八十年代以來，美國一些大公司全面建立了與股票價格直接聯系的強有力的激勵機制，在企業管理人員新的薪酬結構中，股票期權已占到30%甚至更多。然而90年代美國的一系列研究又表明，股票價格與企業的贏利或財務目標之間并無必然的聯系。因為現行的股票期權，只要股市上揚，無論公司業績優劣，經營者均能獲得收益。1995年至1997年，美國主要股票幾乎全部上揚，所有股票期權的持有者從長期保持的牛市中獲得了巨大的意外收益。由于這種意外收益還包括管理以外的其它因素如低通貨膨脹，低利率等，因此，那些表現不佳的經營者及管理人員也獲得了巨大的收益，從而使人們對股票期權的激勵機制產生疑慮。

　　其次，股票期權難以正確衡量經營者的表現。作為股東，總是希望董事會獎勵取得優異回報的經營者，使公司獲得等于或高于同類公司或市場指數的回報。為了有助于投資者確定經營者報酬，美國安全與交易委員會甚至要求公司在年度補償方案中報告相對于同行業公司或市場整體化股東的回報。但現行期權設置方式中的期權授予價格是期權被授予那一天的市場價格，在整個期限內（往往十年）固定不變，如果股票價格上升高于授予價格，那么持有者仍將獲得收益。因而盡管企業管理當局或董事會已認識到為股東謀取更大回報的重要性，而現行的期權方案仍同時獎勵了表現平庸的經營者。

　　再次，股票期權的激勵標準不具體。例如一名高層經理人員以當前每股100美元的市價，獲得了在未來10年內購買100萬股的期權，如果股票價格以每年5%的速度遞增，到十年后，升為每股163元，這位經理將獲得630萬美元的收益；但如果競爭對手同期股票價格平均增長15%，那么是否應當允許該經理實施這一期權呢？我們相信，任何理智的董事會都不會贊同對如此差的長期業績表現給予這么高的獎勵。

　　為提高股票期權激勵的有效性，必須加快改革現行的股票期權激勵模式，實施制度創新。

　　一。獎勵出色的經營者

　　對策之一是改革股票期權的激勵標準，使之高于以往的固定價格股票期權計劃。如有的公司引入保險價格期權計劃，期權購買價格是一個固定的保險價格，高于期權被授予時的市場價格，通常高25%，50%甚至100%，如果十年后期權實現時要獲得收益，則股票價格必須相應達到年增長2%，4%，7%，當然是這些增長率仍顯著低于歷史平均回報率和股東預期回報率。但由于購買價格的固定性，在一個上揚的股市上，保險價格期權仍會獎勵平庸表現，然而溫和上漲或下跌的市場上，它對業績表現平庸者獎勵很少甚至沒有獎勵。

　　對策之二是實施指數化價格期權。它是上述對策的發展，即通過將期權購買價格與某一選定的指數相聯系，董事會可以獎勵出色，懲罰平庸。假定某高層經理人員的期權價格需要根據綜合市場指數每年變動，如果第一年指數上升15%，則購買價格同樣也上升至這一幅度。只有公司股票價格上升大于15%時，期權實現才有價值，也就是說經理人員只有在他的公司表現優于市場時才能獲得獎勵。在選擇指數方面，公司可以選擇行業指數或綜合市場指數與市場指數聯系的股票期權便于跟蹤計算，但容易忽略了行業特定因素，如盡管標準普爾指數在過去幾年里漲幅可觀，但鋼鐵，建筑，環境，造紙業表現平平。用同行業指數衡量管理者表現似乎更合適，但由于多元化經營，有時很難確定行業歸屬。

　　但無論選擇何種指數，指數化價格期權總比固定價格期權有明顯的優越性，它不會因為市場下跌而懲罰優秀，也不會因為市場上揚而獎勵平庸。它會在牛市，熊市里同樣激勵經營者，在任何市場里獎優懲劣。為了說服管理當局接受指數化期權，這種方案使有突出的業績表現才能獲得更好的獎勵。一是提高經營者的期權數量。首先應該確定多少指數化期權能提供相當于現行期權的價值，稱之為“價值比率”。例如，某公司股票價格為每股100＄，按期權定價理論計算，現行的股票期權價值為34.5＄，指數化期權21.6＄。此時的“價值比率”為1.6.價值比率一般受到利率、股價波動、指數與股票相關性的影響，對這些因素非常敏感，合理的比率通常為1.5-2.0，但在一個充滿競爭的市場，經營者往往不相信這個數字，因而為了使管理層接受指數化期權，即按2：1的價值比率，將現行期權轉化為指數化期權，使優秀經營者獲得更高收益。例如，某公司股票價格為每股100＄，同時確立行業指數也為100，10年后，指數年均每股619＄。按指數化期權方案，每股期權收益為519（619-100）。因為每2股指數化期權轉換成每股固定價值期權，則指數化期權收益為360×2=720，高于519.

