一、西方投資理論的理論成就

　　自從凱恩斯革命以后，西方投資理論開始作為一個相對完整的體系，出現在宏觀經濟學中。20世紀30年代末至60年代末，是西方投資理論快速發展的時期。在這一時期，凱恩斯學派、后凱恩斯學派、新凱恩斯學派、新古典學派對它的發展都做出了卓有成就的貢獻。60年代是西方投資理論最繁榮的階段，以艾思納和喬根森為代表的新凱恩斯流派和新古典流派之間的激化戰把投資理論的研究成果推向了最高峰。但是，步入70年代以來，投資理論的發展十分緩慢，只偶有一些對以往理論枝節上的修補，并未有影響較大的新理論出現。在目前西方流行的經濟學教科書中，引述的也還是以上幾種早期的投資理論，尤其是新古典派投資理論，其影響越來越大。下面將以過幾種較重要的投資理論分別加以介紹和評價。

　　（一）凱恩斯主義投資理論

　　凱恩斯主義投資理論產生于20世紀30年代，是以凱恩斯《就業、利息和貨幣通論》中的投資思想為基礎，并經過凱恩斯的追隨者們進一步發展而成的。凱恩斯在《通論》中提出了資本邊際效率（MEC）的概念：　“我之所謂資本邊際效率，乃等于一貼現率，用此貼現率將該資本資產之未來收益折成現值，則該現值恰等于該資本資產之供給價格。”資本邊際效率同利率相比孰大孰小是企業進行投資決策的標準。對任一項目而言，如果MEC>r，企業將會進行投資。利率越高，企業可投資的項目就越少。從宏觀上看，資本邊際效率曲線是一條向下傾斜的平滑曲線（如圖1），表示最優資本存量水平和利率存在負相關關系，利率越高，最優資本存量就越低。用公式表示為：K*=F（r）。

　　凱恩斯主義者認為投資函數并不能簡單地用K廣-Kt-1來表示，因為如果所有的企業都擴張資本存量，資本品的價格就會上漲，使得企業的資本預期收益率下降，資本存量也就達不到計劃的最優水平。因此，他們提出了投資邊際效率（MEI）的概念。所謂投資邊際效率，是在考慮到資本品生產成本變動的情況下增加一個單位的資本品所獲得的收益率。MEI曲線也是一條關于利率向下傾斜的曲線（圖2），和MEC相比，MEI向下彎曲。這是因為，MEC曲線是假設資本品價格不變時的資本邊際收益曲線，而MEI曲線則考慮了資本品價格的上漲情況。當所有企業都擴大投資時，資本品價格會迅速上升，從而加劇了資本邊際收益的下降。

　　MEC曲線和MEI曲線分別是凱恩斯主義投資理論中的最優資本函數曲線和最優投資函數曲線。無可否認，凱恩斯主義投資理論為投資行為的研究做出了開拓性的貢獻，但其利率決定投資水平的觀點并沒有被實證所證實。由于現實中投資關于利率的低彈性，使得越來越多的經濟學家認識到，投資的變化似乎更多地緣于利率以外的因素。

　　（二）后凱恩斯投資理論

　　后凱恩斯投資理論形成于20世紀30年代初，該理論一改“利率決定投資水平”的傳統觀點，認為產出（或利潤）才是決定投資水平的關鍵因素。它包括兩種理論：加速理論和利潤理論。

　　加速理論的代表人物是英國經濟學R.F.哈羅德。他于1939年提出了著名的簡單加速理論模型——哈羅德模型，其基本形式是：

　　K*t=vYt

　　K*t表示最優資本存量，Yt表示當期預期產出水平，v是資本產出系數，即加速數。該模型認為，v是一個常量，最優資本存量唯一地取決于本期的預期產出水平。

　　哈羅德假設資本存量隨時都可以調整到最優，即kt=K*t.其投資函數為：

　　It=Kt-Kt-1=K*t-K*t-1=v（Yt-Yt-1）

　　哈羅德模型至今仍有著十分深遠的影響，但它在構造投資函數時忽略了投資時滯問題。1954年庫約克對這一缺陷進行改進，提出了伸縮型加速投資理論。

　　庫約克認為，企業的最優資本函數仍為K*t=vYt，但企業并不一定會將資本存量立刻調整到最優，他需要看清產出的變化是否持久。只有當需求增加并保持一段時間之后，企業才會下決心進行投資。這樣，當期的資本存量不僅取決于本期的產出水平，還取決于以往各期的產出水平。庫約克假設，以往各期的產出水平對當期資本存量的影響呈現幾何級數遞減，即：

　　kt=v（1-λ）ΣλiYt-i　　　　　　（0<λ<1）

　　kt-1=v（1-λ）ΣλiYt-i-1　　　　　 （0<λ<1）

　　則：kt-λKt-1=v（1-λ）ΣλiYt-i

　　-v（1-λ）Σλi+1Yt-i-1

　　=（1-λ）vYt

　　于是，其投資函數為：

　　It=Kt-Kt-1=（1-λ）vYt-（1-λ）Kt-1

　　=（1-λ）（K*t-Kt-1）

　　該式表明，企業第t期的投資量取決于本期的產出水平、上期的資本存量以及v、λ值的大小，其中λ被稱資本調整系數，它的大小對資本存量的調整速度起著至關重要的作用。當v一定時，如果λ=0，就變成了簡單加速模型。

