近年來，在財務主體理論研究中出現了一種新的研究思路，即從企業所有權安排出發，提出企業財務主體應為企業的利益關系人，如所有者、經營者、債權人等，不同意將企業本身作為財務主體的傳統觀點。新觀點中，一類是李心合等提出的泛財務主體觀，將企業的利益相關者都界定為財務主體；另一類認為財務主體只能在企業的人力資本與非人力資本所有者之間相機界定，楊君偉的《動態的財務主體觀》就反映了這一思想。筆者贊同這一研究思路，但對其研究結論持有異議。限于篇幅，這里主要評析“動態的財務主體觀”。

　　一、企業財務主體是由企業所有權安排所決定的

　　現代企業理論認為，企業是一組契約的聯結，而契約只是資本所有者（人力與非人力資本）之間為讓渡產權而彼此做出的保證兌現的一種承諾。既然是一種承諾，那就無所謂歸誰所有的問題。因此從嚴格意義上講，企業是沒有所有權的。但在經濟學意義上，企業所有權概念是存在的，它是指契約的內容，即產權主體之間在契約中達成的分配控制權、分享剩余收益的條款。那么，在企業所有權安排中誰應該擁有控制權并相應地擁有財務控制權呢？

　　格羅斯曼、哈特和莫爾等學者認為，由于契約具有不完全性，因而必須有人擁有剩余控制權，以便在那些未被初始契約所規定的或然事件出現時，做出相應的決策。他們還認為，在不完全契約環境下非人力資本的所有者是權力的基礎，并對人力資本所有者進行控制。因此，非人力資本所有者天然地擁有企業的剩余控制權。

　　阿洪和博爾頓對格羅斯曼、哈特和莫爾的觀點持有異議，他們認為，企業控制權是相機配置的（或者說是依狀態而改變的），在企業經營狀態良好時，經營者獲得控制權；反之，投資者獲得控制權。

　　但哈特等人認為，控制權的轉移只能以債務人不能還本付息為條件，而不能根據狀態（如收入、利潤水平等）相機轉移，因為這些狀態變量不可證實。

　　對上述觀點，我們可以作這樣的理解：在企業所有權安排中，非人力資本所有者為實現剩余索取的最大化，總是擁有最終控制權。雖然在具有委托—代理關系的現代企業中，代理人（經營者）會因其擁有企業生產經營活動的更多的信息而擁有一定的控制權，但這一控制權會受到委托人（非人力資本所有者）的最終控制，且這一最終控制并不隨企業生產經營業績的好壞而改變。從這里可以得出兩點結論：第一，傳統企業中，兩權合一，非人力資本所有者擁有企業控制權，同時擁有財務控制權，從而成為財務主體。第二，現代企業中，兩權分離，非人力資本所有者和人力資本所有者（經營者）共同擁有企業控制權，且無論企業經營好壞，非人力資本所有者的最終控制總是存在的。非人力資本所有者和人力資本所有者（經營者）也共同擁有企業的財務控制權，二者均為企業財務主體，從而使現代企業的財務主體呈現出二元化的特征。

　　二、財務主體必須擁有財務控制權

　　人力資本所有者包括經營者和生產者（勞動者）兩類，他們是否都是財務主體？何姣媛的《企業財務主體的經濟學思考》以及何進日等的《試論財產所有權、企業所有權與企業財務主體》這兩篇文章就沒有加以區分，前者提出了非人力資本財務主體和人力資本財務主體的觀點，而后者的提法是資本所有者主體和勞動所有者主體。如果從財務主體必須擁有財務控制權的觀點出發來解釋，這一問題就迎刃而解了。

