摘要：利率市場化既可能為我國市場經濟的發展創造良好的金融環境，也同樣可能加大我國金融體系乃至整個市場體系的風險。因此，我們在推進利率市場化改革的過程中，不僅要看到它積極的一面，更要密切注意其所可能帶來的種種風險，循序漸進，加強防范，重視配套，共同推動我國利率市場化改革預期目標的穩步實現。

　　（一）利率市場化不等于利率自由化在探討

　　我國利率市場化改革的問題時，很多人喜歡用利率自由化這個提法。其實，這種提法是不大準確的。利率市場化是利率管制的對稱語，指的是將利率決定權交給市場，由市場資金供求狀況決定市場利率。市場主體可以在市場利率的基礎上，根據不同金融交易各自的特點，自主決定資金交易時的實際利率。而利率自由化則是西方國家在放開利率管制初期時，相對于原來嚴格的金融抑制而作出的形象描述，它只是大體描述了利率改革的總體趨勢，但是并沒有全面、準確地把握利率改革的深刻內涵。近幾年，我國的利率市場化改革問題也越采越引入關注，不少人由于缺乏對利率市場化改革的理性認識，往往以為利率市場化就是利率完全脫離政府的調控，完全實現自由浮動，即利率“自由化”了。很顯然，這種認識是片面的，是不利于我們來正確地實施我國的利率市場化改革。

　　利率市場化并不完全排斥政府對金融的宏觀調控，只不過政府要從原來直接調控利率的位置上退出，讓市場來作為主導而已。但是此時的政府還要從宏觀經濟的角度來間接控制和調整利率水平。一個普遍的事實是，在利率市場化改革完成之后，中央銀行在放松對利率直接管制的同時，也加強了間接調控的力度，即通過調整再貼現率、法定準備金率、公開市場業務等手段間接影響市場利率水平。當利率被市場過于高估（低估）時，中央銀行就可以通過在公開市場上買進（賣出）大量國債等債券品種，使債券的價格升高（降低），進而影響利率水平的下降（上升）。而且，中央銀行還可以通過調整再貼現率來影響商業銀行的運行成本，以此來影響商業銀行的存貸款利率，最終影響市場的利率水平。以市場經濟高度發達的美國為例，它在1986年完全廢除Q號規則后，美聯儲仍然通過它所掌握的貼現率來調控市場利率的變動幅度，銀行、非銀行金融機構和社會公眾始終習慣于把美聯儲的貼現率當成一個重要的指標來看待。因此，利率市場化絕不是利率的完全自由化，而只是說明利率是由市場所根本決定的而已，政府在利率實現市場化之后仍然需要根據利率的變動情況來適時通過金融工具來間接影響市場利率水平，以糾正市場運行的盲目性。基于此，利率市場化的提法相對于利率自由化而言，更為準確些。

　　（二）利率市場化改革的風險不容低估

　　為了加速我國的利率市場化改革進程，不少人往往過多地探討利率改革的重大意義而忽視了改革所可能面臨的種種風險，這也是不妥的。客觀地來分析，我國推進利率市場化改革的風險還是很大的。

　　1.利率市場化可能給國有商業銀行帶來的風險

　　利率市場化最直接的沖擊對象就是銀行系統，其中，四大國有商業銀行就顯得尤為突出。從近期我國在溫州一帶進行的利率市場化改革的試點情況來看，農村信用社普遍呈現出了存、貸款利率同時提高的發展勢頭，經營狀況良好。與農村信用社相比較，中、農、工、建等四大國有商業銀行的情況則令人堪憂。首先，農村信用社主要面向廣大農民和鄉鎮企業開展小額的存貸款業務，并且外資銀行和股份制銀行大多還未進入農村市場，競爭不激烈；而在城市中，國有商業銀行則要同時面對來自股份制銀行和外資銀行的挑戰，它所面臨的競爭要大大高于農村信用社。另外，國有商業銀行有著沉重的歷史負擔，大量的不良資產還未完全剝離，呆、壞賬的數量也相當龐大，銀行內部的控制機制還未健全，自身的經營風險很大。而且由于表外業務、中間業務的發展緩慢，國有商業銀行的主要收入還是來自于存貸款的利差。在這種情況下，實施利率市場化后，國有商業銀行為了吸引業務，必將爭先降低貸款利率，提高存款利率，導致銀行間的惡性利率競爭，這樣就在很大程度上降低了國有商業銀行的經營效益。在信息不對稱的現實條件下，很容易出現逆向選擇以及借款人的道德風險問題，因為只有違約概率極高的高風險企業才愿意以高利率借款。如此以來，最終很有可能導致國有商業銀行的呆、壞賬比率進一步升高。因此，利率市場化改革對國有商業銀行所可能帶來的風險不容忽視。

