　　c.以企業即將進入清算為前提進行評估時，應當評估各資產的市場價值，并扣除相關清算費用，如支付給離開雇員的補償、清算過程費用等。

　　d.在可能使企業進入清算的情況下，評估企業價值時評估師應當調查企業在清算基礎上可能比在持續經營基礎上具有更高價值的可能性。

　　（3）比較法

　　a.比較法中的相關數據主要來源于三個渠道，即相似企業進行所有者權益交易的公開股票市場、企業購買或出售的并購市場以及被評估企業所有權以前進行的交易證據。

　　b.被評估企業應當與市場上相似的參照企業具有合理的可比性，兩者應當屬于同一行業，或處于根據相同經濟變量發生變化的行業。比較應當是有意義的，不得誤導。在評價是否具有合理可比性時通?？紤]的因素有：與被評估企業在數量和質量特征上的相似性、相似企業數據的數量和可驗證性、相似企業的交易價格是否公正、對市場上相似企業的尋找是否公正且已足夠盡力。

　　不論運用什么評估方法，評估師應當確信評估應當與價值定義、評估目的和期望用途、評估基準日能夠獲得的所有相關信息相匹配。評估師應當對不同評估方法得出的結論進行綜合分析，不應當對不同的評估結論進行簡單的加權平均計算。

　　7、關于企業價值評估報告的要求

　　《歐洲評估準則》中準則9專門對評估報告進行了規范，指南7要求企業價值評估報告應當遵守《歐洲評估準則》準則9——評估報告的要求，并重點突出以下內容：

　　（1）簽名和聲明

　?。?）評估范圍

　?。?）價值類型和定義

　?。?）評估目的、假設和任何限制條件

　?。?）當評估師作為獨立評估師或仲裁人時，評估結論應當僅受限于所載明的評估假設和限制條件，且是評估師個人的公正專業意見和結論

　?。?）當評估師作為獨立評估師或仲裁人時，應當說明與被評估企業和當事方無利益關系。如果有利益關系，應當說明

　　（7）聲明評估結論僅在評估基準日和評估目的下有效

　?。?）說明評估師對被評估企業的訪問和訪問時間

　?。?）對企業資產的分類，即分為經營性資產和非經營性資產

　　（10）說明初步分析、財務分析、競爭力和戰略性分析

　　（11）說明采用的評估方法和理由，描述評估方法和折現率及相似參數的形成過程，控股權溢價或少數股權貼價的分析，企業未來經營壽命的假設分析，敏感性分析，不同評估結論的綜合分析

　　三、對《歐洲評估準則》指南7——企業價值評估的評價

　　相對于美國評估界，歐洲評估界介入企業價值評估業務時間較短，但在理論和實務上都存在一些特點，值得中國評估界關注和學習。

　　1、《歐洲評估準則》企業價值評估指南受波特的《競爭優勢》（Michael Porter， Competitiveness of Corporations）的影響很大，在指南中多次提到要注重分析價值鏈、成本領先、產品差異化、行業進入和退出壁壘等因素，體現了歐洲評估界強調在企業價值評估時不應當僅僅關注相關的財務指票，而應當注重對企業與競爭對手、上下游關聯方和行業的全局分析，也特別重視將經濟學、管理學的成果引入企業價值評估領域。

　　2、《歐洲評估準則》企業價值評估指南特別強調價值類型在企業價值評估中的重要性，并從評估師的三種不同身份和扮演的不同角色出發，對企業價值評估中價值類型的應用進行了詳細討論，如三種不同的身份對折現率、凈現金流的考慮具有影響，獨立評估師應當評估市場價值等。值得注意的是《歐洲評估準則》企業價值評估指南中對價值類型的提法略微不同于《國際評估準則》，強調市場價值與“主觀價值”，將非市場價值更為形象地稱為“主觀價值”。歐洲評估界這種對市場與非市場價值的理解，為我們理解價值類型在企業價值評估中的運用提供一個新的角度。

　　3、《歐洲評估準則》企業價值評估指南直接肯定了收益法是評估企業價值的最適合方法，并反復強調資產分類在企業價值評估中的重要性，特別是用較為詳細的筆墨提出在收益法評估時，應當在根據企業經營性資產現金流進行合理評估的基礎上，還要評估相關非經營性資產、多余資產的可變現市場價值，以此形成合理的企業價值。這種觀點對于糾正我國評估界和相關部門在企業價值評估上的一些誤區有重要的借鑒意義。

　　4、《歐洲評估準則》企業價值評估指南將許多財務理論甚至財務常識寫入準則，如現金流與評估值的對應關系、現金流計算方法、企業現金流與權益現金流的相互關系等，顯得較為凌亂和松散。這種做法是否合適引起了廣泛爭議，反映出歐洲評估界在企業價值領域的相對不成熟，也引起了美國評估界和相關國家的批駁。