一、中國資本市場預期問題的表現特征

　　由于中國資本市場的發展歷史不長，預期表現為介于適應性預期與理性預期之間的準理性預期：

　　首先，中國資本市場投資者的預期還不是理性預期。對中國資本市場預期珠研究發現，中國資本市場投資者的預期已經跨越了適應性預期的階段，但由于多方面的限制，不可能是完全的理性預期。因為理性預期要求預期既是無編差的，也是有效的，既沒有系統性的預測誤差，也沒有浪費信息。系統性誤差和浪費信息等現象都是投資者預期普遍存在的。所以，預期不確定的，富有彈性（Elastictry），這種不確定性主要受政府政策、未來經濟環境變化和資本市場行情波動的影n向。他們雖然對資本市場能夠進行帶有理性預期的特征，但那只是介于適應性預期與理性預期之間的準理性預期或亞理性預期，還不是真正意義上的理性預期，更不孔明預期。長期以來，國家對資本市場特別是股市的監秋以調控股價指數為目標，并且隨著國家對股市場發展看法的轉變而調整監管方向和監管力度，扭曲了資本市場內在運行規律，人為地改變和加大了市場的運行方和波動空間。某項政策的出臺往往導致資本市場的巨大波動甚至振蕩。同樣，未來經濟環境的變化和資本市場的供求波動使資本市場上投資者的預期具有極不確定的特征。今天預期看好的資本市場投資，明天實際發生的結果并未如此。資本市場投資供求波動，使投資者難以形成比較準確的理性預期。

　　其次，就投資者個體對信息的處理方式來看，他們并不能在目前的情況下都能利用有關的經濟信息。不同投資者對待信息的處理不同，這是“由于信息存在著成本以及投資組合的時間安排上的差異，投資者對信息的反應能力和預期也不一樣”。一些投資者可能根據預期的變化趨勢而采取行動，一些投資者可能在變化趨勢還不明確時就采取行動，還有一些投資者在變化趨勢已經很明確時才采取行動，且行動遲緩，猶豫不決。不同身份的投資者作出的預期不同。這是由于形成預期的依據不同，如一般人的預期依據可能是一兩個核心的指標，或者是專家的意見，或者是廣播電視報刊雜志等新聞媒體的宣傳，情緒化的成分很大，帶有盲目跟從預期現象：專家的預期依據的指標很多，考慮許多制約因素，有眾多假設條件，但受不同經濟觀點的影響，這些指標的權數不一，從而面對同樣的形勢，得出不同的結論，有時甚至是相反的結論。當股市高漲時，許多投資者將家庭儲蓄的很大比例投入了股市。甚至動用原本用于消費或預防需求的資金，而由于在信息獲得和利用等方面的劣勢，當股價回調動他們不免淪為“搏殺”的犧牲品。在某種程度上說，這是中國資本市場特別是股市不穩定的重要原因之一。中國股市的投資者經歷了一系列的考驗之后，知識存量在不斷增長，投資經驗在不斷豐富，當他們掌握并理解了政府對股市發展的信息時，往往形成對股市走勢的同構預期。結果是當政府推動投資者股市的信息發出時，投資者得出股市要漲并且要持續穩定上漲的心理預期；當政府對投市降溫的信號發出時，投資者又會得出股市要跌，并且一跌再跌的預期。投資者順勢而為的特征表現得非常明顯。

　　再次，預期的從眾性，主要是投資者親和所致，體現為“股市人氣”對中國資本市場預期操作的影。向，即普遍的“熊市（Bears）吃進、牛市（Bulls）退出”的心態。由于個人投資者的資本以及股份投資者極為分散，投資呈現較強的“羊群（Herding）特質。投資者能夠獲得有關不確定性方面的變動信息極其有限，并且在投資者之間很不對稱，這時候，缺乏信息來源的投資者主要是通過觀察別人的行為來獲取信息，形成預期，認為別人買進某種股票可能是對他有利的好信息，一些投資者預期股價還會再上漲，于是也跟買進；別人賣出某種股票可能是得到股價將會下跌的信息，一些投資者預期價還會再跌，于是也跟著賣出。個人投資者買賣頻率通常較高，長期持股享受分紅派息的很少，盲目追漲殺跌又助長了一邊倒的市場態勢，造成股市膨脹時降溫難、低迷時啟動難。因此，他們的預期是不確定的，具有從眾性的特征。正如曹紅輝博士所指出的”投資者在獲得信息和預期上的差異與信息的不確定性使得他們并非根據其獲得的信息獨立地進行決策，而是參照其他投資者的行為來進行決策。“當股價上漲或下跌到一定程度后，投資者理性戰勝盲從，股價開始回復。由于羊群行為涉及許多投資者的相關性行為，在投資者從眾心理作用下，他們會忽視自己的信息和預，相互模仿做出不可逆轉的決策，從而導致市場整體供需失衡，引起整個資本市場的波動。可見，”不同行為主體利益差別在預期的形成過程中有很大的影響，他們互相影響，并對彼此的行為產生很大的作用。“

　　如果進一步對中國資本市場預期問題的特征進行分析，那么，還會有許多更具體的表現特征。如圖1.