　　與加速理論同時期，還存在一種利潤理論。該理論認為，企業的投資行為是由以往的利潤水平決定的，如果以往的利潤水平持續較高，企業將會擴大投資規模。因此，企業的最優資本水平應是以往累計利潤（Ⅱt-1）的函數，用公式表示為

　　K*t=f（Ⅱt-1）

　　利潤理論和加速理論存在著相似之處，在做出企業追求成本最小化的假設之后，累計利潤可以看作是以往各期產出的函數，即Ⅱt-1=g（Yt-1，Yt-2，……，Yt-n.）。相比之下，加速理論更看重本期預期產出的大小，而利潤理論則偏重以往各期實現了的利潤水平的高低。

　　后凱恩斯投資理論在西方投資理論中占有十分重要的地位，其主要貢獻在于提出了產出（或利潤）是決定投資水平的關鍵因素，并對投資時滯進行了比較深入的研究，得出公式化的宏觀投資函數，較凱恩斯學派的MEI曲線是一個很在的飛躍。其不足之處在于過于注重產出（或利潤）的作用，而忽視其他經濟因素對投資的影響。另外，企業追求成本最小化的假設是加速理論和利潤理論成立的前提之一，這一假設后來也受到了許多經濟學家的質疑。

　　（三）新凱恩斯投資理論

　　新凱恩斯投資理論形成于60年代初期，主要側重于對投資時滯的研究，代表人物是美國經濟學家R.艾思納。該理論認為，企業在進行資本調整時必須要支付一筆費用，如重組生產線、訓練工人等等，這筆費用稱為調整成本。艾思納假設調整成本具有邊際遞增的特性，即隨著投資率增加，調整成將以更快的速度上升，這導致了企業不能將資本存量立刻調整到最優。因為如果調整得過快，企業的邊際調整成本就會大于因調整而獲得的邊際收入，使企業蒙受損失。根據利潤最大化原則，理性企業應選擇一個最優調整速度，在該速度下，企業的邊際調整收入正好等于企業的邊際調整成本，這樣，企業的資本調整需要經歷一段時間才能達到最優水平。

　　新凱恩斯投資理論得出的投資函數為It=v（K*t-Kt-1），v是調整參數，它介于0和1之間，具體數值是由各種經濟因素共同決定的，其中利率量一個重要的影響因素，一般認為，高利率將會使調整過程變得緩慢。

　　新凱恩斯投資函數同伸縮加速理論投資函數頗為相似，但在滯后的解釋上有所不同。新凱恩斯投資理論對投資時滯的研究可謂獨辟蹊徑，通過引入調整成本概念和邊際分析方法，根據企業邊際調整成本和邊際調整收入的交點來確定各期投資水平，從而為宏觀投資函數的導出提供了必要的微觀基礎。

　　（四）新古典投資理論

　　新古典投資理論是由美國著名經濟學家D.W.喬根森在60年代初發展起來的。該理論沖出幾十年來凱恩斯主義者對投資理論的研究框架，具有很多新古典特征：邊際分析方法、市場完全競爭、生產要素相互替代可能等，其中生產要素的相互替代可以說是喬根森投資理論的一大特色。喬根森力圖克服以住投資理論單純從宏觀上分析問題的缺陷，認為對投資行為的研究應從微觀經濟主體——企業出發，通過生產函數的現值最大化來確定投資水平。喬根森運用新古典的邊際分析方法，結合柯布一道格拉斯生產函數，根據生產者的利潤最大化原則，充分考慮了經濟中影響投資水平的各種因素，得出了新古典投資理論的最優資本函數：

　　K*t=αPtYt/ct

　　參數α表示資本產出彈性。該式說明了企業的最優資本存量K*t取決于當期的產出水平Yt、產出價格Pt及資本的使用者成本ct的大小，K*1與Yt、Pt同方向變動，而與ct反方向變化。

