摘要：雖然我國還存在一些制約利率市場化改革推進的因素，但實行漸進利率市場化改革的時機卻已成熟。為漸進推進我國的利率市場化，其實現途徑有漸次擴大利率浮動范圍、促使商業銀行和國有企業按市場化運作、發展非公有制經濟、增強中央銀行的金融監管和宏觀金融調控能力等。

　　一、我國漸進推進利率市場化的條件已成熟

　　加入WTO后我國利率變動與國際市場利率變化的趨同性進一步增強。要保證我國貨幣政策的獨立性，保持經濟穩定增長，就需要盡快完善我國的利率形成機制。目前，不管從國內實際狀況還是國際經驗看，我國實行利率市場化的條件都已具備。

　　1.我國宏觀經濟運行狀況良好，增長質量和效益不斷提高，綜合國力明顯增強。在以提高經濟效益為中心、推進經濟增長方式轉變的思想指導下，我國綜合國力明顯增強。據統計，1978— 2001年間，我國的GDP年均增速高達9％以上， GDP總量已超過1萬億美元，躍居世界第6位；人均GDP按IMF的測算已升至909美元。財政收入繼續保持20％以上的增長率，2001年底達到16371億元，比1990年增長了6.1倍。國際收支繼續保持盈余，外匯儲備2002年7月底時已達 2465億美元，再加上我國個人擁有的金融資產已超過10萬億元人民幣，國內居民外匯儲蓄接近 800億美元。我國貨幣供應充足，實際利率持續為正，人民幣匯率穩中有升。良好的宏觀經濟運行保證了儲蓄和投資的雙增加，降低了企業的經營風險，減少了推進利率市場化可能引起的通貨膨脹給宏觀經濟帶來的沖擊和社會震蕩。

　　2.微觀經濟主體已基本成為市場經濟主體。首先，我國的金融機構已基本成為按照“三性”原則自主經營、自求平衡、自我發展、自我約束的金融企業。特別是國有銀行的財政職能明顯下降，商業化水平提高，產權多樣化趨勢明顯，國有銀行上市已經進入可操作階段；與此同時，非國有銀行和非銀行金融機構以及外資銀行也得到快速發展。我國金融機構已基本具備了應對市場化沖擊的能力。如1994年我國銀行資產與資本市值比為20：1，而到2000年9月底，兩者比例已為4：1，與韓國、日本各國1990—1997年間的1.6：1和 1.7：1相比已大有改善。這在一定程度上降低了我國的不良資產比率和金融風險的產生，提高了我國的貨幣化水平，促進了我國貨幣市場與資本市場的對接。其次，我國企業的技術水平、生產和管理的現代化程度明顯提高，國有企業開始成為市場競爭的主體。企業的市場化是利率市場化改革成功的關鍵。通過對國有經濟的戰略性重組和預算硬約束的強化，國有企業的經營理念已實現了由計劃向市場的轉化，企業經營自主性大大提高，資產結構更趨合理，企業效益明顯提高。2001年，每萬元GDP消耗的能源比1990年下降73.7％。全社會勞動生產率1990—2001年間年均增長14.8％。此外，非國有企業在政策支持下也得到相當發展，其總產值已占國內生產總值的70％以上。我國非國有經濟呈現出蓬勃發展的態勢。