　　（1）不同資本實力投資者的心理預期不同。不同投資者資本實力的不同而形成的投資預期也會不同。對于收入水平較低、資本實力較小的投資者來說，其預期看好的傾向要弱一些，往往非常傾向于集中投資重倉持有一只股票，股市的盈虧直接會影響到他們的預期形成，這是因為資產套期保值（Hedging）和轉換受到其收入的硬性約束。相比之下，收入較多、資金實力雄厚的投資者的預期傾向就大得多、強得多，對未來經濟的影響也較大。這是因為他們具有較好的承受風險能力，往往擁有信息相對較為完備，有能力利政策與上市公司的信息形成預期，并有可能獲取預期收益的目的。

　　（2）不同年齡組的投資者心理預期不同。資本市場是股票市場具有較強的時效性，反應在股價上以及交易節奏的把握上，需要果敢、快捷的操作年齡不同，心理預期也會不同。一般說來，年輕投資者由于時間多、精力充沛、感覺敏銳、處事果敢。他們往往能夠較好地抓住縱即逝的有利時機，買進賣出，預期形成簡單，在行為全現上多傾向于一時沖動，交易頻次相對較高，但往往對不確定性和風險估計不足；中年投資者情緒穩定、風格穩健，不易受外界因素干擾，獨立性較強。在行為體現上，他們往往表現為冷靜理智，對各種信息能夠客觀辨別，預期考慮得比較周到，能較好把握獲利時機；老年投資者愛新事較為遲緩，心境平和，由于其投資多為彌補離退休后的閑暇，操作上相對較為謹慎、保守。一旦進行投資，往往能夠確保預期收益。

　　（3）不同經濟的投資者心理預期不同。由于中國資本市場發展的時間不長，這期間股市幾經潮起潮落，所以，總體來看，資本市場投資者的經驗還不很豐富。但是，它還是培育了一大批市場堅定的追隨者。經歷豐富的投資者大多積累了相當的投資資本。理念也相對成熟，不易為市場的波動及噪音的干擾而改變初衷，預期形成也較為穩妥；相反，新入市的投資者往往風險意識淡漠，分辨能力差、盲目追漲殺跌的現象普遍，形不成良好的心理預期與結果，他們投資失敗了，感到后悔莫及。

　　（4）不同文化的投資者心理預期不同。預期的形成本來就不是“1+1=2”的直線過程，而完全是由有著不同文化背景的人完成的。進行資本市場投資需要多方面的文化知識，對不同素質的投資者，一般說來，文化層次較高的投資者，他們的經濟及金融知識較為寬廣，擅于從各種信息中利用有價值的信息形成預期，進行投資決策較為理性，因此，他們的預期理智的，且十分謹慎；相反，乏理性判斷，大多是非理性的，而且主要經驗性預期（Empirical　Expectation），僅憑過去的經驗來預測未來，預期行為帶有盲目性，容易受到各信息噪音的影響而形成不正確的預期，難以進行獨立的投資決策。

　　因此，對預期這一心理行為和經濟行為不能籠統而論，必須區別情況進行認真分析。否則，就提不出解決資本市場預期問題的正確對策。

　　二、解決中國資本市場預期問題的對策

　　在有效需求不足的情況下，應采取多種途徑，更好地規范和發展我國的資本市場，以期發揮它對投資需求乃至整個經濟增長的促進作用。要提高資本市場投資的預期收益水平，降低并盡可能減少其整體的系統性風險，增強投資者對我國資本市場的長期穩定性預期，使資本市場正常泡沫通過經濟增長得以消化。積極維持資本市場的繁榮局面，力爭使投資者對市場成長期穩定發展的良性預期，使資本市場和宏觀經濟確立起一種良性互動的機制。

　　1、減少人們對經濟不確定性的預期

　　現代資本市場中的不確定性越來越強，對投資者的投資產生的影響越來越大。預期直接不源于未來經濟的不確定性，人們不能確知未來經濟活動的不確定性，人們才對未來經濟的不確定性，人們才對未來進行預測或預期，以進行經濟投資決策。我國資本市場是一個典型的“政策市”、“消息市”和“依賴市”，不規范程度較深，違規操作、內幕交易、市場操縱等現象大量存在。所謂“政策市”就是某項政策、法規或某領導人講話，引起股民預期變化，從而造成股價波動。所謂“依賴市”，即投價跌幅較大時，股民要求政府出面干預、救市。資本市經常是暴漲暴跌、漲少跌多，并且暴漲暴跌基本上都鮮有宏觀經濟狀況和微觀企業業績的支持和配合。這樣一個市場很難給投資者一個良好的預期和穩定的收益，悲觀的預期和不穩定的收益會導致投資者信心不足。資本市場發揮作用的一個重要條件是它能夠保證較長時期的穩定發展勢頭，避免過于頻繁和過于劇烈的大起大落，從而給投資者一個穩定、良好的預期。