　　資本的使用者成本ct，又被稱為“模糊的”資本使用價格。假設qt為資本品的市場價格，r為實際利率，δ為折舊率，qwt為資本品的時間收益，則ct為：

　　ct=qt（r+δ）-qwt

　　在對投資時滯的分析中，喬根森認為這種滯后主要是由資本品的交貨時滯造成的。由于存在資本品的供給約束，使得資本的瞬時調整十分困難。其投資函數為：

　　It=w（L）（K*t-K*t-1）　其中w（L）被稱作分布滯后函數。

　　喬根森的新古典投資理論的成就主要集中在對最優資本函數的締造上，該函數K*t=αPtYt/Ct中包含了價格、產出、利率等多種經濟因素，是一個相對全面、相對完善的動態資本函數。相比之下，他對投資時滯的研究則比較粗糙，他的投資函數是兩期最優資本存量缺口（K*t-K*t-1）的滯后函數，這和以往用（K*t-Kt-1）表示缺口存在著明顯的差別。喬根森的這種構造是不依據任何理論的，無論在邏輯方面還是在嚴密性上都存在著較大的漏洞，難以與后、新凱恩斯學派的投資時滯分析相媲比。在喬根森之后，又有一些經濟學家，如盧卡斯、古爾德、托賓等人，對喬根森理論的時滯分析做改進，力圖完善他的投資理論，但這些觀點影響較小，缺陷也很多，難以形成權威性結構。盡管如此，新古典投資理論仍然是目前影響最大的宏觀投資理論之一。

　　二、西方投資理論的發展趨勢

　　縱觀西方投資理論的發展和演變，可以發現以下幾個明顯的趨勢：

　　（一）西方投資理論由相對靜態分析轉向動態分析。相對靜態分析是凱恩斯主義投資理論的基本特征，無論是資本邊際效率曲線還是投資邊際效率曲線，都是在不同時期的靜態水平上進行研究，而對各時期之間的連續性考慮較少。從加速理論開始，投資的分析進入了一個動態化過程，這突出地表現在對投資過程中時滯因素的分析。在動態分析中投資被假定為一個連續的動態的過程，當年的投資水平要受到以往各期資本缺口的影響，我們可以用連續函數的極值方法求得投資水平的最優點。投資動態理論的建立與完善，貫穿著西方投資理論的發展始終，成為西方投資理論發展演變的主要特征。

　　（二）與宏觀經濟學發展的大趨勢相適應，西方投資理論在發展過程中逐漸重視對宏觀經濟行為的微觀基礎的研究。在早期的理論中，微觀和宏觀是完全分開的，投資理論作為宏觀經濟理論的一部分，在構建理論模型、確定研究方法、考慮影響因素等方面一直只停留在宏觀的領域內。這就大大束縛了投資理論向實用性的精密性發展。這一束縛在20世紀60年代終于有所突破。喬根森率先提出，總量和個量之間存在著密切的關系，總量應是全體個量共同抉擇的結果，因此，投資理論的研究應充分重視企業的目標和行為。盡管當時理論界并沒有對宏觀理論的微觀基礎有過專門的論述，但新古典投資理論無疑代表著這一發展方向，即不滿足單純宏觀范圍內的總體的粗略的探討，力圖把宏觀投資理論與精密的微觀經濟模型聯系在一起，進而通過個體的經濟行為推導出整體的投資水平。為宏觀投資理論構建微觀基礎，使得新古典投資理論更具有說服力、實用性和精確性。

　　（三）西方投資理論的基本分析框架由凱恩斯主義轉向新古典主義。在現代西方經濟理論中，新古典主義以其結構完整、形式優美、包容性大和解釋力強而成為西方經濟學中的主流，其它學派的經濟理論一般只是對新古典理論起批評和補充作用。雖然近年來新凱恩斯主義崛起，其影響力在不斷加大，但仍然無法從根本上動搖新古典主義的統治地位。這種大的格局影響了西方投資理論的發展，使從凱恩斯主義中產生的西方投資理論，不斷地被注入新古典主義的分析方法和內容，以至于西方投資理論的基本分析框架也被重新構造，使之建立在新古典主義一般均衡理論的基礎上。

　　（四）隨著投資理論的發展，投資時滯研究逐漸深化和細致。由于投資本身具有的周期性較長的特點以及經濟中不確定性的存在，投資時滯及其對宏觀經濟的影響是經濟學家必須重視的一個重要問題。投資時滯是從最優資本函數推出宏觀投資函數的關鍵一環，對它的分析成為各種理論的不可回避而又頗有難度的課題。從凱恩斯到庫約克、艾思納，投資時滯理論有了長足的發展。微觀行為研究和工具的介入，使得對時滯原因的分析日益完善，對時滯結果的估算更為精確。凱恩斯主義投資理論認為投資時滯歸于供給約束而造成的生產要素價格上升，后凱恩斯理論則把投資時滯區分為決策時滯和交貨時滯，用含有不同權數的以往各年資本水平來確定投資水平，而艾思納則獨具匠心地把時滯歸結為企業存在遞增邊際成本的結果。