　　3.中央銀行進行金融監管的水平和宏觀金融調控能力有較大提高。中國人民銀行不僅已建立了基本上與市場經濟接軌的金融法律監督監管體系，且還在利率市場化改革方面邁出了實質性的步伐。一是利用公開市場業務調節貨幣供給的力度加大，保持了基礎貨幣和貨幣供應量穩定增長。 2001年，通過公開市場操作央行累計投放基礎貨幣8253億元，累計回籠基礎貨幣8529億元，年末凈回籠基礎貨幣276億元。二是實現了國債發行利率和交易利率的市場化，為貨幣市場和資本市場的對接奠定了基礎。三是確定了基本合理的本外幣利率水平，使利率初步成為可反映全國范圍內資金供求狀況的指標，保證了我國經濟的穩定增長。四是通過制定和實施信貸政策，有效引導商業銀行貸款的合理投向。五在增加貨幣政策透明度的同時，加強金融監管，防范和化解金融風險。自2001年第一季度起，中國人民銀行已按照加入WTO承諾，定期發布關于貨幣政策執行情況的季度報告。此外，嚴格查處了信貸資金違規進入股票市場的行為等。所有這些措施，提高了金融機構的貸款能力，化解了金融風險，加大了金融對經濟的支持力度，表明我國貨幣市場和資本市場利率在一定程度上已是市場化利率，從而保障了經濟和社會穩定。

　　二、制約我國利率市場化改革漸進推進的因素

　　盡管我國已基本具備實行利率市場化的條件，但在國際經濟全球化和我國加入WTO的情況下，由于外界環境的復雜多變，為減少改革的風險，我們在漸進推進利率市場化改革的過程中不得不對一些制約利率市場化的因素認真對待。

　　1.財政赤字的增加和債務效益指標的相對惡化使宏觀經濟穩定存在隱患。當前我國的財力集中度相對較低。如1999年和2000年，我國的財力集中度分別只有14％、14.96％，而同期西方國家一般為30—40％。較低的財力集中度就使政府財政存在潛在風險。如果政府繼續借債而不把不斷累積的債務控制在一定的范圍內，短期雖可刺激經濟發展，但長期則會使納稅人產生不良的收入預期。再加之財政的“擠出效應”會使民間投資銳減，進而加劇有效需求不足的態勢。目前，我國經濟呈現出的居民收入預期下降和民間投資不旺的情況就與此有關。這種狀況對我國經濟的持續發展十分不利。在這種形勢下，如果貿然推進利率市場化，將使國內利率持續上升，持續上升的國內利率在我國已加入WTO和匯率制度較為僵硬的影響下，就會導致人民幣貶值、國際投機資本的大量進入，產生“泡沫經濟”。

　　2.巨大的累積性金融風險在短期內很難克服。轉軌經濟時期，由于受制度因素的制約，我國金融體制改革明顯滯后于其他方面的改革。金融領域缺乏充分的競爭，國有銀行的壟斷地位始終未能打破，國有金融機構特別是國有銀行依然承擔著過多的社會責任，行政約束明顯；而且由于與市場經濟相適應的金融法律法規不健全，對金融機構非法經營懲處不力，結果造成我國金融機構累積的不良資產規模不斷擴大，資本市場投柳。盛行，累積型金融風險明顯過大。

　　首先，金融機構的不良資產率居高不下，金融機構整體的經濟效益相對下降。雖然我國對金融機構的呆壞帳進行了核銷，并通過實施債轉股化解國有銀行的不良資產，但由于產權改革滯后、經營管理缺乏透明度，使國有銀行的資本充足率明顯低于國際標準，而不良資產率卻遠高于20％的國際警戒線。2001年底，四大國有銀行雖然經過“債轉股”使其不良資產率下降10％左右，但不良貸款仍有1.8萬億元，占全部貸款的26.62％，其中形成損失的約占全部貸款的7％。而且，四大國有銀行的資產回報率和資本回報率也分別由 1989年的1.01％、18.44％降到1999年的0.13％和2.4％。金融機構風險不容忽視。