　　我們在界定財務主體時要求財務主體擁有財務控制權，而不僅僅是指企業財務活動的參與者和財務關系的協調者擁有相應權利。其原因在于：在企業所有權安排中，每一個利益主體都依其地位不同而具有不同的位置，在一定程度上影響決策，或在某些問題上擁有一定的發言權，但并非每一個利益主體都擁有控制權。在企業理論中，企業控制權是與企業決策權、監督權相聯系的。它至少包括兩個部分：一是經濟決策權，二是選擇和監督經營成員的權力。由于企業財務控制權是直接從企業（剩余）控制權中引申出來的一個概念，因此財務控制權就是指財務決策權或重大財務決策權，還包括對決策執行的監督權、執行人員的選擇權。在企業中，不可能所有利益主體都擁有財務決策權、監督權與人員選擇權，因此不可能得出所有利益主體都是企業財務主體的結論。從集思廣益、民主理財、共同治理的角度看，參與企業財務活動的利益主體可能有多個，但是從擁有企業財務控制權的利益主體的角度看，只能是所有者和經營者，其他利益關系人不可能成為企業的財務主體。所以在界定財務主體時，用所有者和經營者的提法，要比籠統地用非人力資本所有者和人力資本所有者（勞動所有者）的提法為好。同時，這也證明李心合等的泛財務主體觀是站不住腳的。從實踐上看，所有利益關系人都參與企業財務決策豈不是把企業變成了“議會”？

　　另外，需要強調的是，企業是一組契約的聯結，它本身不可能成為產權主體，也不可能是財務主體，能成為財務主體的只能是對企業投入生產要素的簽約人，且這一簽約人必須是掌握企業財務控制權的所有者和經營者。傳統觀點將企業作為財務主體而將所有者排除在企業財務決策之外，這是很危險的，會使經營者的財務決策權成為不受約束的權利，從而侵蝕了企業形成的產權基礎。

　　三、對“動態的財務主體觀”的評析

　　“動態的財務主體觀”認為所有者的功能不在于參與決策，而在于選擇和激勵經營者。當投資人將企業經營決策權（也包括財權）授予了經營者，只保留了選擇和激勵經營者的權利時，經營者是公司的財務主體；當經營者的經營績效得不到投資人的認可，投資人有可能解除經營者、自己接手參與企業經營決策時，所有者便成為企業財務決策的主體。據此，“動態的財務主體觀”認為，現代企業財務主體是一元的，但又是動態的。這一觀點對企業所有權相機配置的認識過于絕對化，是一種非此即彼的觀點：企業決策權要么屬于經營者，要么屬于所有者；相應地，財務主體要么是經營者，要么是所有者。這一觀點值得商榷。

　　“動態的財務主體觀”的一個主要理論依據是企業所有權相機配置的觀點。如前所述，這一觀點已經遭到哈特等學者的駁斥，并且提出觀點的阿洪后來也意識到，代理人（經營者）的“實際控制權”會受到投資人的“正式控制權”的約束。

　　“動態的財務主體觀”的另一個理論依據是，只要企業利潤不低于存在代理成本下的滿意利潤，股東就沒有興趣干涉經理，經理便是實際的所有者。但所有權的安排是復雜的，因為事后會出現何種狀態，其概率取決于事前的決策和實施效果，即使有可能出現某種特殊狀態，在該狀態下的所有者也可能要求一定的控制權。由于滿意利潤的不確定性，所有者不可能完全放棄控制權（包括財務決策權），也需要一定的控制權。也就是說，正因為所有者控制權（包括財務決策權）的存在，才使經營者追求滿意利潤。

　　通過以上分析，可以看出所有者的財務控制權是無時不在的，它并不隨企業經營狀況的好壞而改變。所有者在企業正常經營的情況下，除擁有選擇和激勵經營者的權利外，還擁有企業的重大決策權。所以說，“動態的財務主體觀”的理論依據是站不住腳的，因而是難以成立的。

　　總之，筆者認為，即使現代企業所有權與控制權分離，經營者擁有越來越多的控制權，也并不排斥所有者依然擁有企業的控制權，所有者和經營者都應該是企業的財務主體；即使現代企業所有權的安排遠比傳統企業復雜，企業的利益關系人日益廣泛，企業的財務主體也并不因此而變化。