　　三、西方投資理論的特點

　　特點總是相比較而言的。與西方經濟學中的其它理論相比較，西方投資理論是其中比較復雜的一個理論，因為它一方面與儲蓄理論相關，另一方面又與資本理論有密切的聯系，所以，西方學者認為“投資行為的理論和測定，是職業經濟中最有爭議的領域之一……這個題目本來就是困難和復雜的。”

　　與我國的投資理論相比較，西方投資理論具有鮮明的特點。

　　（一）在基本假設條件上，西方投資理論假設經濟中唯一的投資主體是企業，而企業又是以追求利潤最大化或成本最小化為目標的。在西方投資理論中，政府不是作為一個投資主體而出現的，投資理論中研究的只是企業的投資。之所以如此，主要是因為在發達的市場經濟國家，政府的投資支出是有限的，基礎產業和基礎設施基本上都是由私營部門進行投資，政府只是對其進行規和管理。雖然政府也會進行一些純粹的公共投資，但它們在整個國民經濟中所占的比例很低，并且這些公共投資也不是按市場的原則并在市場機制的調節下進行的，而是作為市場失靈時的一種補充，因而它們在投資理論的研究中被舍象掉了。這說明“自亞當。斯密以來，經濟學有著很大的進展，但是，他的基本論點在過去的兩個世紀中仍然具有很大的吸引力。”而在我國的投資理論中，政府長期被看作是唯一的投資主體，企業沒有自己獨立的投資來源，沒有獨立的投資決策權利，不能享受獨立的投資利益并承擔獨立的投資風險。雖然近年來，我國的投資理論研究有了很大的發展，但是在基本假設上仍然是政府和企業兩個投資主體，沒有明確假定企業是以利潤最大化為自己行為準則的。在這一點上，我國的占統治地位的投資理論與西方投資理論是顯然不同的。

　　（二）在研究方法，西方投資理論所運用的是實證分析法。40年代以來，在“證偽主義”科學觀的指導下，西方經濟理論在研究過程中廣泛地采用了實證分析法。這種方法的一般過程，從邏輯角度可以概括為四個步驟：　（1）提出理論假說的有關假設條件。（2）建立理論假說模型，并推理出主要結論。（3）對理論假說模型進行經驗驗證。（4）驗證理論假說，并由此展開深入的理論分析。由于采用了比較科學的實證分析法，從而基本上保證了西方投資理論研究中的理性原則、可檢驗性原則、對應原理和簡單性原則。但是，我國投資理論的研究方法與西方投資理論的研究方法有較大的差異。我們雖然常常說，經濟理論的研究方法應是馬克思主義的抽象分析法，即從具體到抽象，然后從抽象再回到具體中去。但在實際研究中，如何確定其研究方法的具體程序、手段，如何具體檢驗理論的標準、方法等問題是含混不清的；而往往是從模糊的、不嚴格可靠的概念出發，在十分粗略地使用某些并不健全的邏輯規則之后，就匆忙地做出某種武斷的結論。而某種理論的正確與否往往并不是以其分析推理是否可靠和經驗檢驗結果為依據，而是憑個人的直觀感覺或某種社會上的權威來做出判斷。這樣，由于研究方法上的落后和混亂，使我國的經濟理論研究（包括投資理論研究）陷入了僵化而混亂的狀態，嚴重地妨礙了我國理論研究的順利發展。

　　（三）在分析工具上，西方投資理論運用了大量的數學。由實證研究的特點所決定，西方投資理論在分析工具上，采用了大量的數學工具。這是因為在實證研究過程中，投資理論中的許多問題可以歸結為“稀缺資源的最優利用”、利潤或收益“最大化”、“成本”最小化“和經濟系統的”穩定性“等問題，而這些問題正適合于用數學工具來進行詳細的數量分析。數學工具本身具有簡潔性、精確性和客觀性等優點，它在投資理論研究中的運用，對于科學地概括和提煉各種經濟變量，精確地闡明變量之間的數量關系，從而提高經濟理論的精確性和實用性，無疑具有重要意義。然而，過于繁雜的定量分析，也可能給理論的發展帶來負面的影響。有人指出，建立在嚴格假設基礎之上的高深數學模型，過于理想化和抽象化，存在著明顯的脫離現實的傾向。片面強調定量分析，也是80年代以來投資理論沒有實質性突破的重要原因之一。與西方不同，我國的投資理論研究中幾乎不使用數學工具，這不僅影響了理論的精確化，而且無法保證它的正確性，因為連數理邏輯的檢驗都沒有。