　　其次，資本市場特別是股票市場存在較大風險。由于政府在資本市場上一身兼三職：起著規范市場行為、矯正市場缺陷、避免市場系統性風險引發市場以至社會震蕩的監督者的作用；又是上市公司最大的股東，控制著大量的社會資本；還負有保護投資者尤其是中小投資者利益的責任。政府的這三重職能就使其處在兩難的境地。只要其中任何一方出現問題或利益受損，政府都必須出面予以保護，結果造成上市公司、投資者一再要求政府干預市場的“倒逼機制”。這一制度上的缺陷，就使政府放松對上市公司、機構投資者的監管，結果造成一些本不具備上市資格的公司上市，使上市公司的質量嚴重下降。如1998—2000年，我國上市公司的凈利潤總額幾乎沒有增加，這就從微觀上為市場的健康發展帶來隱患。另外，一些機構投資者甚至利用其信息優勢、證券法律法規不完善和政府執法不嚴的漏洞，違規操作、哄抬股價、投機牟利，從而嚴重損害廣大中小投資者的利益。這些對我國資本市場的健康發展十分不利。因為培育和發展證券市場的關鍵是嚴格保護投資者尤其是中小投資者的利益。

　　最后，國際游資通過多種方式乘我國加入 WTO之機進入我國投機謀利。對資本項目的嚴格控制雖然使國際游資無法直接進入我國，但面對中國這個大市場所蘊涵的無限獲利機會，他們又不愿意放棄，于是，這些資本便采取間接方式進入我國，如通過貿易項目自由兌換混入、乘B股開放之機進入、通過香港掌握一部分人民幣等，如在華外資投資企業不是將其沒有匯出的人民幣利潤投在生產領域以擴大再生產，而是將其留在投機和流通領域等。這些就加大了中央銀行利用貨幣供應量這一中介指標制定和實施貨幣政策的難度。在金融管理制度不健全的情況下，就不宜對利率進行大幅度調整。

　　3.國有企業的預算硬約束仍未全面建立，自我生長能力依然很低。微觀經濟主體的產權關系及經營機制是影響利率市場化的一個重要因素。如果微觀經濟主體是能自主經營、自負盈虧的法人，具有明確、清晰的產權關系、利益機制和風險機制，具有責、權、利、險相互制約的經營機制，那么，微觀經濟主體對利率的變動具有相當的靈敏性和可調性，利率的高低就成為影響企業的融資成本和利潤預期的一個重要因素。反之，則會帶來一些不良后果：比如，利率水平會被企業投資擴張行為所引起的需求過大拉高，并引發利率與通貨膨脹輪番上漲的惡性循環等。

　　盡管從1996年起，我國實施了一系列強化國有企業預算硬約束的政策，給國有企業外在的壓力和動力，但受體制改革滯后的制約，國有企業的預算軟約束仍普遍存在。對國有企業的預算軟約束導致國有企業的激勵和約束機制嚴重不足，國有企業一方面為自身的特殊利益，擴大其在經濟中占用資源的比重，把更多的社會資源“內部化”，在現實生活中表現為“爭項目”、“爭貸款”、“爭投資”等；另一方面，企業又盡可能地把本應由自己承擔的成本轉嫁出去，使其“外在化”。結果是企業首先考慮的不是利率的高低，而是能不能得到貸款。中央銀行的利率政策對企業投資和資金需求的調節作用極其有限。這就使企業的自我生長能力、償債能力依然較低。在國有企業缺乏較強的自我生長能力的情況下，利率的上升將使國企的融資成本加大，投資需求減少，國有企業虧損和破產增多，這不利于加入WTO后發展民族工業和維護我國的經濟安全；而且還會使失業規模進一步擴大，居民收入水平下降，消費需求減少；投資和消費需求的減少進一步加劇了我國有效需求不足的態勢；為刺激有效需求，國家將不得不加大擴張性財政和貨幣政策的力度，這又使貨幣供應量增加，物價的上漲特別是原材料價格的上漲又會加大企業的成本負擔，而它又不會改變產品供過于求的市場結構，從而使無效供給增加；有效需求不足和無效供給過剩這一市場供求矛盾的尖銳，又進一步加大企業的經營難度。如果這時過快實行利率市場化，最終將導致我國經濟陷入通貨膨脹的惡性循環之中。