　　2.利率市場化可能給各類企業帶來的經營風險

　　由于長期的利率管制，我國的官方利率嚴重背離市場上的實際利率水平 （被低估），一旦放開管制，利率必然向市場均衡水平靠近，再加上人們對通貨膨脹的預期增加等因素，利率市場化后必將導致利率的不斷上升。很顯然，利率升高對借款人是不利的，就目前而言，我國的國有企業和民營企業都會受到較大的負面影響。一方面，國有企業負債率普遍過高，資本金不足，企業資金過分依賴銀行貸款，利率升高將導致國有大型企業的債務負擔大大加重，增加國有企業改革的難度；另一方面，有可能導致中小型企業由于風險高于國有大型企業，就不得不以高貸款利率，或其他高成本的方式得到銀行貸款，致使其融資成本加大甚至喪失信用融資機會，最后可能引致企業放棄預定的收益較好的投資項目，從而打擊了處于發展階段的中小企業的投資積極性。

　　3.利率市場化可能給資本市場帶來的風險

　　利率市場化對資本市場的影響沒有時滯只有預期，所有持有金融資產的投資者會因為市場利率上升而賣出證券，從而導致證券價格進一步下跌，使其實際收益率上升，逐漸向市場利率靠攏。而利率的階段性上升將導致資本市場中股票和債券的價格下跌，這對于我國還不成熟的股市來說無疑是雪上加霜。另外，由于利率波動的頻率和幅度加大，股票和債券的價格變動將更加頻繁，持有這些金融資產的投資者將承擔更大的利率風險。同時，由于我國金融市場發展還很不成熟，投資者缺少可以選擇的用以規避風險的金融衍生工具，再加上金融監管體制的不完善，使得投資者的基本權益難以得到有效保障。這樣一來，利率波動所帶來的風險最終都要由投資者自行承擔+

　　4.利率市場化可能給市場均衡帶來的風險

　　在IS-LM模型中，利率是商品市場和貨幣市場相互作用的紐帶，它取決于儲蓄、投資、貨幣供給和貨幣需求這四個變量，而這四個變量又取決于各個經濟主體，特別是企業的行為，因此從這個意義上說，利率將在很大程度上受到企業行為的影響。而另一方面，一個市場機制健全的經濟環境，利率的變動也必然會影響著各個經濟主體的市場行為。利率是借貸資本的價格，利率的變動通過影響儲蓄、消費和投資，最終也將影響到企業等經濟主體的市場行為。所以在健全的市場體系中，市場化的利率和企業行為之間將會形成一種良性的互動機制。不過，我們必須清醒地看到，在我國整個市場體系尚未健全的時候，放開利率很有可能導致國民經濟的部分失調。國民經濟是一個有機的統一整體，局部失衡會引起其他部分的連鎖反應。這個過程如果某個環節遇到阻滯，就會延長調整時間，使價格信號扭曲甚至失靈。在我國市場的體系中，商品市場、貨幣市場、資本市場、勞動力市場以及社會保障市場等都有其內在的聯系，利率作為貨幣市場的價格，也反映著其他市場的均衡。但目前除商品市場相對較為完善以外，其他市場發展緩慢，仍有待進一步完善。而各個市場的價格不能形成聯動機制，必然會使得利率的調整作用無法擴散到其他市場。如果利率的調節作用不能得到充分發揮，那么最嚴重的后果就很可能使得某個市場出現嚴重的波動而無法恢復均衡。

　　（三）利率市場化的改革進程應該循序漸進而不能急于求成

　　國家的宏觀經濟形勢、整個金融市場的發育情況以及銀行監管水平的高低等等都會直接影響著利率市場化改革的進程和結果。從國外的實踐經驗看，許多國家的利率市場化改革都花了十余年的時間。美國的利率市場化改革從醞釀到最終完成，先后用了16年的時間。從 1970年討論和研究利率管制的不良效果和產生問題開始，到1986年3月，美國金融當局是按照先大額定期存款、小額定期存款，后儲蓄存款的順序逐步解除了對存款利率的管制，實現了存款利率的市場化。韓國是政府主導性的金融體制，進入20世紀80年代，為了適應新時期經濟發展和開放政策的需要，韓國政府確定了金融市場化政策，但是一直到1997年，韓國才完全實現了利率市場化。馬來西亞則更是經過20多年曲折的過程才實現了利率的市場化。

