一、外國投資基金進入美國所受的監管

　　投資基金是以商業存在的方式提供的國際服務貿易，因此受GATS調整。從美國金融開放的承諾表看，美國對外國投資基金的市場準入并沒有特別的限制，并且實行國民待遇，但由于各國法律制度、經濟文化制度的差異，要求外國投資基金的組織與形式完全遵照1940年法案的結果是將絕大多數的外國投資基金拒之門外。目前對外國投資基金的規范主要集中在1940年《投資公司法案》（以下簡稱1940年法案）、SEC7d-1，SEC1975年指南。

　　1、1940年法案7（d）的限制及6（c）的豁免

　　1940年法案7（d）規定，非依聯邦或州法成立的投資公司稱為外國投資公司；外國投資公司或其承銷人不得利用美國郵件或州際通訊直接或間接從事銷售或其他證券活動，除非該公司事先向SEC提出申請，并獲得登記許可。SEC的審查非常嚴格：其實質性審查既要求外國投資基金形式符合1940年法案，還要求具有實際可行性，并且在其他方面與公共利益及投資者利益相一致；更嚴格的是它對申請進行個別審查，因此效率很低。

　　1940年法案6（c）規定，SEC在不損害投資者利益的前提下為了維護公共利益可以有條件或無條件豁免任何人、團體的證券發行或交易免受7（d）的約束。但豁免申請同樣嚴格：由SEC進行個別審查，有利害關系的第三人可以申請聽證。

　　2、SEC：7（d）-1

　　1954年SEC對7（d）條款進行解釋，外國投資公司在美國進行基金活動必須滿足8個條件：依1940年法案的實體規則在美國注冊成立基金公司；辦公人員、董事、投資顧問、主承銷商、托管人必須遵守并執行1940年法案的規定，所有合同必須適用美國證券法；辦公人員、董事中美國國民必須占多數比例，這些美國國民中必須多數是美國原居民；必須將全部資產、文件或記錄的原件、復印件置于美國境內并同意在違反1940年法案的禁止規定時服從清算與分配；必須以美國銀行作為托管人，主承銷商與審計人員也必須是美國人；基金公司及非美國公民的辦事人員、董事、投資顧問，必須指定美國銀行作為其在美國活動的代理人；基金公司與其投資顧問、主承銷商訂立的合同必須適用1940年法案，而且其投資顧問必須將公司有關的文件或記錄的原件或復印件置于美國境內；必須向SEC提供關聯機構、投資顧問、主承銷商的名單。

　　從7d-1可以看出美國只允許外國投資公司以新設方式進入，在組織與運行方式上絕對遵守美國法律，完全排除母國的監管。

　　3、SEC1975年指南

　　只要外國投資公司能夠證明其所遵循的外國法與美國相應的法律制度具有實質相同性即可獲得SEC的許可登記令，具體包括以下8個方面：該投資公司在美國境外已依誠信原則有效設立；受某一合格的外國政府的監管；不單依靠在美國的銷售業績；資產的75%投資于非美國證券；能夠提供完善的服務；對美國投資者充分披露信息；經營期限3年以上；凈資產5000萬美元以上。

　　該指南未限定外國投資基金以新設方式進入美國市場，而且承認母國的適當監管并列出具體的資格要求，因而比7d-1具有較大的確定性。

　　二、對美國國際投資基金監管模式的幾點評論

　　（一）美國對國際投資基金的監管總體趨勢雖然有所放松，但外國投資基金進入美國金融市場的現實可能性仍然很小

　　1、法律原因

　　其他國家與美國存在法律沖突，主要是：第一，1940年法案禁止關聯交易、內幕交易，而許多國家的法律并不禁止這些行為；第二，1940年法案要求投資基金必須以公司形式存在，而很多外國投資基金以合伙形式存在；第三，1940年法案要求投資基金必須設立獨立董事制度及股東投票制度，而很多外國法律并不要求這些制度；第四，依1940年法案的責任條款對外國投資基金設在境外的分支機構進行管轄并追究有關責任人的責任是不現實的；第五，1940年法案規定基金單位價格必須適用當天價格（FORWARD PRICING OFFUND SHARES），而有些國家法律允許投資者以前一天的市場價格（PREVIOUS DAY‘S MARKETPRICE）購買基金單位；第六，美國嚴格的會計標準、信息披露要求、高稅負使其他國家的投資基金根本無法滿足條件，即使勉強滿足條件，也終因成本過高而處于極端不利的競爭地位；第七，外國投資基金在美國除遵守聯邦證券法外，還必須遵守州證券法（藍天法），這種雙重監管較投資于其他單層監管的國家成本大；第八，依1975年指南，“外國法律是否與美國法具有實質相同性”由SEC自由裁量。SEC對該問題的審查并不遵循統一的標準，而采用臨時決定的形式，加上個別審查的不確定性，造成嚴重的行政障礙。

　　2、外國投資基金進入美國市場的兩種許可方式的局限性的分析

　　SEC于1983年作出決定，允許那些無法滿足7（d）要求的外國投資公司可以在美國注冊鏡子基金，但鏡子基金存在局限性：一個鏡子基金只對應一組共同基金，因此鏡子基金無法形成規模效益；雙重管理費用加重投資者的負擔。另外，外國投資基金必須設立多個鏡子基金才能達到同一投資組合目的，因此成本加大；最重要的是要求鏡子基金獨立于境外的本基金將導致外國投資基金進入美國的目的無法實現。