　　4.我國缺乏一個迅速實行利率市場化的穩定的融資環境和經濟環境。利率市場化過程不是一個孤立的過程，它涉及到是否適宜于利率市場化實施的融資環境和良好的經濟運行環境問題。雖然20多年的改革開放使我國的融資環境大有改觀，經濟的市場化程度也明顯提高，但我國的這種環境還不是非常穩定。我國是一個資金缺乏的發展中國家，同時我國的經濟又是一個速度型的經濟，而且我國的社會保障體系也不很健全。在這種情況下，猛然放開利率，勢必會擴大資金供需缺口，并由此導致較高的利率。利率太高，又會導致企業無力償貸或成本提高，以至于破產倒閉。在社會保障體系不健全的情況下，就很有可能造成經濟秩序的混亂。

　　三、我國利率市場化的實現途徑

　　雖然我國還存在一些制約利率市場化改革推進的因素，但實行漸進利率市場化改革的時機卻已成熟。為審慎推進我國的利率市場化，在經濟全球化和我國加入WTO的國際背景下，我們提出以下利率市場化的實現途徑：

　　1.從擴大利率浮動范圍著手，漸進推進利率市場化。具體講，先放開貨幣市場利率，再放開中央銀行利率，然后再此基礎上放開資本市場利率，最后放開存貸款利率。當然在放開貨幣市場利率時，應先放銀行同業拆放利率再放國債利率，然后放商業貼現利率。放開存貸款利率時宜先放貸款后放存款，先放外幣貸款后放本幣貸款，先放大額存款后放小額存款，先放農村存貸款后放城市存貸款等。采取這樣的順序有利于確定合理的資金價格，避免金融機構在未完全企業化之前由于利率市場化而競相提高利率，以致使利率超過企業的承受能力，避免銀行不良資產的增加，保護儲戶的利益。

　　2.增強中央銀行的金融監管和宏觀金融調控能力。在監管方面：一要制定并頒布《中央銀行金融監管法》，建立起以央行監管為主、行業自律、金融機構內控、社會監管相配合的全方位、多層次、大系統的新型金融監管體系；二要按照國際銀行業標準，制定國有商業銀行經營業績考核評價辦法，按照審慎原則和國際慣例，完善其會計制度、貸款損失準備金提取和沖銷制度、信息披露制度等，促進其建立強有力的激勵和約束機制；三要建立健全金融風險預警系統和風險化解機制。在金融宏觀調控方面，應逐步提高央行貨幣政策決策的獨立性、科學性，注重央行貨幣政策和其他改革政策的配套，避免政策抵消等。

　　3.促使商業銀行和國有企業按市場化運作。第一，組建真正的商業銀行，使國有銀行成為具有一定競爭能力的現代化商業銀行。具體宜分三步走：第一步，按國有獨資公司形式更新國有銀行的經營管理制度，如精簡機構、建立激勵與約束機制等；第二步，有條件的將國有獨資銀行改組為國家控股的資產多元化的商業銀行；第三步，在條件成熟時將國有銀行公開上市。第二，加快國有企業的產權重構、債務重組和制度創新步伐，使其成為真正的現代企業。具體講，就是加快國有企業股份制改造，明晰其產權；運用市場手段盤活企業存量資產，強化企業預算硬約束，促使國企建立現代企業制度等。

　　4.積極發展我國的金融市場，特別是盡快建立完善的貨幣市場。只要建立起完善的以市場為導向的貨幣市場體系，放開對貨幣市場利率的限制，那么通過貨幣市場便可發現資金的市場價格，進而發現資產價格，諸如房地產價格。這就進一步打擊了市場上的投機行為，降低了不確定性帶來的風險，穩定了市場。而且這樣的貨幣市場價格也為中央銀行進行利率市場化提供了客觀上的參照體系，避免了貨幣政策制定和實施的盲目性。

　　參考資料：

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