概述

　　成立于1906年的CPC公司業務主要分為兩大部分：玉米濕磨、淀粉、油料、糖料等產品；包裝食品。公司主要依賴國際市場。多年來，投資分析家們一直抱怨公司兩部分業務的經營業績不均衡，對公司把獲利能力強的食品業務所產生的現金投資于獲利能力差的農產品業務的做法持懷疑態度。1986年6月，投資分析家們認為，CPC需要重組，重組將給CPC和股東帶來巨大利益。10月份，積極介入公司治理的Ronald O.Perelman收購了CPC股票。

　　Perelman的收購舉動，促使CPC管理層作出了積極的反應。接下來的幾個月里，CPC開始按照投資分析家的希望進行重組。在1987年4月CPC總裁Eiszner說，其它公司敵意收購CPC的舉動并沒有改變CPC原來的重組計劃，只不過是實現步伐加快了。

　　多樣化經營年代CPC公司1906年成立時，主要從事玉米濕磨制品——玉米淀粉、糖漿和油料生產。產品在美國生產，在美國和歐洲大量銷售。公司早期發展緩慢而且不確定。二十世紀早期的反托拉斯行動限制了公司在美國的發展，促使公司在海外開展多種業務。但公司業績并未見任何起色。1956年上任的總裁William T.Brady加快了公司的改革。為使產品多樣化，提高公司贏利能力，1958年，Brady收購了德國一家湯料生產企業的控股權，同年又兼并了美國一家包裝食品公司，開始走上了重視發展消費食品之路，到70年代，消費食品在CPC利潤結構中已超過了玉米濕磨制品。

　　1968年，財務主管出身的Howard Harder擔任總裁。Howard Harder注重股票市場評價準則和指標，上任后宣布的第一個目標就是使CPC每股收益增長率“至少不低于競爭對手”。為擺脫成熟產品所帶來的盈利下降問題，Harder制定了不相關多元化發展計劃，進入醫藥、化學制劑、噴霧包裝器材、餐飲旅館業以及人力資源培訓等領域。這和當時的潮流一致。為體現公司多樣化、全球性戰略，公司名字也改為CPC國際。

　　Harder1972年退休時，公司業績只是中等水平。盡管銷售額因多元化從10億美元增長到15億美元，公司海外市場大為擴張，55%的銷售收入來自美國以外，但稅后利潤基本上原地踏步。多樣化經營實質上并沒給公司獲利能力帶來多大的影響。

　　兩項主業并重年代1972年，同樣是財務出身的James W.Mckee繼任CPC總裁。在Mckee時代，公司倡導這樣一句格言：把你做得最好的事做得更好。1974年，Mckee認為過去15年中CPC缺乏增長后勁的一個重要因素是主營業務——玉米濕磨業沒有保持盈利。如果加強玉米濕磨業，該業務將成為公司利潤的最大來源。

　　Mckee任CPC總裁前，管理層對在玉米濕磨業的投資是否明智爭論了多年，公司關注銷售額增長和每股收益，多元化經營是這場爭論最明顯的結果。Mckee非常關注權益資本收益率，擔任總裁后的第一步就是清理前任Harder的多樣化業務。他認為，從加強核心業務的角度來看，這些業務效益低下，分散了公司的注意力和資源。Mckee停產、賣掉和被分離出去的業務包括醫藥化學制劑、種子、蛋糕糖霜、餐館等。

　　在玉米濕磨領域，Mckee最重要的決定是處理公司在北美的工廠，這些工廠設備在CPC面臨來自主要競爭對手越來越大的壓力時就逐漸過時了，而且是資本密集型、高產量和低收益的業務，受供求周期以及因競爭帶來生產能力過度擴張的制約。這種結果反應在表1的數據中。下表還比較了CPC消費食品業務和玉米精煉業務從1977－1988年的資產收益率。期間，玉米濕磨業務的市場份額不斷的減少，資產收益率一直比較低，1985年降到了最低點2.8%，CPC對競爭壓力的反應是把大筆資金投在玉米濕磨業務設備更新上，此舉進一步降低了資產收益率。1977-1982年，CPC在北美玉米濕磨業務上的新設備和擴大能力投資超過十億美元。

　　1984年，當Mckee把總裁職位交給James Eiszner時，又公布了一項“增長投資”新計劃，決定增加15億美元投資，仍主要在玉米濕磨業務設備和能力上。但這項決議是經過內部激烈爭論才得以通過的。因為有些人認為這項計劃將把公司資源從高盈利業務投向低盈利業務。1979-1980年，食品業務產生的經營現金流是其投入資本的4倍，而玉米濕磨業務這一比率僅為1：1.退休時，Mckee因EPS持續增長了44個季度而感到驕傲。從銷售及收益數額的絕對增長來看，這是一個了不起的成就。但收益的質量（每元投資的收益）怎樣呢？表2列示了其結果。從1977-1982年，銷售收益率和權益資本收益率持續的增長。1980年后者達到了頂峰，為18.8%.當Mckee從總裁上退下來時，他的計劃的弱點開始顯露出來。其中有兩個主要原因：一是前面已經提到過的，玉米濕磨業務導致公司收益率不斷降低。1977－1982年，玉米濕磨業務的資產收益率在1977年消費食品業的1/2和1982年的1/3之間變動。這種不良趨勢被消費食品業務的優良業績所掩蓋。