　　SEC允許外國投資基金依1940年法案6（c）（1）在美國境內私募發行基金，但投資者不得超過100名美國居民，其轉售要受144A安全港規則的約束并受與私募發行相同的人數限制。實踐證明，鏡子基金成為美國進入其他國家基金市場的主要形式，卻很少為外國投資基金進入美國采用。

　　（二）美國放松對國際投資基金的監管的單方與多方努力值得肯定，但開放程度有限

　　1992年投資管理部作了題為“半個世紀來的投資公司監管”的報告，批判了1940年法案對外國投資公司準入造成的障礙，提出新的投資公司方案，如設立統一費用投資公司及外國投資執行公司（該建議后來為NAFTA采用，成為美國在其他成員進行基金活動的主要方式）。但是1992年報告并沒有具體列明美國在談判中愿意妥協的問題，也沒有就如何克服國家之間的基金投資操作與監管提出建議，相反，認為監管體制的差異是不可調和的。

　　美國參與降低投資基金國際監管的多邊努力也是有限的。首先，SEC雖然同意國際證券管理委員會組織（IOSCO）《跨國投資框架》（1994）的十大原則，但并沒有賦予該原則以強制執行力，因而能否在美國發揮作用還有待于進一步考察；其次，美國根據GATS最惠國待遇的例外條款，規定對于那些不能承諾充分的市場準入與國民待遇的國家，美國將拒絕給予最惠國待遇；其三，1993年《北美自由貿易協定》雖然要求墨西哥、美國、加拿大逐步開放市場，但對美國監管者放松監管的必要性卻只字不提；其四，從WT0歷次的金融服務談判中我們可以看到美國雖然熱衷于為國際社會提供談判模本，拆除其他國家的金融服務貿易壁壘，但自己卻從不愿意作出妥協與讓步，而執意要求其他國家向美國看齊，完全不顧各國經濟文化法律制度的差異，違背了國際經濟法的平等互利的基本原則。

　　（三）美國國際投資基金監管的核心特點：以保護投資者利益和維護市場統一為中心

　　當市場競爭不足以保護交易的公平與效率時，政府監管必不可少。1940年法案正是基于當時保護投資者利益的需要制定的。然而，時至今日，市場狀況出現了巨大變化，實踐證明美國投資者比以前具備較高的自我保護能力，但美國政府仍然奉行嚴格的監管措施，這是因為美國投資者已經養成了依賴政府監管的心理。在嚴格的政府監管之下，外國投資者仍能從基金的跨州流動、開放式基金的優勢，本國基金的創新等因素中獲利，因此美國投資者并不熱衷于冒險，更不愿意與外國投資者分羹。美國監管機關出于保護投資者利益與維護基金國內市場的統一性，也認為嚴格的監管仍有必要，在紀念1940年法案頒布60周年大會上，投資公司協會代表JOHN.J.BRENNAN指出，盡管我們現在及未來面臨著許多新的挑戰，如全球化，金融重組等問題，但保持基金業的統一極其重要。

　　三、對我國的啟示

　　我國投資基金發展始于1991年，規模小，處于幼稚時期，為履行WT0的承諾，必須解決外資大，內資小的對接困難。筆者認為我國對投資基金的監管應考慮以下幾點：

　　1、應用外國先進的基金管理技術，培育基金中介市場。

　　2、允許投資基金組織形式多樣化

　　筆者認為我國應順應國際化趨勢，適當引入公司型基金，理由如下：其一，允許基金組織形式多樣化是基金市場國際化的客觀要求，I0SCO倡導的十大原則之一就是要求各國承認公司型基金、開放式基金；其二，我國基金管理公司中的獨立董事制度與督察員制度主要解決的是契約型基金運行中“所有者缺位”的問題，相比之下，公司型基金最大的優勢在于擁有強有力的法人作為基金持有人的代表進行委托，完全有力量與基金管理人、托管人相抗衡。

　　3、以保護投資者利益及維護國內市場統一為中心，實施審慎監管

　　雖然美國政府也意識到開放國內市場讓外國投資公司進入的必要性，但每次權衡利弊的結果都是認為開放國內市場的收益抵不過投資者利益的犧牲而放棄努力。其次，隨著這些離岸中心投資者力量增強，投資者利益保護逐步引起監管者的重視，如盧森堡、都柏林后來均對外國投資公司提高稅收，而離岸基金所屬國也通過放松監管或填補法律漏洞吸引離岸基金回家。再次，金融服務自由化程度提高，越需要高標準并能真正得到嚴格執行的監管措施；GATS及《金融服務附錄》、《金融服務協議》等多邊規則都在倡導金融服務自由化同時賦予各國強化金融監管的權利。

　　我國基金市場發展才短短10年，市場競爭遠遠不充分，完全開放必然導致國內基金行業倒閉，因此，我國政府在不違反金融開放承諾的情況下對本國基金業實行適當保護，3年內對新設外國投資基金進入加以嚴格限制，3年后還應采取審慎監管措施，嚴格限定外國投資基金的資本充足率、業績、經營年限等條件，以維護國內市場的統一性；同時應加快立法，確保投資基金的流動性、透明性與公正性，真正維護投資者利益。

　　參考文獻：

　　1、WINTER：TOWARDS AN INTERNATIONAL MARKET IN MUTUAL FUND，PP4-5，1996，VIRGINIAL JOURNAL OF INTERNATIONAL LAW.

　　2、李國安：《全球金融服務自由化與金融監管法律問題研究》，《法商研究》，2002年第4期。