　　多年來，我國的金融體制一直是處于政府嚴格管制下的政府主導型的金融體制。在這種情況下，驟然放開利率管制勢必會對整個國民經濟產生重大的沖擊。幾十年計劃經濟體制形成的運作模式不可能在朝夕之間就能得到根本性的改變，因此必須遵循循序漸進的改革進程，逐步調整和理順各種利益關系，健全和完善市場經濟體制，逐漸建立和健全以中央銀行利率為基礎，以貨幣市場利率為中介，由市場供求決定金融機構存貸歇利率水平的市場利率體系及其形成機制。改革的總體思路應該是找準突破口，循序漸進。即：以人民銀行基準利率的選擇、金融市場利率放開的先后順序安排和商業銀行利率管制的逐步取消等三方面內容為突破口，先放開資本市場利率和直接融資市場利率，再放開貨幣市場的長期存貸款利率，最后放開貨幣市場的短期利率。具體而言，就是先放開外幣利率（2000年9月已經開始實施），后放開本幣的利率；先放開農村金融機構的利率，再放開城市金融機構的利率；先放開貸款利率，后放開存款利率。同時，發揮中央銀行、銀行同業公會在利率形成中的監管作用。通過漸進式的改革進程，可以有效地減輕利率市場化改革所可能給我國市場經濟帶來的沖擊和影響。

　　（四）利率市場化改革應該注重與其他配套措施的協調配合

　　如上文所述，利率市場化改革的作用發揮程度是以完整健全的市場機制為前提的，因此在利率市場化改革的同時，我們應該注意相關配套措施的同步推進。

　　首先，要推進金融市場的統一，擴大金融市場的規模，促進市場化利率信號的形成。目前，我國的金融市場發展還很不平衡。重資本市場而輕貨幣市場，重股票市場而輕債券市場，重同業拆借市場而輕票據貼現市場的問題比較突出。由于市場化利率的信號質量，取決于金融市場的規模、運行的效率以及對經濟運行的影響力和覆蓋面等因素。因此只有建立統一健康的金融市場，使得金融市場上形成的利率信號能夠準確地反映整個市場資金的供求狀況，才能為整個利率市場化改革的穩步推進形成一個可靠的基準性利率，也才能最終實現利率市場化對經濟狀況的及時傳導和調整作用。

　　其次，要大力推進國有銀行的商業化改革，積極進行銀行經營業務的創新。伴隨著金融體制的改革，必須進一步加快國有銀行的商業化步伐。在國有商業銀行建立起現代企業制度的同時，努力推進中間業務和表外業務的發展，降低銀行利潤對存貸利差的依賴性。另外，還要不斷健全國有商業銀行的內部控制機制和風險評估體系，建立健全對借款人的信用評級制度，減少由于信息不對稱而帶來的逆向選擇和道德風險問題。在借鑒西方國家先進經驗的基礎上，國有商業銀行要積極開發以規避利率風險為主要內容的金融衍生產品，如遠期利率協議，利率期貨和期權，互換和互換期權，利率上限、下限和雙限期權等，以此來有效地降低利率波動所可能帶來的經營風險。

　　再次，要加快國有企業改革的步伐，早日建立現代企業制度。利率市場化改革的一個重要目的就是使得經濟主體可以根據利率的變化來靈活調整自己的經濟行為。只有企業真正市場化了，有自主發展和調整的權力，利率市場化才真正具有意義。就目前而言，產權主體不明晰，內部約束機制難以形成，現代企業制度沒有完全建立等等，都是困擾國有企業走向市場，進而承受利率變化影響的制約性因素。因此，在利率市場化改革的同時，要加快國有企業的股份制改造步伐，使大多數的國有企業真正建立起現代企業制度。從而為利率市場化改革創造較好的經濟主體環境。

　　最后，要不斷完善中央銀行制度，健全金融監管體制。我國利率市場化改革最終是要實現利率決定在市場，利率調控在國家這樣一個利率形成機制。因此，科學的中央銀行制度在利率市場化的改革過程中起著極其重要的作用：把握利率市場化的進程和速度，及時調控利率市場化的作用效果，防止在利率市場化改革的過程中由于國家宏觀經濟的波動所可能帶來的惡性通貨膨脹等金融風險。所以，在推進利率市場化改革的過程中，很有必要進一步健全中央銀行的有關制度，建立信息披露制度，完善金融監管體制，不斷提高中央銀行的監管水平，使其能夠做到運用各種貨幣政策工具去間接調控商業銀行利率和其他市場利率，從而有效地防止商業銀行在利率市場化改革中可能出現的壟斷行為或惡性競爭行為。

　　金融是現代經濟的核心，而利率又是金融體系中最為重要的變量，它的波動將直接地影響著整個國民經濟的運行。利率市場化是市場經濟發展的必然結果，但它也是一柄雙刃劍，既可能為我國市場經濟的發展創造良好的金融環境，也同樣可能加大我國的金融體系進而整個市場體系的風險。因此，我們在推進利率市場化改革的過程中，不僅要看到它的積極作用一面，更要密切注意其所可能帶來的種種風險。縝密籌劃，循序漸進，加強防范，重視配套，共同推動我國利率市場化改革預期目標的穩步實現。