　　1983年，因為連續三年所有收益率都大幅度下降，這種掩蓋便消失了。這一點從表2就可以看出來。經營總收入，包括來自消費食品部分的，維持一段時間后就開始逐漸下降，這主要是由于國外經濟衰退和貨幣疲軟引起的。在這種形勢下，公司承認了“投資增長”計劃中玉米濕磨設備投資所帶來的負作用。由于用新的全自動機器替換舊設備，其帳面殘值在1983年進行大量沖銷。結果是公司的EPS從1982年4.80美元降到1983年的2.81美元和1985年的2.92美元。玉米濕磨業的資本收益率于1985年降到了最底點2.8%.由于過時的機器設備折舊額低，導致玉米濕磨業務前些年的收益被高估了。

　　公司業績的突然下降，引起投資分析家們的關注和要求重組的呼吁。靠“把你做的最好的做得更好”這一格言來給股東實現一個“合理”的收益目標，無疑引發了一個問題：它做得最好的是足夠好了嗎？代表股東的分析家們重重地說了一聲“不”。

　　對敵意收購作出反應Ronald O.Perelman用行動對分析家們的呼吁作出了回答。從1986年10月14日開始，Perelman投資公司開始收購CPC股票。

　　面對Perelman的襲擊，總裁Eiszner策劃了一個全面重組計劃。11月4日，公司宣布它已請Salomon Brothers為CPC價值提供獨立的證據并就重組戰略提供意見。這項活動是在Perelman涉入之前就開始了。公司當天的第一個反應是宣布回購20%普通股的計劃，進一步刺激了股價上漲并使收購變得更為昂貴。兩天以后，CPC宣布它從Salomon Brothers手中購買了400萬股票，其中的370萬屬于Perelman投資集團。回購馬上降低了公司被收購的可能，并使CPC股價當天下降了近9%.這一舉動消除了眼前被控制的威脅。除此以外，變化的步代加快了。11月20日，CPC宣布出售困難重重的歐洲玉米濕磨業務。這是股票市場企盼已久的行動，它的直接原因是要償還因回購普通股而欠下的債務。到1986年底，CPC股份減少了1460萬股，1987年底又減少了280萬股。在1986－1987年的重組期間，債務從8億美元急劇上升到17億美元，使債務與資本之比從30%上升到65%.債務壓力使得這個傳統上財務保守的公司處于十分緊張的狀態，加重了立即出售大量資產的壓力。

　　1987年3月，CPC公司宣布了兩項出售交易：將日本業務和亞洲其他業務50%的股份賣給日本Ajinomoto公司，價格為3.4億美元，以6億美元與意大利Ferruzzi集團公司達成出售歐洲玉米濕磨業務的交易。Ferruzzi公司將因此成為歐洲最大的淀粉制造廠。人們對CPC歐洲業務的出售并不奇怪，但日本和亞洲業務的出售引起了很大的震動，因為這些業務是CPC公司最成功和獲利能力最強的業務之一。

　　CPC整個重組計劃中還包括收購。1986年9月CPC收購了Arnold食品公司，大大增強了CPC面包制品業務。

　　總之，重組的關鍵在于：

　　1.通過增加現金紅利和股票回購向股東分派現金，以大大降低可自由支配資金，從而降低凈資產收益率的分母。

　　2.由于高負債水平而實施新的現金管理原則。因為在清償之前，高負債對公司的流動性構成威脅。

　　3.重視投資收益率。明確決定把品牌食品的生產當作未來增長和獲利的主要手段。食品業務公司收入隨之上升為整個公司收入的80%，凈資產收益率因此立即得以提高。標志著CPC將轉入“收益型”公司。

　　重組結果CPC公司的重組十二個月內就有了十分明顯的效果。1987年凈收益率上漲了62%，達到三億五千四百八十萬美元，包括一億二千六百萬的特別收入。EPS為4.34美元，比1986年高89%.除去特別收入外，EPS上漲了22%，即從1986年的2.30美元上漲到1987年的2.80美元。經營收入上漲了54%，為六億六千六百四十萬美元，除掉特別收入后，經營收入比1986年上漲了13.5%.持續經營部分——從1987年和1986年的業績中除掉1987年被賣掉的那部分的銷售收入和收益后——經營收入增長了33%，銷售額增長了19%.至1989年底為止，投資收益率有了相當可觀的增長。1988年和1989年的銷售回報率上升很快。值得注意的是，盡管債務乘數從1987年股票回購時的頂峰急劇下降，但1987年后權益資本收益率還繼續上升。資本支出已從1985年的頂峰下降了50%，而廣告費上漲了78%，這是公司從資本密集型企業向市場密集型企業轉變的標志。

　　1990年8月，在企業轉變成功的頂峰時期，Eiszner辭去了總裁職務。