　　預期不確定性還表現在預期主體隨時根據新的情況修改預期。隨著最新信息的來臨，預期者總是要校正原來的預期，一旦發現原預期有誤，他就會重新修改預期。這種預期定性。資本市場中存在的不確定性很多，既有宏觀經濟走勢和宏觀經濟政策動向的外在不確定性，又有上市公司業績好壞和債券股票買者賣者力量對比的內在不確定性，還有監管部門對新股上市規模和進度安排以及歷史遺留問題處理的隨機調控的不確定性。有些宏觀經濟政策出臺前設計得盡善盡美，出臺后完全變樣了，原因之一就是投資者對經濟不確定性的預期行業作了調整，政策出臺后的投資者已經不是設計方案時的投資者了。所以預期很重要，一定要把不確定性的預期改過來。政府要有一個認識，不能停停、走走。那會增加預期不確定性的麻煩。

　　2、減少人們對經濟投資風險的預期

　　不確定性是客觀存在的，投資者進行投資決策時不可能知道一切相關知識，更不可能準確地預見未來，這就決定了投資者從事任何經濟活動都會面臨風險，也就是說，當投資者進行資本投資本而不是將錢存入銀行時，他們不得不承擔由于投資結果存在不確定性而產生的風險。當然，風險是可以減少的，減少不確定性就可以減少風險。風險是實際未來資產值對預期未來資產值偏離的可能性。對大多數投資者來說，風險是未來資產值小于預期值的可能性。現代經濟一種具有風險的經濟。任何具有理性的投資者考慮一項投資，盡管可能會給他帶來極大的預期收益，但他首先考慮的是各種投資方式的風險。特別是在股票、債券、住房上的投資和絕大多數的其他投資都存在著風險。其收益可能大大低于他的預期，或者會遭受一些損失，甚至血本無歸。有的甚至選擇退出交易，他們將不再參與證券市場的活動，而把資金投入能進行確定性收益預期的行道。

　　3、克服消極預期的作用，發揮積極預期的作用，努力實現國家的宏觀經濟政策效應

　　政府有政策，投資者有對策，往往國家很難達到預期的宏觀經濟政策效果。這是因為投資者會運用一切信息來逐漸改善他們的預期，人們會從吃虧上當中吸取教訓。對中國資本市場預期問題的研究已表明：投資者既然進行投資的預期，那么他們也就能根據可能得到的最好的信息來進行決策。政府準備實施的什么政策，采取何種措施，往往在尚未實行前投資者就已了如指掌，并采取了預防性措施。雖然投資者可以偶然犯認識上的錯誤，但是在長期中，他們卻不會系統地和持續地如此。到了某一時期，一旦投資者掌握了更充分的信息，意識到自己預期的錯誤時，就會立刻加以糾正，并重新調整投資決策，減少投資。因此，隨著客觀經濟的變化和政府經濟政策的變化，投資者會調整自己的預期。人們對將來的預想相當準確的或逐漸接近于準確的。他們所預期的將來情況和將來的實際情況不會具有系統性和持續性的差距或錯誤。政府政策不要與投資者對抗，試圖欺騙投資者，從投資者手中變相取走一部分財富。政府可能欺騙投資者于一時，但不能欺騙他們于長久。投資者會從過去錯誤中學習并采取反措施，抵消政府政策的影響從而導致宏觀經濟政策的無效性。

　　資本市場是建立在投資者信心之上的，沒有公眾投資者對市場的信心，沒有投資大眾持久積極地參與，資本市場就會失去賴以生存和發展的群眾基礎。政府的作用在于對經濟行為主體的不確定性預期和政策預期施加影響，改變他們的心理，最主要的還是經濟行為主體的信心和預期。特別是在資本市場上，要重視投資者的各種不同預期，除有關部門已有的民意調查和測驗可作參考外，應建立和完善現有投資者市場預期調查，要參考國家統計局的企業家信心指數和消費者信心指數等相關預期指標。所以，重視資本市場中投資者的預期已是當今我國宏觀經濟政策制定和實施中不可忽視的重要因素。貨幣政策實際上是資本市場投資者預期形成的主要決定因素，當前把握貨幣政策信息公開度，引導投資者預期已成為我國進行經濟微調的重要方式。

　　4、切實做好預期的正面宣傳和引導

　　輿論宣傳和引導，是影響資本市場投資預期的一個十分重要的方面，特別是在信息傳輸手段日益發達、傳輸速度和效率提高很快、大眾傳播媒介廣泛發展的今天，其宣傳導向對投資者預期的形成具有十分重要的影響，有時甚至還是關鍵的導向工具。如果這些媒體宣傳引導不當，與政府的政策和目標相左，則投資者就很可能動搖對政策的信心，特別是在中國長期以來“寧可信其有，不可任其無”的思維定式下，錯誤的宣傳引導對投資者預期的影響是遺害無窮的。惟其如此，世界各國在政策導向實踐中都十分注意輿論的力量，十分注重正面引導和宣傳，給廣大投資者以信心，只有這樣，投資者才會有較好的投資預期，這對政府調控經濟發展來說，是一支非常重要的“無形力量”，所以，正面的宣傳和引導，既是政府意識形態的正確表現，反過來，又成為政府用以解決資本市場預期問題的一個重要方面。