　　二是降低購買價格。用2股新股權去替換1股舊股權，會使優秀經營者獲得更多獎勵，當事實上只有50%的管理人員的表現會好于平均水平，余下的管理人員既享受不到激勵補償，也得不到股東的認同，因為股東不愿意雇用未被充分激勵的經營者。解決這種兩難境地的方法是降低指數化期權的購買價格。在眾多可選的方法中，最簡單有效的是被稱之為“折價的指數化期權”，即將期權價格進行一定折扣。它可以使表現略差于平均水平的經營者取得一定收益。假如某公司采用這種方式則董事會每年必須以特定比率對指數化期權價格進行折扣。例如第一年指數由100%上升到120%，減去1%的折扣后，為118.8%，即只上升了18.8%，而不是20%，這種方式可以使更多的經營者收益，同時也更大地促進了優秀管理人員。若以10年為限，總計折扣將為10%.

　　此外，由研究表明，在2：1的價值比率條件下，公司若超越同行的業績表現，股價必須比指數提高5.4%，假如每年1%的折扣，則應高于3.9%，達到這種標準似乎不難。國外的實證研究表明，如按2.5的價值比率，有64%的經營者可以獲得收益。

　　二。正確判斷部門價值

　　董事會通常認為授予股票期權可以成功地將中層管理人員與股東利益聯系起來。但在實際上，部門是公司的一部分，部門經理只能對公司股價產生有限的影響。比如，表現差的部門會由于表現好的部門提升了公司的股價而受到獎勵。這說明，只有各部門之間相互銜接時，公司股價在衡量部門表現時才是可行的、公平的。

　　激勵計劃中的某些財務指標，如部門收入、資本回報率、股本收益率等，因沒有考慮資本成本，故難以與股東利益相聯系，且易受會計處理方法的影響而導致不同的結果。對此，越來越多的公司采取了剩余收益法，以經濟附加值等來衡量部門的價值，但這種方法同樣忽視了由于股票上漲而帶來的價值增長額，同時還存在會計上的核算口徑問題，因為并非任何創造的價值都應該獲得報酬。假設某公司資本成本為10%，股東預期公司將有機會投資并獲得20%的投資回報率，公司股價反映著這種預期。如果實際上公司只獲得了15%的投資回報率，則股價將會下降。在這種情況下，盡管投資回報率超過了資本成本，但很少有人認為經理應得到獎勵。美國LEK咨詢公司研究表明，全美最大的100家公司的價值下限是公司股票的30%，也就是說如果投資者希望投資回報率與資本成本相同，則股票價格將會比目前價格下降70%.

　　判斷一個部門價值最好的方法是將它視為一個獨立部門。比較理想的評價方法是計算股東凈值增額（SVA），與剩余收益法相比，其優點在于：它完全建立在現金流量的基礎上，不會產生會計上的歧義和扭曲，因而是建立激勵計劃的較好方法。SVA的評價是：通過貼現的方法預測一定時期的現金流量，然后減去這個時期預測的投資。如果一個公司為股東帶來豐厚回報，那么它的部門一定會創造高額的SVA.具體的步驟如下：（1）在考慮歷史表現、經營規劃、競爭力等前提下，確定預期的財務指標，如銷售增長率、毛利率、投資額等；（2）將這些指標轉化為預期年度現金流量值，并按企業資金成本進行貼現，以獲得每個部門的價值；（3）將每個部門的價值加總，確認總數大致等于公司市值；（4）通過評價各個部門的現金流量，計算得到在特定時期內公司的預期年SVA；（5）用每年末實際結果計算實際SVA，方法同上，只是以實際數替代估計數；（6）計算實際值與期望SVA的數值之間的差異，如果結果為正，表明部門業績良好。

　　在以SVA作為衡量部門價值標準的前提下，為了調動部門經理的積極性，董事會可以象指數化期權那樣，對SVA目標進行折扣，設立一個略低于期望SVA的初始標準。實際上，在對部門經理設置的獎勵計劃中，初始目標往往比預定目標低20%，目的是促進部門經理實現SVA的科學性，鼓勵投資者創造出長期增加價值的機會，SVA的評價期限應延長，比如3年。公司可以保留一部分激勵報酬用于未來不佳時的保險。

　　三。充分考慮一線人員的貢獻

　　盡管我們可以借助于一些財務指標，如銷售增長率，生產利潤等衡量一線經理和員工的貢獻，但是在提供日常工作指導方面，還是很不夠的。基礎管理人員和普通員工需要知道的是，他們應當采取哪些措施來確保實現或超越股東的期望。此外，對于那些已超越了投資與產品銷售之間時滯的行業，或者那些高速增長的行業，即便有三、五年的時間，仍難以獲得潛在的SVA.為科學評價一線經理和員工的貢獻，可設置幾組指標，如新產品面市時間，雇員變動數量，顧客保持率，新商店按時開張數，訂貨銷售平均周期等來加以衡量。這組指標可稱為“價值領先指標”，它們既可用于股東價值增值方面的分析，又可以作為一線經理和員工激勵機制的計算基礎。領先指標與長期價值密切相關，都是對一線經理和員工有直接影響的因素。對絕大多數企業來說，56個領先指標能較充分地說明公司潛在長期的SVA.提高領先指標本身的過程需要在顧客、生產、供應商，價值鏈等方面具有豐富的知識。一線的生產經理需要確認并專注于使SVA最大化的行為，減少對企業價值貢獻很小的項目投資。領先指標是協助一線經理尋找使SVA具有最大潛在增長能力的有效措施。

　　「參考文獻」

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